私募“掘金”新玩法

　　私募深度介入上市公司的投资模式渐成气候。近一个月以来，诸多上市公司遭到证券私募基金举牌。继宁波联合之后，泽熙投资先后举牌美邦服饰、康强电子；景林资产则不断增持黄山旅游，进而在日前突破5%的举牌线。除在二级市场举牌外，私募通过协议转让、定向增发等方式获得超过5%的大比例股份案例也屡见不鲜。

　　成为持股5%以上的重要股东之后，证券私募基金可为上市公司提供并购和资产整合服务，甚至是派出董事进入董事会以进一步参与公司治理。这类操作手法已超越传统的二级市场投资范畴，显现出“PE化”的趋势。同时，股权私募基金投资已上市公司股份案例也呈现爆发式增长。在一二级市场联动模式风行全市场的背景下，两类私募基金之间早已不再泾渭分明。

　　大手笔入股频现

　　10月29日，康强电子发布公告，作为一致行动人，钱旭利、钱静光、宁波安百利印刷有限公司、宁波盛光包装印刷有限公司、宁波依兰雅丝护肤品有限公司和宁波昊辉电池配件有限公司持有公司股份的比例由4.98%上升至5%，达到举牌标准。这是康强电子10月8日被泽熙举牌后遭遇的又一次举牌，其市场关注度进一步上升。泽熙于7月31日起逐步增持康强电子股份，10月8日增持至5%，达到举牌标准，成为康强电子第三大股东。

　　今年以来，泽熙已通过协议转让方式入主工大首创，并先后于8月27日、9月29日举牌宁波联合和美邦服饰。对此，市场人士将其与美国著名激进投资者卡尔·伊坎的“打法”类比，即快速买入一家上市公司的股份成为战略股东，通过行使股东权利迫使公司管理层作出各种经营调整，进而促进公司治理改善和股价提升。事实上，泽熙已向工大首创派驻董事，并对宁波联合提出高送转方案等。

　　不仅是泽熙，今年以来，越来越多的私募证券基金都在探索打通一二级市场的投资“新玩法”。获得大比例股权的方式也是多种多样，可以是通过二级市场吸筹最终实现举牌，也可以是大宗交易、协议转让、定向增发等。在变身为上市公司利益关系紧密的重要股东后，这些私募会寻求介入上市公司经营管理，比如为上市公司寻找上下游产业链可收购标的，提供并购和市值管理服务；通过提案甚至是派驻董事等方式影响决策，进而增强公众关注度，推动公司股价上涨，从而实现持股收益。

　　近期，景林资产举牌黄山旅游也引起了市场较大关注。今年以来，景林资产旗下基金不断增持黄山B，至10月20日持有黄山B股份达5.07%。虽然景林此举是更多着眼于A、B股之间套利，还是有进一步动作，目前尚不得而知，但作为一家资产管理规模超过200亿元且2010年就涉足PE业务的私募而言，景林的一举一动还是牵动着市场的神经。

　　此外，上海另一家私募基金理成资产则通过旗下定向资产管理计划参与嘉麟杰的定向增发。值得注意的是，与理成此前参与定增不同的是，此次理成旗下资管计划合计持有嘉麟杰7900万股，占公司总股本的7.88%。

　　投资模式变革

　　观察人士表示，在并购重组风起云涌的2014年，证券私募基金的投资模式正在发生深刻变化，即由传统的“掘金”二级市场资本利得，转为通过深度介入上市公司实现资本运作。

　　证券私募基金通过大比例入股，极大地提升了自身话语权，甚至在一定程度上与上市公司大股东、管理层形成“默契”。在此基础上，私募基金帮助上市公司推进并购扩张，深度介入上市公司战略管理、盈余管理与市值管理，帮助企业推进内外资源配置与整合，从而实现上市公司价值提升，同时也完成了自身投资的升值。

　　值得注意的是，在这种一二级市场联动模式越发受到追捧的情况下，私募股权基金与私募证券基金之间的界限也变得模糊。事实上，在私募证券基金广泛参与定增并深度介入上市公司战略运营的同时，股权私募基金也频频入股上市公司并帮助上市公司寻觅并购猎物，或者与上市公司合作成立并购基金，这两类基金之间的“两栖”色彩愈发浓厚。

　　以硅谷天堂为例，其已经将“PE+上市公司”投资模式演绎到极致，案例涉及建研集团、万马股份、精伦电子、通威股份、赞宇科技、鸿路钢构、浩物股份、梅安森、高新兴等近20家上市公司。这种“左手资金、右手项目”的模式已被诸多PE机构复制，成为当下市场中最“酷眩”的盈利模式。

　　法律风险不容忽视

　　一二级市场联动的“掘金”模式之所以席卷整个A股市场，很大程度上与今年并购重组的活跃相关。

　　国务院3月印发《进一步优化企业兼并重组市场环境的意见》明确，除借壳上市严格审核外，上市公司其他重大资产购买、出售、置换行为均取消行政审批，这被视为政策大松绑。在此政策刺激下，各路私募机构纷纷积极参与并购重组，分享一二级市场收益。此外，证监会日前发布《上市公司重大资产重组管理办法》和《关于修改<上市公司收购管理办法>的决定》，标志着对并购重组的正式松绑和简政放权。

　　但是，上述投资模式背后所可能隐藏的“坐庄”嫌疑也受到了一些市场人士的诟病。当收购兼并成为快速提升股价的捷径，不排除个别上市公司联手私募以并购为名行操纵股价之实。

　　分析人士表示，一二级市场联动受到越来越多私募机构的追捧，开创了私募投资新方式，但回报的可持续性还有待市场检验，其蕴含的风险也不容忽视。因此，这类创新到底是私募的伊甸园还是在市场隐身的潘多拉魔盒，还有待市场检验和政策法规的明确指引。