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电力行业:节能+整合催生亮点　推荐6只股

　【进入论坛】　【推荐朋友】　【关闭窗口】 2007年09月26日 08:22

    投资要点：

    在需求持续快速增长，供给增加趋缓的情况下，我们维持对全国机组利用率2008年初见底回升的判断，预计2007-2009年发电小时数的变化幅度分别为-3.6%、0.5%和2.4%。行业利用率周期的回升将推动电力公司业绩增长。

    节能减排政策提高了可再生能源发电的战略地位，并强化了水电资源的稀缺性。作为发电公司，谁掌握了大江大河的开发权，谁就占据了资源。在未来上网电价持续上升的背景下，水电企业将具有非常大的边际收益，相应的，应享有资源类公司的高估值水平。

    “上大压小”是实现节能降耗，压缩落后生产能力，推动火电产业升级的重要举措，客观上促进了市场集中度提高。具有资金、规模、技术等优势的电力公司将成为中坚力量。

    我们一直认为整合是现阶段电力行业中一个鲜明的主题。这一整合的概念可理解为两个层次，其一是行业竞争格局变化，其二是集团公司对上市公司的资产注入。我们推荐行业竞争格局变化中的强势公司，并关注具有实质性资产注入的公司。

    我们认为，利用率回暖、节能减排、行业整合和资产注入是主导今年四季度乃至2008年电力行业投资的四个主题。我们遵循这一思路进行梳理，认为：(1)行业利用率回暖对华能国际、大唐发电、华电国际、国电电力、上海电力等公司最有利。(2)长江电力、桂冠电力等大、中型水电公司的长期价值和战略地位显著提升。(3)电力行业整合大幕已经拉开，中长期竞争格局正在发生变化。重点关注国投电力、长江电力、五大发电集团的核心上市公司及强势地方性公司。(4)实质性的资产注入和央企整合将成为投资亮点。我们继续推荐具有明确预期及估值安全边际高的上市公司。风险偏好高的投资者可以关注强势地方性电力集团公司的整合进程及与之相关的上市公司。

    一、利用率回暖在望

    1.需求

    2007年1-7月份，全国全社会用电量17849.45亿千瓦时，同比增长16.5%。第一产业用电量486.51亿千瓦时，同比增长6.19%；第二产业用电量13959.54亿千瓦时，同比增长17.13%；第三产业用电量1755.45亿千瓦时，同比增长12.91%；居民生活用电量1965.87亿千瓦时，同比增长10.86%。其中，工业用电量为13789.37亿千瓦时，同比增长17.14%。

    目前，新的电源审批基本处于“评优”阶段，即国家发改委组织专家对各省上报的电源建设项目进行统筹规划、评选。我们预计国家发改委有望于四季度出台“十一五”后三年的电源建设规划，届时，未来三年的电力市场格局将更加清晰。从现有信息看，国家发改委对电力产业新项目的控制非常严格，而且未来三年关停小机组的进程将不断加快，因此，预计2008-2010全国电力装机容量的净增加幅度将保持在9%左右(见表3)，低于需求的增长速度。

    二、“节能减排”凸现水电资源属性，并推动火电产业升级

    1.水电的资源属性决定其高估值

    近期，电监会出台了《电网企业全额收购可再生能源电量监管办法》，规定了可再生能源发电优先上网。这种配套产业政策的出台标志着我国可再生能源发电进入了实质性的高速发展阶段。可再生能源发电包括水电、风电、太阳能发电和生物质发电，其中水电的产业化可行性最高，开发的经济前景也最为广阔。

    我国的水电资源十分丰富，根据最新水能资源复查结果，全国水电资源技术可开发量为5.4亿千瓦，而且分布广泛，遍及全国30个省(区、市)的1600多个县(市)，其中。70%集中在西南地区。目前我国水电开发量已经达到27%左右，估计到2020至2030年期间，中国水电资源将基本开发完毕，届时可以形成3亿千瓦的发电能力，在当时的全国电力装机中占据30%左右的比例。从水资源的分布上看，长江流域及西南国际诸河的理论蕴藏量、技术可开发量和经济可开发量最大，是我国水电开发的重点。

