通缩风险加大降准概率

　　最近一段时间的经济数据显示，通货紧缩已经成为今年经济运行的一大风险，宏观调控重心将向反通缩方向倾斜，这将加大今年货币政策灵活性的力度。这一背景之下，降低法定存款准备金率的可能性加大便在情理之中。虽然今年首次降准的时点难定，但春节前后资金面紧张之际是调整存准的时机。

　　回顾2014年12月份的物价数据，果蔬价格回升拉动CPI，但核心通胀率依旧维持新低。今年1月份，菜蔬价格企稳，猪肉价格下降，乳制品价格也承压，甚至发生奶农倒奶事件。去年12月份的非食品价格同比涨幅下降至0.8%，为2010年2月以来的近5年首次跌入1%以内，呈现趋势性下行且降幅加大的特点。

　　2014年12月份的PPI数据更不容乐观。PPI已连续34个月处于负值区间，国际油价大幅下跌，生产资料价格降幅扩大，工业品通缩持续恶化。此轮PPI负增长时间跨度已超过东南亚金融危机引发的一轮通缩，严重程度则更甚于2005年。PPIRM 9大类产品价格全部下跌，预示国内工业产品价格下跌态势有可能持续甚至跌幅加大。

　　主流机构判断，低通胀有可能成为“新常态”。1月份的CPI增幅或回落至1%以内。2015年，CPI同比涨幅可能下降至1.6%左右，全年呈倒“U”型走势。2015年上半年，PPI负增长仍将持续。

　　如果通缩加剧，实际利率上升，资金成本上升，投资和消费都会受到抑制，而且这一过程也很容易实现自我强化。更为重要的是，通缩导致债务人偿债负担加重，债务违约风险提升，将进一步扩张现有的信用危机。因此，央行眼下的主要任务，应是抗通缩而非调结构。

　　除了通缩风险以外，专家认为，支撑降低准备金率的理由还包括；其一，在外汇占比增速持续放缓的情况下，需要降低准备金率以对冲。其二，降低企业融资成本，单纯降息意义不大，价格型工具需要数量宽松支持。下调法定存款准备金率，有助于提高银行的信贷投放能力。其三，利率市场化和资金脱媒给商业银行带来的压力越来越大，需要央行降低银行负债成本以支持。而且，随着企业甚至一些平台债务违约风险的加大，考虑到其中很多都属于流动性风险而非真正的信用风险，需要在宏观层面提供流动性支持，以防范风险。在不久前的年度工作会上，央行提出，“继续实施稳健的货币政策，更加注重松紧适度，适时适度预调微调”这一表述也与2014年初的“继续实施稳健的货币政策，不断完善调控方式和手段，增强调控的前瞻性、针对性和协同性”有很大差别。

　　虽然央行的政策总是出人意料，但2015年政策稳健之中更为积极的趋势难以改变，这可能就体现在流动性的适度宽松之上，广义货币供应M2增速应至少保持在13%。

　　具体到政策操作上，一方面，应及时根据经济形势变化加强流动性管理，通过逆回购、公开市场短期流动性调节工具和常设借贷便利等政策工具，灵活提供流动性，保持全社会流动性总体宽松；另一方面，这些常规性工具和创新工具难以替代调整存准率对银行体系和金融市场的整体效用。主流机构判断，2015年存款准备金率仍可能会有2次至3次，每次0.5个百分点的下调可能。笔者认为，春节前后资金面紧张之际是存准率调整的时机。