走出去，从投资H股开始

柏可林 摄

　　随着沪港通的推进，中国市场将逐步与国际市场接轨，并有望纳入MSCI新兴市场指数，这意味着A股市场将不再独善其身，引入更多看好A股的海外资金参与的同时，也将更多受海外市场波动的牵连。紧跟中国市场国际化的步伐，投资者应通过多元化的资产配置，有效把握机遇并抵抗全球市场波动风险，实现资产稳健增值

　　一直是“北热南冷”的沪港通格局，如今出现了不一样的变化，这让一直不安分的A股投资者开始纠结：是守着A股，还是通过沪港通去炒H股？

　　对于一部分投资者来说，现在参与H股的意义不仅仅在于短期的套利，而是为了在未来中国市场“国际化”中抢占先机。

　　南北温差浮动

　　沪港通开通已逾两个月，而自开通以来，“北热南冷”的情况在近期有所转变。

　　截至1月27日收盘，沪股通所用额度为11亿元，占单日全部额度的8.46%，而港股通所用额度为8.9亿元，占单日全部额度的8.48%，港股通单日所用额度占比已经超过了沪股通。

　　沪港通自2014年11月17日推出以来，一直呈现“北热南冷”局面，沪股通开通首日，当日额度一度提前用尽，此后沪股通额度使用率也遥遥领先于港股通，这从北向交易及南向交易的额度累计使用情况便可明显看出：截至1月14日收盘，沪股通总额度余额2200亿元，开通以来共使用约800亿元；港股通总额度余额2332亿元，仅使用168亿元。

　　随后，“北热南冷”格局开始出现松动。沪港交易所数据显示，1月12日沪股通余额141.33亿元，1月13日余额131.16亿元，均高于每日限额130亿元，意味着由于卖盘成交金额多于买盘金额，这两日分别腾出11.33亿元及1.16亿元额度，沪股通可用总额度不减反增。

　　而港股通继续获净买入，1月12日余额96.30亿元，1月13日余额98.74亿元，两日分别使用8.7亿元及6.26亿元额度，较年前每日额度使用不足5亿元有所增加。1月14日，沪股通虽然停止净卖出，但港股通额度使用率仍然超过沪股通，截至收盘，沪股通和港股通额度使用率分别为5.5%及6.5%。

　　具体来看，港交所数据显示，在1月12日至14日，沪股通前十大成交活跃股普遍出现资金大幅流出。其中，中国平安A股于1月12日、1月14日遭外资合计净卖出约8亿元，中信证券A股1月12日、1月13日遭外资净卖出合计近11亿元，贵州茅台A股则在3个交易日合计净卖出近2亿元。

　　港股通方面，1月12日至14日，前十大成交活跃股主要呈现净买入状态。净买入额靠前的H股包括吉利汽车、白云山、中信银行、中国平安等，其中吉利汽车H股1月12日至14日连续获内地资金净买入，合计约2.8亿元。

　　南北“温差”的变化受得了两地交易所的关注。

　　上证所总经理黄红元和港交所行政总裁李小加在1月20日出席亚洲金融论坛时一致认为，“温差”已现改善。李小加更表示，今年应该推出深港通，“股指期货通”更应该成为一大补充。

　　黄红元认为，元旦以来，有三个变化可以证明不对称的情况已经改善。

　　“如果以元旦为分界点，元旦后沪股通和港股通的交易规模比例约3比1，而元旦前为8比1。港股通成交额从7.1亿元升至元旦以来的13.4亿元，升幅达82%。”黄红元指出。

　　他表示，第二个新的变化是南下的资金逐步放大，元旦前日均资金流入量大概为3.7亿元，元旦以后日均资金的流入量到7.6亿元。第三个新的变化是港股通的开户增加较快。截至去年年底，内地开户总数是38万，而元旦以来新增开户数便达12万，新年以来投资者开户热情明显升温。

　　此外，黄红元在论坛上透露，上证所与港交所一个月前已经开始讨论沪港通机制的优化方案，运行半年左右会有比较完整的评估。不过，目前已在研究的包括允许投资者融资融券方案，解决名义持股人问题对国际基金公司的阻碍，改善实时行情和研究报告推送等。沪港通额度调整也在探讨中，未来更可能纳入债券和ETF等投资产品。

　　投资变局

　　沪港通南北温差改变预示着怎样的投资变局？

　　对于沪港通此前“北热南冷”的格局，申银万国研究所首席分析师桂浩明认为，主要原因是自2014年11月下旬以来，沪市的行情要显著强于香港市场，而且那些走得好的股票，大多数都是大盘蓝筹股，因此所形成的财富效应，就特别能吸引包括通过沪港通渠道进入的海外资金。

　　从资金流向来看，北上资金偏好蓝筹股，南下资金偏好中型股。北上交易中，上证180指数成份股的交易占比达94%。南下交易中，中型股的交易量占比达71%。从资金流入的行业来看，北上资金流入金融、地产、可选消费等行业，南下的资金流入了金融、工业和能源等行业。

