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京沪高铁融资始末险资欲全线撤退

　【进入论坛】　【推荐朋友】　【关闭窗口】 2007年11月13日 07:51

    进退之间

    修建京沪高铁的想法，最早于20世纪90年代初被提出。不过，在京沪高铁的早期论证中，争议主要集中在急建还是缓建、磁悬浮还是轮轨这样的问题上。以合资公司的方式为京沪高铁融资，倒是一个市场的共识。直至最近两年，各界在京沪高铁的技术问题上取得一致之后，才开始详细筹划京沪高铁的融资方案。

    京沪高铁是中国第一条长达上千公里的高速铁路，连接环渤海和长三角两个经济区，又得到中央政府的大力支持。一位资深的海外投资人士对《财经》记者表示：“京沪高铁是中国铁路建设王冠上的明珠。”

    果然，京沪高铁项目得到了投资者的青睐。很多从未涉猎国内基础设施股权投资的机构，不惜绕路寻求对京沪高铁的投资机会。

    《财经》记者获悉，三大银行、中国平安与中国人寿早在一年多前就已经开始了与铁道部的谈判。保险机构为此提出先将资金投入信托公司，再由信托公司入股京沪高铁的方案。

    据《财经》记者了解，投资方目前只与铁道部达成了投资意向，并不具有法律效力。由于银行、社保等机构具有不同的风险偏好和投资限制，他们只有在其他条件满足的情况下，才会正式以股权形式投资京沪高铁。

    曾经非常积极的保险公司在一年多的接触之后，因为资金安全考虑已经准备退出。“这是一个全新的项目和投资领域，没有先例可以参考，建设周期长，未来收入存在很大的不确定性。”一位保险公司的投资业务负责人道出了他的判断，“听了之后，感觉概念很好，仔细作财务测算未必可行。”

    “保险资金追求安全，虽然铁路项目的未来收益和保险公司的负债能匹配在一起，但是并不一定符合资金安全的要求。保险公司希望能够以更稳妥的形式进行投资，但这会给京沪高铁的股本结构带来不确定性。”一位帮助铁道部为京沪高铁项目融资的投资银行家说。

    保险资金风险偏好极低，早年只能以存款、购买债券的方式投资，2004年以后管制才开始逐步放开，允许其投资基金、股票等风险较高的产品。2006年3月，中国保监会出台了《保险资金间接投资基础设施项目试点管理办法》，也只允许保险资金通过委托银行、投资公司、信托等机构投资基础设施，主要还是出于风险控制的考虑。

    作为老百姓的“养命钱”，社保基金恪守“安全至上”的投资原则，直至今年才在基础设施投资领域有所突破——以信托的方式投资重庆至长沙高速公路和北京地铁项目，金额均为10亿元。而社保基金股权投资铁路尚无先例，此前，曾在2005年以信托投资的方式借给铁道部资金清算中心30亿元，为期一年。

    相比之下，银行对于京沪高铁的股权投资更为积极。工行、中行、建行分别与铁道部达成了投资意向之后，现在的问题在于如何操作。

    根据规定，中资银行不可以对非银行类的机构进行股本投资，要投资京沪高铁，首先就是要绕过这道政策障碍。据悉，目前，三家银行都准备通过其海外机构投资，但详细的路线还不清晰。其次，由于三家银行均为上市公司，如此规模的投资必须要经过董事会的批准。第三，投资收益率要能够达标。

    “银行对于京沪高铁如此积极，是因为他们有从股权到存款、贷款再到未来发卡业务的统筹考虑。”上述投行人士分析，“上市之后，银行都寻求不良贷款比例和总额‘双降’，京沪高铁这种兼具市场前景和国家支持的建设项目尤为难得。”

    估算收益率

    不过，银行内部的部门之间对此项投资仍有分歧。《财经》记者从一家银行内部获得的消息称，该行贷款部门兴致十足，投资部门却心存疑虑：根据目前各方承诺的资本金规模，资本金已经占到接近整个项目投资的50%，财务杠杆降低，岂不是会影响到股权投资的收益？

    铁路投资决策的核心问题是风险与收益，铁路投资最大的特点就是投资期长，回报率低。京沪高铁这条公认的“黄金线路”，是否真能有效解决回报率的问题，各方看法并不一致。

    在采访过程中，《财经》记者听到过项目回报的多种版本，有6%-8%之说，也有8%-10%之说，口径并不统一。

    京沪高铁总长1318公里，采用最先进的轮轨技术，双线路并行，设计时速每小时350公里，共设置21个客运车站，每公里造价过亿元。建成之后，全程运行时间五个小时，每年单方向输送旅客8000万人次。

    这组关于京沪高铁的基本数据，便是估算收益率的基础。目前，由于铁路沿线地价高企及原材料价格上涨等因素，京沪高铁的预算已经一提再提，从原来的1300亿元调到了2200亿元的水平。在现有预算水平上，收益率的估算主要取决于京沪高铁的运营收入，也就是维系在票价和运量之上。

    一位海外投资机构的负责人应邀考察过京沪高铁项目，他对《财经》记者表示，考察时只是听了口头介绍，并无书面材料，当时推介方提供的收益率超过10%，“这样的投资收益，对于一般的PE来说并不具有吸引力，但如果是专门从事基础设施投资的基金，倒是很值得考虑。”

    “收益率都只是预估的数字，不确定因素很多。首先要考虑的就是定价能力，如果市场定价，回报就很高。大型项目牵涉到政府决策，回报取决于很多方面。”他补充说，“今年春节铁路票价就没有浮动。如果哪一天政府有了新的想法，做了最高票价的限制，那定价的灵活性就要大打折扣。”

    而另一方面，即使价格最终定在了一个合适的水平，京沪高铁还要面临一系列可以替代的交通工具的竞争。现在，国内航空公司已经在北京—上海之间开设了空中快线。未来京沪高铁开通之后，“天”、“地”之间竞争必然加剧。

    与飞机相比，京沪高铁有一定竞争优势，如旅程时间较短，且不受气候的干扰。不过，北京交通大学经济管理学院教授荣朝和曾在文章中公开质疑：“即将开工建设的京沪高速铁路，其沿线车站几乎都设置在远离城市中心的位置。这是很不合理的决策，人们有理由对一个远离沿线城市的高速客运铁路系统能否成功产生怀疑。”

    国务院发展研究中心产业经济研究部部长冯飞对《财经》表示：“京沪铁路的客运比较成熟，因为沿途经济比较发达，不存在以铁路建设带动客流增长的情况。”

    “另外，定位于高速铁路，客源是一个比较成熟的群体，不存在低价带来更多乘客、产生更多需求的问题，只有京沪高铁和其他运输方式的替代问题。关键是如何制定有竞争力的票价，这决定了它的市场替代深度。”冯飞说。

    目前市场上有一种假设是将京沪高铁的全程票价估算为七八百元，在此基础上得出一年即可盈利，最终回报可达8%到10%的估计。以此来看，这一票价是京沪航班价格的三分之二。但如果加上淡季打折的因素，京沪航班的票价可以低至300元左右，则京沪高铁的价格又未必具竞争优势。

来源：财经

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