国债收益率升至新高度 债券市场迎来黄金期

　　在日前公布的十八届三中全会决定中，关于财政金融改革的亮点频现。

　　业内人士纷纷表示，“健全反映市场供求关系的国债收益率曲线”堪称其中最具专业性的表述，对于投资者而言，国债收益率曲线的概念依然相对陌生，作为金融市场的定价基准，其作用究竟体现在哪里？对市场的发展又会带来什么样的影响？

　　国债收益率：金融产品定价基准

　　“在金融发达的国家，国债收益率曲线是几乎所有金融产品的定价基础。”对于决定中写入健全国债收益率曲线的表述，包括众多的银行交易员并不惊讶，“国债收益率实际上相当于无风险资产的价格，一系列不同风险的资产，其最终的价格确定都是在无风险资产价格的基础上加上不同的风险溢价”。

　　华东师范大学教授黄泽民也表示，作为金融市场的定价基准，国债收益率不仅是市场利率的基准，也是国家宏观调控的重要工具。“在发达国家市场，央行不能放任中长期利率价格的变动，一般会通过公开市场操作来买卖国债，形成市场对中长期利率的预期，不同时期的收益率绘成曲线，构成一个国家的中长期基准市场利率。”黄泽民称。

　　实际上，在发达经济体，国债收益率是经济的标尺之一。以美国市场为例，美国国债收益率上升，常常表明经济整体发展状况良好，资金会从国债市场流出，反之则是资金从股票、黄金等其他资本市场流入国债市场，显示出经济处于相对弱势的阶段。

　　“从发达经济体来看，一年期以内的国债收益率反映的是资金面，十年期以上国债收益率反映的是经济基本面，中间期限则是政策面和经济面结合的反映，可以说，国债收益率曲线是整个经济面的‘脉搏’。”青岛农商银行资金运营部资金交易经理秦新锋认为。

　　在多位受访的一线交易员看来，十八届三中全会的决定提出健全国债收益率曲线，一方面表明利率市场化的改革将继续推进，另一方面也显示出现代货币、财政政策工具或将在未来的宏观调控中得到更多的运用。

　　市场三大缺陷待补

　　作为金融市场的定价基准，在不少专家看来，当前我国的国债收益率曲线尽管已初步形成，但市场机制的三大缺陷仍有待弥补。

　　“特别是今年来，伴随利率市场化的深入，国债期货和国债预发行的推出，使得金融产品种类更加丰富，也使得国债收益率的变动更加有效。”秦新锋表示。

　　不过，现阶段国债仍存在银行间和交易所两个市场，形成了两套价格体系。有专家指出，虽然“两块阵地”各具优势，但其分属不同的监管部门，使用不同的法律法规，整体上处于分割状态，对市场的负面影响也在日益显现。

　　“对于人为分割的两大市场，随着国债期货的功能发挥，或将一定程度上促进现货市场的统一互联。”一些业内人士坦言，国债期货的交割制度设计将增加两个市场的现货流动，吸引各类投资者根据自身需求参与现货的交易，促进交易所市场和银行间市场的联通。

　　与此同时，在利率形成机制方面，目前国债的发行更多考虑财政政策及发债的成本，与货币政策的配合较为缺乏。

　　据介绍，发达经济体中的公开市场操作通常是买卖国债，起到影响基准利率变动的效果，但目前，我国的央行创设了央票的调控工具。“比如美联储的量化宽松政策，即是通过购买国债来实现，从借鉴海外发展经验看，未来我国仍需推进央票的国债化，一方面有助于降低成本，另一方面也有利于政策间的配合。”上海一金融学教授认为。

　　此外，在国债收益率曲线形成的基础市场，国债现货期限更多集中于中长期，短期品种的发行也有限，尤其是一些关键品种的滚动发行机制仍不完善。“因此，若想构建完整的国债收益率曲线，未来发行期限不完全的状况亟须得到改善。”分析人士指出。

　　债券市场或迎来黄金期

　　农业银行首席经济学家向松祚等专家也指出，健全国债收益率曲线，意味着国债收益率或成未来货币政策操作的主要参考指标，也意味着多层次债券市场的发展势所必然，债券市场或迎来新一轮的快速发展期。

　　“包括公司债、金融债的定价都是基于国债收益率曲线的基础。”众多交易员表示，比如公司债券的定价即是在国债收益率基础上，按照信用的评级和市场供求来确定价格，随着国债收益率曲线的完善，将会有助于降低企业的融资成本。

　　事实上，作为直接融资的场所，债券市场的发展近年成为政策的着力点之一。统计数据也显示，国内债券市场的规模正在不断扩大，到２０１３年，中国本币债券未偿还余额达到３．９万亿美元，同比增长超过１０％。

　　但相对于股票市场，债券的直接融资发展与市场期望仍有较大差距。“发展直接融资，需要股票、债券两个‘轮子’一起转，一起做大。”来自申万的研究观点认为，从海外老牌市场的实践来看，债券市场的前景依然广阔。参考成熟市场的经验，国内市场过去数年的快速扩容，或只是债市快速发展期的一个“开端”。

　　不过一些专家也表示，对于投资者而言，债券的投资风险仍需重视。“目前，我国债券市场几乎无信用风险，与海外市场存在巨大的差异。”在专家看来，随着债券市场的发展，投资者亟须建立起对信用等风险的理解：一方面，债券市场的投资与股票市场存在差异，投资者应熟悉其报价、收益等特点；另一方面，债券的违约等风险也应得到更多的关注。