　　因此，对于如今南北温差出现的浮动，不少分析人士认为，主要原因在于A股经过快速上涨之后风险升高，资金开始转向更加具备估值优势的H股。

　　从AH股的溢价便能够窥知其中的变化。

　　自去年沪港通开通以来，截至1月28日收盘，旨在追踪在内地和香港两地同时上市的股票价格差异的恒生AH股溢价指数已经从102.14点一路涨至128.69点，涨幅高达26%，在1月16日该指数盘中一度飙升至134.59点的峰值，这也就意味着，A股对H股的溢价比例整体上已经接近30%。

　　ETF的表现情况也相同。从以港股ETF为标的的QDII的交投情况来看，易方达恒生H股ETF自1月16日起“异军突起”，交易量直线攀升，截至1月27日收盘，该ETF的累计成交量已达2632万手，成交金额达30.46亿元，而另一只港股ETF——恒生ETF成交量较之以往也大有增加。同时，自今年以来，易方达恒生H股ETF份额已经激增了近6.6倍。据市场人士分析，H股ETF备受青睐的原因除了自1月19日起跨境ETF实施T+0交易制度，还有就是当前A股对H股的高溢价。

　　最近几日，恒生AH股溢价指数开始回落。

　　香港资深投资银行家温天纳在接受《国际金融报》记者采访时也表示，在一段时间内，北上资金将主导沪港通，南下的资金量有待观察，估计较为慢热，因为内地投资者熟悉港股有一个过程。另一方面，现在的“北热南冷”还与环球市场气氛有关。“毕竟A股是首次开放，港股却早已是国际市场，再加上人民币额度、税务优惠等政策辅助，A股由此更加吸引投资者，而不少QFII投资者会转仓至通过沪股通买卖，也造成沪股通额度紧张。”

　　对于目前南北温差发生改变的原因，温天纳也认为，是A股快速上涨之后，资金适度配置H股以达到风险对冲的目的。但他并不认为，“北热南冷”的格局会在短期内发生根本转变。

　　“香港市场投资者大多是机构投资者，这部分投资群体追求的回报并不高，因此，如果他们要配置港股有更多的方式，不一定要选择沪港通。而从散户的角度来看，内地散户投资者追求的投资回报有可能高达30%，因此，他们对港股市场的热情并不高。另一方面就算散户想投资港股，但沪港通的高门槛也限制了散户入市。”温天纳称。

　　H股机会

　　从投资机会来看，现在H股是否真的比A股更加有潜力？

　　“短期来看是的。”深圳股民唐勇肯定地回答了记者的疑问。作为一位住在香港边上的投资者来说，他从很早就开始接触港股。唐勇认为，投资港股和A股不同，不能要求过高的回报，而是更加看中稳健的收益。

　　“目前H股相对A股折价率非常高。从价值回归的角度来说，A股股价可能会回落，而H股的股价则会稳健回升。”唐勇非常看好政府出台的“一带一路”政策，已经买入了一些相关股票，“关键是耐心”。

　　目前，券商研究机构也非常看好H股的前景。

　　兴业证券指出，瑞士央行的意外之举使全球市场的避险情绪升温，在这种情况下，作为新兴市场中的避风港，中国及人民币资产可能受益于海外的新一轮“大乱”、“大放”。

　　中金公司分析认为，在境内和海外这两个影响H股市场走势的主要因素中，尽管境内的基本面、政策（货币政策有望进一步宽松）和改革（全国两会推动改革持续推进）等方面都有望出现进一步的改善，但考虑到H股对全球风险偏好和流动性状况更高的敏感度，至少在短期内，近期全球货币政策动向可能会对H股走势起到相对更大的作用。实际上，从去年10月份以来，H股市场持续跑输A股在一定程度上也是由于同一时期资金持续而大规模流出中国市场所致。由于H股市场的估值水平仍具有相当的吸引力，欧央行QE（量化宽松）规模超出预期、且全球货币政策环境整体维持宽松态势将有望推动资金重新流入中国市场。

　　利好支持不仅来自政策面。中金公司表示，MSCI（摩根士丹利资本国际）中国指数目前12个月动态市盈率在9.9倍左右。一方面，在欧央行QE有望提振全球风险偏好的背景下，H股的股权风险溢价也有望进一步收窄，进而推动估值重估的继续。另一方面，H股作为明显的“估值洼地”，也有望在欧央行宽松带来充裕流动性的情况下，吸引到更多全球资金的流入。

　　兴业证券也认为，港股市场尤其是目前市盈率9倍的H股是全球的估值洼地之一。H股指数中，市值占比近90%的金融和能源股仍处于历史估值的低谷，具有一定的安全边际。同时，H股约4%的股息率对于海外配置型资金也有一定的吸引力。

