全面改革将带来股市赚钱效应

　　当美国投资者忙于对传统资产定价模型进行修正，以期解释发达经济体股市所普遍存在的“股权溢价之谜”的时候，中国投资者却一直在为中国股市不存在“赚钱效应”而懊丧苦恼。

　　毫无疑问，由于股市风险较大，投资者必然会要求更高的收益作为补偿，所以股市理应存在一定的“股权溢价”，“买入并持有策略”也自然能够盛行。过去十年，尽管中国股市经历了2006年至2007年以及2009年的牛市，但股市最终还是输给债市，而且股市也没能战胜通胀，股市投资收益率更是远远落后于楼市。发达经济体所普遍存在的“股权溢价之谜”在中国成了“股权折价之谜”。这不仅与教科书上的资产定价理论相违背，而且也与中国经济持续高增长不相符，股市投资者显然并没有分享到中国经济高速增长所带来的胜利成果。

　　中国股市没有“赚钱效应”，并不能形而上学地通过上市公司盈利能力不强、股权融资规模居高不下等原因来解释。毕竟2400多家A股上市公司代表了中国最优秀企业，随着中国经济的高速增长，这些上市公司的盈利能力必然也会随之高速增长。2002年全部A股上市公司平均每股收益为0.14元，到2011年就快速增长到0.53元，中国上市公司的盈利能力实际上是一直在提高的，只是股市指数并没有随着盈利的提高而持续提升。IPO、增发等股权融资规模居高不下是造成股市低迷原因的说法，似乎有点本末倒置。近年来正是因为股市大幅上涨才造成大量企业企图上市圈钱，股票融资在2007年和2010年的大规模放量恰恰是2006年至2007年和2009年股市大涨之后而不是之前。而且从2012年11月开始IPO已经暂停一年，股市也未见明显好转，更何况即便股票融资不断创新高，只要流动性保持充裕态势，股价同样也会不断上涨。

　　中国股市没有“赚钱效应”本质原因，在于经济转型过程中投资者和决策者的短视性，导致过于重视眼前利益和当代人利益，轻视甚至忽视未来利益和后代人利益。这种短视性导致消费者、决策者和投资者赋予未来消费、后代利益和未来盈利的贴现率较高，使得居民部门宁愿牺牲更多当前消费换取未来消费，所以储蓄率一直较高；政府部门宁愿牺牲自然环境换取短期经济增长，所以经济快速发展的同时带来严重环境污染；企业部门宁愿采取粗放经营方式获取短期利润，也不愿意加大科研投入获取长期稳定回报，从而导致经济增长方式长期得不到转变。

　　社会整体的短视性在股市上被更加淋漓尽致地表现出来。投资者由于对未来不确定性充满担忧，所以往往急于兑现和透支未来经济增长带来的盈利增长预期。上证指数从2005年6月的998点经过两年多的时间，就快速上涨到2007年10月的6124点，短期翻了2.5番。中国经济尽管在过去三十五年保持年均9.8%的高速增长，也要经过7.4年才能够翻一番。也就是说在2006年至2007年短短两年的时间里，中国股市已经透支了未来18.5年的经济增长。因此，从这种意义上来讲，即便股市能够保持上涨态势，但从2005年6月算起的18.5年之内，也就是2025年之前，很难期望上证综指突破历史最高点6124点。

　　值得欣慰的是，在中国股市持续四年下探之际，十八届三中全会及时召开并为方方面面改革指明方向，改革“要以更大政治勇气智慧突破利益固化藩篱”，“要有壮士断腕的决心”。

　　未来中国经济中，市场将在资源配置中起决定性作用，重点领域和关键环节改革将取得决定性成果，这表明决策层更加看重中国经济的长期可持续发展，为实现长远利益而宁愿牺牲眼前利益。一旦政治、经济、社会、文化、生态等领域改革取得重大突破，市场机制决定性作用得以充分发挥，经济得以成功转型，很大程度上将消除未来经济和股市所面临的各种不确定性，进而也就消除了消费者、决策者尤其是投资者的短视性。这样一来，投资者所赋予资产价格的贴现率就会降低，投资者所一直担忧经济增长无法可持续的“紧箍咒”也会被解除，股市未来十年也将在消费、教育、文化、娱乐、科技、信息、环保、医药、医疗、农业、安防等板块的带动之下保持震荡上行的总体趋势。