中国推行IPO注册制 可从七大环节加快改革步伐

　　2009年5月,中国首次启动新股发行制度市场化改革进程,其改革目标或改革宗旨,就是一级市场“去行政化”,并恢复其应有的“市场化”属性。这一改革进程,实际上可以划分为两个阶段:第一阶段的改革任务就是实行IPO定价市场化与IPO节奏市场化;第二阶段的改革任务则是最终实行IPO注册制。

　　从过去4年改革进程来看,第一阶段的“IPO定价市场化”改革基本实现,然而,“IPO节奏市场化”却阻力重重,困难很大。2012年10月,证监会被迫重回老路,再次启用行政命令暂停IPO,从而终止了IPO节奏市场化的改革进程。截至今天,A股一级市场已关闭了整整一年,仍未开启IPO大门,这给A股IPO市场化改革带来了很大困扰和尴尬。

　　症结何在?为什么我们跨越不了IPO节奏市场化这一关?笔者认为,这主要是来自市场传统定式思维及利益集团舆论压力。在IPO市场化改革面前,人们已经十分习惯:熊市时暂停IPO;牛市时密集IPO。也就是说,过去一直是政府指挥投资者(股民)思考和决策,政府暂停IPO,就表明政府心中的熊市通道已形成;政府重启IPO,则表明政府心中的牛市已经来临。这就是中国特色的传统牛熊交替的运行格局。

　　今天,当我们启动IPO市场化改革,当IPO定价市场化释放出“三高”痼疾时,人们惊了、怒了,并将矛头直指新股发行体制改革;当2007年A股疯牛终结后,大熊市后遗症一直蔓延到今天,而且伴随中国经济转型A股也开始经历阵痛,在此情形下,IPO节奏市场化改革在经历了三年的市场舆论压力测试后,最终被迫终止。2012年10月26日,在最后一单IPO网上申购结束后,A股市场开始暂停IPO。

　　然而,事实证明:暂停IPO长达一年的时间,不但没有换来股市反转,相反,却出现了IPO堰塞湖的巨大困扰与尴尬。一方面是A股IPO大门紧闭,另一方面却是数百家上千家公司在证监会大门口不眠不休地排队,望眼欲穿地等待IPO重启机会。这是时间的浪费,更是无形的IPO成本与代价。

　　从投资者的角度看,由于多层次资本市场架构不健全、不通畅,直接投融资平台狭窄,原本热衷于打新、炒新的投资者(包括一些民间投机资本),在IPO关闭的情况下,他们只好转而炒金囤金、炒房囤房,以防纸币贬值、财富缩水。

　　再从发行人角度看,由于IPO计划受阻,许多创新型、成长型中小企业遭遇重大融资挫折。实际上,疏导IPO并加大IPO扩容,有利于将民间资本导入实体经济,支持实业兴邦、科技兴国。

　　事实上,在推进IPO节奏市场化、进而实行IPO注册制的改革中,证监会的方向很明确,但实际操作困难却很大。

　　从美国股市发展经验来看,IPO注册制需要强大而严厉的立法作保障。对于美国注册制而言,其成功秘诀主要有两点:一是高度诚信的企业文化精神;二是高度敬畏的社会法治精神。前者让上市公司懂得对股东诚信、感恩,并富有社会责任感;后者让上市公司懂得敬畏法律,尊重法律,遵守法律。这是注册制在美国成功推行的两大前提。

　　回过头来看,如果在中国推行IPO注册制,那么,我们究竟具备了哪些条件?还缺少些什么东西呢?其实,注册制是一种成熟市场的IPO制度,我们若要借鉴采用,笔者认为,至少仍需在以下环节加快改革步伐,加速推进这一进程。

　　第一,构建多层次资本市场。搭建多元化投融资平台,分散并优化企业融资结构,为投资者提供组合投资、分散投资的市场条件。中国构建多层次资本市场,主要任务就是要大力发展直接融资市场,包括场内市场和场外市场,现货市场及衍生产品市场。

　　第二,大力培育多样化的机构投资者群体。在进一步扩大引入合格境外机构投资者(包括国外的私人养老金、基金会、慈善基金、金融机构、境外基金等)的同时,做大做强证券投资基金。美国“机构市”的两大标志,一是接近美股总市值规模的共同基金(14万亿美元);二是超过美股总市值规模的私人养老金(20万亿美元)。

　　第三,中国证监会的监管重心应后移。在美国,上市公司将IPO看作开学典礼,因为美国证券交易委员会(SEC)更强调IPO之后的严厉监管;而在中国,上市公司却将IPO看作毕业典礼,因为中国证监会更注重IPO之前的审查与核准。这就是监管体制与监管理念的差异所带来的不同监管效果。

　　第四,A股上市公司应逐步学会“按季分红”。按季分红既是成熟市场十分流行的一种分红政策,同时,也是上市公司具有较强的诚信意识与法治意识的最基本体现。它是衡量上市公司盈利能力与分配能力的重要标志。

　　第五,建立市场做空机制及集体诉讼机制。市场做空与集体诉讼是一股来自民间和市场的重要“监察”力量,它可以补充、辅佐政府的单一行政监管的不足,从而形成强大的市场威慑力,这有利于倒逼上市公司诚实守信、遵纪守法,净化市场,也有利于让投资者学会“用脚投票”,学会自我保护、自我维权。

　　第六,构建市场化退市机制,提高退市效率。美国股市的“大进大出”,大浪淘沙,得益于高效率的市场化退市机制,比方,近十年来,有超过一半的美股退市都是源自“1美元退市法则”的作用。在中国,急需尽快启动多元化退市制度,并真正让1元股成为垃圾股的代名词,重新恢复股市优胜劣汰的资源配置功能。

　　第七,重新修订证券法、公司法,以及民法与刑法中有关证券犯罪的相关条款,严惩内幕交易、市场操纵、欺诈上市、信息造假等证券犯罪行为。只有牢底坐穿、倾家荡产的法律威慑,才能确保IPO注册制免受道德风险冲击。

　　总之,如果上述改革任务能够基本达成,那么,A股IPO实施注册制就会更加稳妥、可行。

　　(作者董登新 系武汉科技大学金融证券研究所所长)

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