    水电开发，尤其是大江大河的开发具有不可复制性，是一种稀缺的资源。作为发电公司，谁掌握了大江大河的开发权，谁就占据了资源。水电本身是一次能源和二次能源结合的共同体，运营的特性是主要成本为折旧，变动成本比例非常低，在未来上网电价持续上升的背景下，水电企业将具有非常大的边际收益。因此，水电公司应享有资源类公司的高估值水平。

    2.火电的产业升级

    “上大压小”是实现节能降耗，压缩落后生产能力，推动产业升级的重要举措。国家较早前就已经注意到了老小机组的高能耗和高污染问题。在“十五”期间，发改委曾经计划关停1500万千瓦的小火电机组，但实际只完成了830万千瓦，关停不力的主要原因是当时我国电力行业供应严重不足，国家缺乏进行电力结构调整的空间。2007年电力供需平衡并有所富裕，是解决老小机组关停，推动产业升级的最佳时机。此次，为调动地方和企业实施“上大压小”的积极性，发改委在审批政策上将项目新建与关停联系在一起，即关停24万千瓦小机组可建设30万千瓦机组，关停42万千瓦小机组可建设60万千瓦机组，关停60万千瓦小机组可建设100万千瓦机组。电力调度也向大容量、高参数的大型机组倾斜，在较大程度上保证其发电量。“上大压小”推动产业升级，客观上也促进了市场集中度提高。具有资金、规模、技术等优势的大型电力公司将成为产业升级的中坚力量。

    三、行业竞争格局变化及资产注入

    我们一直认为整合是现阶段电力行业中一个鲜明的主题。这一整合概念可理解为两个层次，其一是行业竞争格局变化，其二是集团公司对上市公司的资产注入。

    1、寻找行业竞争格局变化中的强势公司

    截至2006年末，全国6000千瓦及以上各类发电企业4000余家，其中国有及国有控股企业约占90%。中国华能集团公司、中国大唐集团公司、中国华电集团公司、中国国电集团公司和中国电力投资集团公司等中央直属五大发电集团约占装机总量的38.79%；国家开发投资公司、神华集团有限责任公司、中国长江三峡工程开发总公司、中国核电集团公司、中国广东核电集团有限公司、华润电力控股有限公司等其他中央发电企业约占总装机容量的10%；地方发电企业占总装机容量的45%；民营和外资发电企业占总装机容量的6.21%。总体上看，我国电力产业的集中度还有提高的空间。财经

    从集团层面的中长期内发展趋势看，五大发电集团具有资金(包括融资能力)、技术、协调能力(争取项目的能力)等优势，未来仍将是电力行业中的中坚力量，市场份额有望稳步上升。相对于五大发电集团而言，国家开发投资公司、神华集团、中国长江三峡工程开发总公司、华润电力控股有限公司等其他中央发电企业是电力行业中的新生力量，其成长势头非常强劲。此类公司也都具备资金、协调能力上的优势，而且还有一些特色优势，如神华集团的煤电一体化、长江开发总公司的水电经营(具有特许经营的性质)，而且，他们的历史负担较轻，经营效率更高，快速扩张具备有力的基础保障。地方性发电企业未来的分化将相对明显，位于负荷中心(如广东、京津塘、山东、华东四省等地区)和能源基地(如山西、内蒙古、四川等地区)的省级电力集团公司处于相对强势的地位，而一些地市县级的电力公司将面临较大的竞争压力。

    四、投资思路

    我们认为，利用率回暖、节能减排、行业整合和资产注入是主导今年四季度乃至2008年电力行业投资的四个主题。我们遵循这一思路对行业内的上市公司进行梳理，认为：

    (1)行业利用率回暖对华能国际、大唐发电、华电国际、国电电力、上海电力等公司最有利。

    (2)节能减排政策提高了可再生能源发电的战略地位，强化了水电资源的稀缺性。长江电力、桂冠电力等大、中型水电公司的长期价值和战略地位显著提升。此外，节能减排推动产业升级，拥有大容量、高参数机组的公司从中受益。

    (3)电力行业整合大幕已经拉开，中长期竞争格局正在发生变化。重点关注国投电力、长江电力、五大发电集团的核心上市公司及强势地方性公司。

    (4)实质性的资产注入和央企整合将成为投资亮点。我们继续推荐具有明确预期及估值安全边际高的上市公司，如长江电力、国投电力、国电电力、华能国际、桂冠电力、深能源等。风险偏好高的投资者可以关注强势地方性电力集团公司的整合进程及与之相关的上市公司。

来源：银河证券

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