下半年商品进入“风险密集期”

　　进入8月以来，国内宏观数据开始好转，经济出现短暂好转迹象。8月中旬公布的上月工业增加值、固定资产投资、零售等数据均好于预期或与预期值相当，同时较上月值有明显好转，最近公布的汇丰PMI初值更是大幅好于预期。

　　但今年后半段，国际国内存在非常多的重要风险事件，而这些事件必将对今年后半段全球股票市场、债券市场和商品市场产生巨大影响。

　　一方面，新兴市场或将迎来一场资本外流危机。新兴市场尤其是部分东南亚国家，近期的股市和货币大幅下挫表面看是由对美联储退出QE的担忧以及资金回流美国引起，但更深层次来看，这种下跌反映了这些国家长期以来积累的各类结构性问题。以印度 、印尼为代表的这类新兴市场国家国内结构矛盾突出，经常账户赤字非常大。以印尼、印度和泰国最新的季度数据为例，其经常账户赤字占GDP比重均在4%以上。在过往几年这些国家均是依靠发达国家的资本净流入来维持国际资本账户的平衡。当前的股市和外汇市场的波动仅仅是经济下滑的反应，正是因为这种经常账户逆差和资金的净流出，新兴国家的外汇储备不断减少。如果外汇储备消耗到一定程度时，必然会引起对冲基金的注意，届时新兴市场的经济或雪上加霜。

　　而当前这些新兴国家大都在经历通胀的煎熬，因此货币政策刺激无法实施，也对其未来经济增长带来更多的担忧。美联储决定退出QE已是事实，只是退出时点选择上还有争议，但即便联储鸽派观点也同意在今年开始退出。在这种背景下，新兴经济必然会面临较大规模的资本流出，同时经常账户持续赤字，整个国际收支账户严重失衡。

　　另一方面，发达国家面临货币政策转向。发达国家经济持续复苏，尤其是美国，在这个背景下的“QE退出”必然会对全球资金流向影响显著。QE退出影响是持续性的，其关键时点，最近的是Jackson Hole的全球央行年会，美联储之前的QE2和第一次扭转操作均是首先在该会议上透露；第二重要时点是9月的FOMC会议。对于真正退出的时点，笔者认为或许在10月或者更加靠后的时点，9月退出的概率正在不断下降。

　　如果美联储在9月退出QE，对新兴市场的负面影响将从当前持续到年底，新兴国家的金融市场将率先反应，然后传导至实体经济。这种背景下，国内政策自然更多地考虑增长情况，也必然会出台一些对冲性政策。这种假设情形下，应在8月逐渐布局做空，在三中全会时点左右逐渐止盈出场。而如果美联储不是在9月之前确定退出，那么必然会打乱全球投资者的预期，新兴市场的危机也被推后，而同时国内经济或将在8、9月进一步企稳。这种情形下，商品或将维持当前强势直到美联储确定退出。