应对本次股市下跌，从证监会“一个人战斗”，到央行亮出“钱袋子”，这表明本轮调整离结束不远了。从目前看，股指下跌的传染效应还不至于使金融机构无法运转，系统性风险是否已经形成尚无定论。
这是因为，首先，杠杆融资中2万多亿元的券商两融杠杆并不高，且50%是在1月或之前建仓的，目前还未进入强行平仓状态，未来平仓的概率也较小；其次，1.5万亿元~2万亿元的银行理财，无论是面向证券公司两融收益权抵押，还是面向私募结构化理财，或为场外配资提供伞形信托，都属于优先级，不在强平之列；第三，上市公司股权贷款质押率为40%，即亏损达到60%时，银行贷款才会面临风险。因此，股市的最大风险在于4~5月场外高杠杆配资进入的散户。
稳定股市的举措之所以升级，一方面源于上半年股指上涨过程中，官方媒体表态被异化为牛市的“国家背书”，维稳压力空前。“改革牛”的宣传本身没有问题，但在融资创新日新月异、“一行三会”监管协调不足、实干氛围还需培育的情况下，这种宣传容易被异化爆炒。近期高杠杆入市的散户或成为信息不对称的受害者，这些受害者对待市场的不成熟性以及对监管责任的指责，成为政府稳定股市的倒逼因素。
另一方面，目前中国证券市场规模已跃居世界第二，在多层次资本市场雏形已现、金融业事实上混业经营和创新频繁的情况下，投融资主体的结构、资金来源非常复杂，场外野蛮生长的配资到底有多大规模、多少来自于银行、冲击力有多大，并无数据监测或压力测试。
谣言止于信息透明，由于场外配资信息不透明，强行平仓的“链式效应”有多大、会否引发系统性风险等，并无权威数据和理性分析。在社交媒体异常活跃的冲击下，市场因场外平仓而下跌，也拖累了没有触及平仓线的杠杆投资恐慌性抛盘。管理层不得不从爆发股市大跌和局部金融风险的角度应对和施策。
因此，稳定股市的第一步是让信息暴露在阳光下，此做法既能避免夸大平仓压力带来的恐慌情绪以及无辜出逃，也可避免从减杠杆逆转到加杠杆对政策公信力的冲击。可以强制让各个证券公司披露各类杠杆融资的规模和种类、银行资金入市的规模和通道、各类资金入场的时间节点等等，并进行股指不同幅度下滑的平仓压力测试和应对。
第二步就是构建收益和风险并存的股市稳定机制。本轮波动，公募基金、证券公司“机构投资者稳定股市”的作用发挥欠佳。公募基金扎堆创业板，一家公司多只基金集中持仓现象很普遍，造成创业板连续拉升，基本面健康的蓝筹股却无人问津。但等到市场回调而面临赎回压力需要减仓时，公募基金却无法出货，于是纷纷选择了中证500期指进行对冲，引发连锁反应，加剧股市下跌。
此外，监管部门禁止增量场外配资账户接入券商信息系统，这被认为是场外配资剧烈去杠杆的诱因。但监管部门从年初就开始打击场外配资。然而，在巨大的赚钱效应下，场外违规配资在5~6月异常亢奋，对监管熟视无睹。因此，本轮稳定市场先由公募和券商投入1200亿元护盘基金投资蓝筹股ETF，而不是由财政和央行出钱，这是机构自我救赎的选择，也是必须付出的代价。
而央行为证金公司背书，表态将通过多种形式给予流动性支持，这是机构自救后的第二选择。流动性持续供给是挽回市场信心的关键，随着平仓压力渐渐释放和机构护盘，大势将趋于稳定，央行救助承诺未必需要兑现。但“晃晃钱袋子”对于市场信心和未来流动性供应无疑是最大的保障。
（作者为深圳市房地产研究中心研究员）
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