企业融资成本趋降 股强债弱延续

　　11月19日，国家高层领导在相关重要会议上决定进一步采取有力措施、缓解企业融资成本高问题。此次会议提出的十条措施相较于7月23日国务院常务会议部署多措并举缓解企业融资成本高问题的十条措施有一些不同。

　　对比7月下旬以来四个月的市场环境与当前市场环境的差别，以及观察今年以来债券市场走强的一些特点。此次国务院常务会议提出的进一步采取有力措施、缓解企业融资成本高问题对股市和债市的影响，可能会与7月23日国务院常务会议不一样。

　　首先，经济增长或弱势企稳，通胀预期或低位走强。从7月份以来的工业增加值数据来看，7月份整体表现较强而8月份处于近期低点，此后延续较为弱势的状况，但整体已经在8月份的低点基础上有所稳定。并且自下半年以来中央政府从国内国际两个市场，以互联互通的基建工程为抓手，以市场化改革为方向，放松房地产市场投资，加强基础设施建设，大力推进对内对外投资以及消费等改革，预期这些促进经济增长的改革效果将会逐渐显现，进而促进经济增长弱势企稳。

　　7月份以来国际原油价格大幅下跌超30%，黄金价格也持续走低，这些因素也使得国内居民消费价格指数出现了持续走低。但如果考虑到猪周期、厄尔尼诺以及基数效应等因素，在未来3-6个月的周期，国内通货膨胀水平或将维持低位，但超6个月的周期这些因素特别是基数效应可能会对通货膨胀水平有较大影响，通货膨胀出现低位走高的可能性很大。

　　其次，政策预期稳定，改革终将推进。由于6、7月份宏观经济表现较靓丽，但8月份数据异常偏弱，进而进入了宏观经济偏弱――预期中央银行放松货币政策――货币政策放松预期兑现――期债行情由此展开。这里由宏观经济偏弱进而预期中央银行放松货币政策实际上在推测中央政府对经济增长的容忍程度。那么前面已经提过，经济增长大概率将在7%甚至稍上水平维持短期稳定，不会出现断崖式下行的情况。更进一步需要观察中央经济工作会议以及《政府工作报告》等指导性的会议和文件，预期中央政府政策将会保持定力和稳定，这一点在此次国务院常务会议可见一斑。

　　今年以来债券市场的火爆行情除了得到了来自货币政策宽松方面的支持，也受到了利率市场化被“事实放缓”的一定影响。考虑到房地产、地方融资平台以及国企等资金链风险的存在，在此情况下强行推进利率市场化可能会产生更坏的结果，所以利率市场化被“事实放缓”。但从目前来看，这三个方面的问题已经在顶层设计上给出了解决方案，那么利率市场化改革是不是到了加快推进的时候了，这一点在此次国务院常务会议上也得到表述。

　　此外，对比2013年下半年和2014年下半年，前者中央政府推进社会“降杠杆”和利率市场化，后者货币政策定向放松、私人部门杠杆转移至金融部门，结果似乎是前一阶段经济增长较好，宏观经济平稳，而后一阶段则出现经济增长低位调整的情况。

　　最后，进一步降低企业融资成本，股强债弱或将延续。上面对未来一段时间的宏观经济环境和政策预期进行了一些解析，基于以上的一些分析，考虑到国务院要求降低企业融资成本的任务，个人认为中央银行仍将维持较为宽松的货币政策。宽松的货币政策和宏观经济的弱势企稳将会对股债市场均有所支持，但相对于股票市场而言，债券或将偏弱势。

　　从股票指数和债券收益率的绝对水平来看，股票指数维持在相对较低的位置而中长期债券收益率已经处于近5年来中位偏低的水平。具体到交易策略上，建议多期指空期债等对冲交易为主，单方向做多期债谨慎，注意观察可转债市场投资机会。