　　而在投资方向上，中金公司则建议，除了持续推荐与A股或行业内可比公司存在明显折让的H股、低估值的蓝筹周期股等有望走出补涨行情的标的，以及优质的大消费个股外，随着一年一度的全国两会即将召开、更多改革政策有望出台的背景下，如国企改革等主题性投资机会也有望逐渐升温。

　　外资机构的态度也发生了转向。高盛就转向看好H股。该机构预计，H股今年将有14%的上行空间，增长将跑赢A股。A股现时风险很高：过去３个月的盈利超过1991年以来93%的时间段；A股的换手率、融资率和新开户数字都已接近或者达到历史高位；现在A股股票的平均估值已经达到25倍。报告劝喻“有纪律性”的投资者换马进入风险和回报都更佳的H股市场。至于板块的选择，高盛中国首席策略分析师刘劲津指出，高盛看好内地保险、内地公用股及内地互联网股，包括腾讯。

　　刘劲津估计，沪深300指数今年底会升至3800点，较现时潜在升幅6%。他指出，因内地房地产回报率不及股市，预计资金陆续由投机炒楼转向股市；另外，央行可能在农历新年前后降息一次，这将有利A股的整体气氛。高盛报告称，仍然看好整体中国股市，主要原因是有利增长的货币政策、改革的红利以及每股盈利的增长。

　　事实上，在1月中旬，沪港通南北温差出现首次变化时，有私募基金已经开始唱多H股。今年1月14日，在国信证券2015年投资策略会上，国内龙头私募景林资产的海外基金经理张晓刚表示，H股今年有望迎来大规模的估值修复。

　　其理由同样基于全球流动，张晓刚认为，全球流动性持续扩张的情况下，中国在紧缩，这是因为中国在调经济结构，而海外资金对中国经济特别担心，所以过去几年，中国境外股票的估值在大幅下降。

　　基于以上判断，张晓刚认为，2015年第一个大机会就是H股（在港上市国企股）的估值提升，H股2014年PE（市盈率）在7.2倍，2015年预计在6.7倍，从全球市场来看，德国市场估值高于中国市场，日本市场估值也高于中国两倍多。中国的H股指数在全球来看估值都是非常低的。

　　“中国H股指数在过去十年，PE、PB（市净率）在2007年最高，全球金融危机的时候达到过10倍以下，而现在只有8.3倍PE，1.25倍PB，达到历史低位。H股相对于A股在过去５年，最近H股相对A股折价达到30%。不管是横向纵向比较，H股都有比较好的投资机会。”张晓刚表示。

　　探索共同市场

　　不过，虽然表现慢热，但沪港通还是有很多令人期待的变化。

　　据了解，经过两个多月筹备，沪港通下的担保卖空功能预计将于今年2月推出。

　　港交所已于1月23日通知交易所参与者，在有关交易所规则修订内容获得香港证监会批准后，交易所暂定于2月推出沪港通下的担保卖空功能，具体开通日期将在香港证监会批准有关规则修订后确定。

　　据香港媒体报道称，港交所表示，1月31日在沪港通下的买卖盘订单传递系统（CSC）中增设卖空功能，并在同日进行测试。去年12月，港交所就已经对卖空交易功能进行系统测试。

　　鉴于卖空机制推出初期限制仍然较多，刘劲津认为，初始阶段，卖空规模占A股成交量及A股整体卖空成交量的比例都会维持在一个较低水平，卖空机制推出并不会增加沪港通的吸引力。

　　实际上，沪港通的意义不仅止于股票市场，李小加在1月20日发布的小加网志里表示，希望通过沪港通探索“共同市场”。

　　“沪港通最重要的意义在于创设了一个两地机构共同营运和监管的‘共同市场’，它探索出了一种创新性开放模式，在中国资本市场的‘请进来’与‘走出去’还未完全到位前，让世界和中国合适的产品在一个‘共同市场’汇聚，从而可以在中国的时区、中国的监管要求下，通过两地交易所和结算公司的联接，让内地的投资者、资本在‘共同市场’与国际投资者、资本对接博弈，进而逐步形成中国投资资本走向世界的大潮流。”李小加表示。

　　两地监管机构共同监管，执法上密切合作；两地交易所合作共赢，成功走出“零和”竞争循环；两地清算所每日交易总量本地先行结算，净额跨境结算；两地投资者无需改变交易习惯，即可与对方市场投资者在同一平台上共同博弈；两地上市公司同时享有双方投资者创造的流动性，两地未上市公司有可能将来向对方投资者融资，两地企业可利用对方市场衍生品和商品进行风险管控；促进本地中介机构业务“国际化”进程，这些是李小加眼中共同市场开放模式的主要特点。

　　值得指出的是，李小加提出，沪港通后股票类市场的互联互通已顺理成章，这之后，股指期货等衍生品市场、商品市场等也会进入互联互通的范畴。

　　在外界看来，这预示着一个想象空间无限巨大的“国际化”商机。