今年的行情将以振荡为主，有基金经理一改长期投资的操作策略，做起波段高手。漫画/邝飚

　　今年1月份以来的大盘振幅创出近两年来之最，三周时间股指落千点。基金重仓股大幅回落及基金对一些热点板块的参与，似乎表明基金长线资金在回撤，投资行为短期化趋势渐起。振荡成为多数基金经理使用频率很高的词汇，不少基金经理在去年四季度报告中也暗含波段操作思路。坚持价值投资理念进行长线投资，是否持有到最后还是回到原点？大幅振荡的市场或许需要新的思维。

　　板块轮动快挑战价值投资

　　1月份以来，市场群龙无首，热点板块飞速轮换，化工化纤、酿酒食品、通信、造纸印刷、电子信息、仪电仪表、商业连锁、医药、工程建筑等中小板块轮番表现。航天军工、农业、券商、有色金属、银行、房地产以及奥运概念等板块均经历过“昨天涨幅第一，今天跌幅第一”的轮换。

　　市场表现为结构性投资机会凸现，而基金的调仓行为从去年四季度市场调整时就已开始。根据天相系统统计，2007年第四季度基金重仓股增仓104只，减仓169只，新建仓90只，剔除57只。2007年第三季度，基金重仓股增仓114只，减仓129只，新建仓88只，剔除92只。重仓股减仓和新建仓家数与三季度相比有明显增加，相比之下，第四季度基金持股集中度降低，重仓股变动幅度大大超过前期，反映基金重仓股变动幅度加大。特别是剔除股票变化幅度接近80%，反映基金长期持有的股票数量减少，短期持有的股票数量增加。

　　在市场振幅不断加大的行情下，基金投资风格再度成为人们关注的焦点。一般认为，价值投资更能“抗跌止损”，波段操作则更灵活机动，更易获取高收益。

　　去年下半年，垃圾股、题材股被打回原形，一批基本面良好的大盘蓝筹成为市场“中流砥柱”，大量重仓这类上市公司的价值型基金崛起，成为大盘调整过程中“抗跌领涨”的力量。晨星研究员梁锐汉分析，从美国基金市场几十年的发展数据来看，可以发现一段较长时期内，价值型基金收益明显超过其他类型基金，其主要特色在于“抗跌止损”。

　　然而市场并没有给“价值投资者”更多的时间证明自己。从去年12月中旬至今，二线蓝筹、中小板、创投板块“你方唱罢我登场”，市场热点迅速转换，价值投资者追捧的大盘蓝筹则表现疲软。根据银河证券基金研究中心统计数据，整个1月份，仓位轻、操作灵活、风格板块轮动方面把握性较好的基金表现靠前，如华夏大盘精选等。

　　在回顾1月份的市场时，东方证券最新的研究报告通过量化分析认为，价值型选股策略在1月份再次“失手”。该报告指出，选股策略上看，市场的大幅下跌使得1月份许多选股策略出现了负回报，其中成长策略明显优于价值策略，动量策略又优于成长策略。相比较自上而下的投资策略，投资者更偏重于自下而上的投资策略。同时，该报告也警告说，动量策略再次出现远超市场平均水平的回报显示了投资者对于相关板块和个股的过分乐观，市场出现结构性调整的可能性在加大。

　　变与不变的艺术

　　某基金行业内人士认为，最近市场振幅加大，的确使得波段操作的优势得到体现。该人士表现，由于华夏大盘在2007年表现甚为突出，在当前的基金市场存在一种“华夏大盘效应”，不少基金可能更加热衷于模仿华夏大盘的投资风格。

　　在市场振荡时期，长于抗跌止损的价值投资果真跑不赢波段操作？富国基金策略分析师张宏波认为，价值投资看重企业的长期成长，对市场短期的冷暖温度，以及市场的变化不够敏感。这是价值投资的特点。趋势投资、波段操作则具有灵活机动的特性，往往对市场变化更加敏感和及时。最近市场的振荡表现出一种结构性振荡，某段时间里，二线蓝筹，创投板块都表现突出。波段操作能及时捕捉到这些时机。

　　业内公认的价值投资者―――富国天益价值基金经理陈戈认为，“当前市场中，优质上市公司依旧是稀缺资源。波段操作的危险在于卖出股票容易，但当你想买回来的时候，可能很难买到你需要的筹码。”事实上，也曾有基金经理为了买到自己需要的筹码花费了大半年时间。

　　某基金公司投资总监认为：“价值投资只是理念，波段操作却是期限，两者不同概念。基金业绩来自两方面，选股和选时。选股遵循的是价值投资的理念，选时则需要讲求期限概念，在市场的轮动中把握住时机”。事实上，价值投资者也在设法逐渐跟上市场的节奏。

　　陈戈正视当前对价值投资的质疑，他认为可能“两条腿走路”更重要，即在坚持价值投资的前提下，调整一些策略性配置，弥补价值投资对市场热点轮换不够敏感等缺陷，更加适应市场。而华夏红利基金经理孙健东也表示，把握投资方法与投资策略中变与不变的艺术将成为2008年基金管理人面临的重大课题。

