钟伟：欧元区 继续扩张还是适度收缩？

　　◎钟伟

　　瑞士央行宣布瑞士法郎和欧元适当脱钩，导致瑞郎大涨。原因何在？欧元前景如何？中国应如何吸取教训？

　　瑞士央行的做法，既是无可奈何的苦衷，也是顺势而为的明智。简要来说，含有以下意义：第一，瑞士央行无力继续维持本币对欧元的关联，持续购入欧元已是瑞士央行难以承受的；第二，欧元区面临严峻的通缩压力，欧央行有对量宽变本加厉的需求，欧元仍将下跌；第三，作为非欧元区的英国和瑞士，其经济表现明显好于欧元区，对欧元的兴趣日益淡薄；第四，欧元区未来的命运不明朗，尤其是2015年，恐无力对中东欧提供强有力的支持；第五，欧元区的离心力将日益明显，尤其是英国、瑞士和希腊的影响将继续发酵。

　　欧元怎么了？有两个视角可以观察。

　　第一个视角是俱乐部理论。欧元在暴露其内在缺陷。欧元区不应继续扩张，而应适度收缩。欧元区的扩展可用俱乐部理论来简要描述：欧元区就像一个俱乐部，初创11国为之付出了沉重的代价，并享用了欧元这一“俱乐部设施”，但后来加入欧元俱乐部的成员则所付成本要小得多，这将导致新老成员间的矛盾；同时，欧元区成员越多，经济发展梯度就越大，欧央行决策协调难度就越大，而欧元本身带来的便利就越少，结果越大的欧元区意味着越不稳定和越缺乏吸引力的欧元区，俱乐部公共设施（欧元带来的便利）将随成员的不断扩展而耗竭。

　　从俱乐部理论看，支撑俱乐部的主要责任是德法，但德国却几乎丧失了对欧洲央行的影响力。如果德国经济不佳，导致默克尔的支持率下降，德国民众是否愿意继续支撑欧元？而后续加入和目前试图加入欧元区的经济体，和传统西欧的经济差异过大。如果欧元区领导人足够理智，应该审视并决定欧元区是继续扩张还是适度收缩。

　　第二个视角是谁是欧元资产净债权人？成为国际货币的关键，在于拥有庞大的非居民债权人，只有如此这种国际货币才对全球经济注入了流动性，只有如此非居民债权人才愿意看到具有趋势性升值的此类货币资产池。越欠钱，便对全球注入越多的流动性，海外债主便越愿意承担稳定汇率的责任。

　　如果一种货币缺乏足够的境外流通存量，也缺乏较为丰富的金融资产供国际投资者持有，那么这种货币是否稳定就会成为和国际投资者的利益不相关的问题。美元之所以能够相对稳定，就在于美元的境外持有量、美国国债、以美元计价的公司债、股票以及其他美元衍生资产的规模相当巨大，国际投资者广泛持有美元或美元资产，并对美元汇率和资产的未来价格走势意见莫衷一是而导致了美元汇率的相对稳定。目前，欧元作为国际货币的欧盟境内投资者的债权持有量很低，最为难解的是，欧元作为超国家的货币，除非欧元区成员国能就欧元的“超国家债”的发行、收益分摊、债务偿还达成制度化的协议，否则欧元区就不可能像美国那样通过发行美国国债形成流动性、安全性极佳的“资产池”。欧元区仍局限于一种区域内货币，而不是国际货币。

　　由瑞士央行的选择，和欧元的内在脆弱性看，我们可以得到怎样的结论？

　　欧元的贬值将持续，如果非欧元区的欧盟成员经济增长表现明显优于欧元区，则欧元区的离心力将放大，欧元兑美元走到1：1并不令人惊讶；北约的吸引力大于欧盟，欧盟的吸引力大于欧元区，对欧盟持有强烈期待的中东欧国家可能会十分失望；中国可能需要重新审视人民币国际化之路，没有便捷的交易、多样化和高度流动性的资产池，没有非居民对人民币的巨额债权，人民币难以远行。尤其是人民币国债债权人的国际化十分重要。

　　欧元走到今天的境地，并不奇怪。在2002年3月，笔者在“欧元内在不稳定性分析”一文中认为，欧元区的有序收缩或解体在未来10年是大概率事件。当时我引用了2001年欧盟委员会主席普罗迪演讲中的一段话作为结尾：“我确信欧元将迫使我们采纳全新的经济政策工具。现在这个提议在政治上完全不可行，但在某一天将会发生一场危机，那时新的政策工具将被创立。”老迈的欧洲需要真诚思考，欧元区是继续扩张，还是适当收缩？

　　（作者为北京师范大学金融研究中心主任）