　　重拾波段操作

　　价值投资理念仍然引领着市场。与此同时，也能在其中看出基金存在很明显波段操作的痕迹。价值投资可以减少基金所面临的非系统性风险，却无法避免系统性风险，而以波段操作为代表的择时能力就成为基金盈利的最重要资本。

　　尤其在反复振荡的市场中，波段操作思路重出江湖，这一点已经暗含在基金经理们的四季度报告中。长短策略结合，适度参与主题投资和板块热点，时点选择和轮动操作被视为获得超额收益的手段之一。

　　巨田资源基金经理冀洪涛表示，未来的操作坚持长、短期结合的投资策略，坚持以价值投资的投资理念进行投资运作，熟悉和接受市场可能发生的大幅波动，有效地进行投资组合的动态调整，把握结构性的机会。大成价值成长基金经理杨建华认为，2008年市场将以振荡和调整为主基调，通过适度的风格轮动和仓位调整，控制市场振荡的风险，以达到提高收益的目的。

　　事实上，能否因势而变调整投资组合的确成为基金业绩分化的指标。国金证券首席基金分析师张剑辉认为，对于股指波动节奏的把握（也就是择时能力）或将成为影响2008年基金间收益差距的重要因素之一。在过去两年的单边牛市中，择时已经逐渐被基金经理淡化，很难考察基金经理的择时能力，但在2008年的振荡走势中，资产配置对股票型基金的业绩贡献会下降，选股选时能力的贡献将有所加大。

　　■基金观点

　　基于2008年市场的变化，可能对某种投资策略用“坚持”两个字不是特别合适，应该在不同阶段对投资策略作出相应调整。策略就是行业轮动加主题布局。

　　―――华安宏利基金经理尚志民

　　“长短结合，相机抉择”是南方基金认为在目前市场环境下较为现实的做法。“长，意味一些中长期的选股原则和行业配置主线基本不变；短，控制风险，设定估值底线的前提下，适度参与主题投资和板块热点，结合仓位控制、时点选择和轮动操作，追求风险匹配下的超额收益”。―――南方基金首席策略分析师王炫

　　■旁边报道

　　基金经理：个股波段风险大仓位波段更稳妥

　　“投资的品种相差无几，但切入的时机区别很大”，一位投资总监认为，波段操作是考眼光和素养的，并不容易做到。事实上，在多数基金公司内部，技术分析的主要工作由金融工程部和交易室承担。

　　事实上，一家基金公司只有少数基金经理擅长短线操作。营业部操盘手出身的基金经理往往换手频繁，擅于波段。

　　据业内人士总结，基金经理大多数是两种背景出身，研究员或是券商营业部经理。研究员出身的基金经理更为稳定，追求价值型投资理念，换手率极低，对选定的个股极有耐心，不轻易更换。而券商营业部经理出身的基金经理由于市场经验丰富，较能把握进出时机，换手幅度往往大于行业内平均水平前提，每季度持仓组合基本面目全非。两种类型的基金经理各有优势，事实上很难辨别其优劣。

　　对于波段操作的难度，一位基金经理认为，当前基金规模都很大，动辄百亿。受基金契约中仓位控制的要求，基金经理不得不去买一些大市值股票，一些大蓝筹成为不得不配置的品种，中小市值股票则很难进入十大重仓股行列。“所以，当前基金的波段操作与过去对某个股做波段不同，很多时候是对仓位做波段”。他举例说，比如在大跌前大幅减仓，留出仓位，大跌当日买进，反弹后卖出，赚一个波段的差价。他认为，在市场波动幅度大的行情下，个股的波段很难判断，仓位的波段则更加稳妥。

　　上海某基金公司副总经理也表示：“在目前的振荡行情中，市场常常是普跌、连跌局面，这种情况下，做个股的波段操作危险很大。在仓位上做波段成为不少基金经理惯用的操作手法。”

　　根据中信证券基金仓位监测报告估算，截至1月25日，140只开放式基金平均仓位为74.9%，比两周前下降2.6%个百分点。扣除基金拆分、持续营销等带来的摊薄效应，上投摩根中国优势、信诚四季红、华夏成长减仓幅度都达到或接近20%，名列减仓前三名，另一方面，光大保德信量化核心、海富通回报等基金在同期则大幅加仓超过10%.两周内仓位发生如此剧烈的变化，一方面反映基金对后市看法出现分歧，另一方面反映在仓位层面进行波段操作已从某种意义上成为基金操作的常态。

　　在这种行情下，市场人士认为，基金的操作风格将进一步分化，在把握板块轮动和主题投资的“波段操作”大行其道的同时，一些基金的操作也可能会趋于保守。由于选时确实存在较大难度，不排除一些基金在仓位控制和选股策略上更加注重“价值型”和“基本面”，以便在市场出现波动时能有效“止损”，维护投资者利益。

　　“价值者更坚持，趋势者更波段”可能成为近期基金操作的最鲜明风格。