新三板做市新玩法：成交靠券商 涨跌无限制

　　根据股转系统安排，从今天开始，新三板将正式引入做市商制度。首批将有43家挂牌公司啖“头汤”。这意味着我国的多层次资本市场体系将更加趋于完善，国内资本市场将迎来一个新的纪元。

　　与此同时，《每日经济新闻》记者注意到，根据股转系统此前（8月21日）的公告，这43家公司2013年的平均总资产为2.32亿元，较挂牌公司均值高出47.8%；平均净资产1.16亿元，较挂牌公司高出92%；平均净利润2034.23万元，较挂牌公司高出154%。有鉴于此，首批进行做市交易的新三板公司有望迎来资本市场高度关注。

　　做市商有望改善流动性

　　所谓做市商制度，即由具备一定实力和信誉的独立证券经营法人作为特许交易商，不断向公众投资者报出某些特定证券的买卖价格，并在该价位上接受公众投资者的买卖要求，以其自有资金和证券与投资者进行证券交易。买卖双方不需等待交易对手出现，只要有做市商出面承担交易对手方即可达成交易。做市商通过这种不断买卖来维持市场的流动性，满足公众投资者的投资需求；并通过买卖报价的适当差额来补偿所提供服务的成本费用，以实现一定的利润。在海外成熟市场，做市商制度已经非常普遍，并且成为一些投行重要的收入来源之一。如高盛2013年总收入中，做市交易占比39%。

　　《每日经济新闻》记者注意到，在此之前，新三板实行协议转让制度，交易异常清淡。根据巨潮网的统计数据，今年以来截至8月19日，新三板公司挂牌已达到1038家，总股本合计429.42亿股；但是成交笔数只有930笔，合计成交5.04亿股，金额38.19亿元，换手率只有不到1.2%。业内人士普遍认为，新三板做市商制度实施后，会大大增强新三板流动性，无论是券商、挂牌公司还是投资者都将获益。

　　T+1但无涨跌停限制

　　值得一提的是，《每日经济新闻》记者注意到，股转系统在制定某些交易规则时，采取了与主板市场一致的规则。其中最突出的一点是实施“T+1”的制度，即投资者买入的股票，买入当日不可卖出。而最大的不同在于不设涨跌停限制，这为券商做市提供了很大的空间。

　　根据股转系统发布的相关规则，每个转让日的9:15~11:30、13:00~15:00为限价申报、做市申报时间。9:30~11:30、13:00~15:00为做市转让撮合时间。做市商每个转让日提供双向报价的时间应不少于撮合时间的75%。每次提交做市申报时应该同时包含买入价格与卖出价格，且相对买卖价差不得超过5%。

　　在成交时，券商的做市申报之间不能成交，投资者之间也不能成交，而是采用限价委托方式委托主办券商买卖股票。主办券商按限定的价格或低于限定价格申报买入股票，按限定价格或高于限定的价格申报卖出股票。如果有2笔以上做市申报到价的，按照价格优先、时间优先原则成交。

　　举个例子，一家做市商以每股10元从一位投资者处买入1万股股票，同时他可以找到另一位投资者以10.5元的价格卖出。两位投资者并没有直接成为交易对手，而是通过了做市商这一桥梁。如果做市商发现前次报价没有成交，那么他可以重新报价，前次申报自动撤销，以促进成交出现。

　　采取做市转让方式的股票，开盘价为该股票当日第一笔成交价，收盘价为当日最后一笔成交价，当日无成交的，以前收盘价为当日收盘价。

　　在盘后的15:00~15:30，做市商之间可以通过互报成交的方式进行调节库存股等股票转让。做市商间转让股票，其成交价格应在该股票当日最高、最低成交价之间；当日无成交的，其成交价格不得高于前收盘价的110%，且不低于前收盘价的90%。做市商当日从其他做市商买入的股票，买入当日不得卖出。

　　此外，做市交易制度下，新三板股票交易仍然需要遵循一些股转系统的基本规定。包括买卖的申报数量必须为1000股或其整数倍

　　（卖出时，余额不足1000股部分，应一次性申报卖出）；单笔申报数量不得超过100万股等。

　　做市差价收入有望达154亿

　　事实上，在海外市场上，做市商的历史可以追溯到上世纪60年代。如美国纳斯达克市场1974年时做市商数量为391家，到1994年时发展为501家，在这段时间内，纳斯达克年均成交量已经从10亿股增加为744亿股，市值增加接近10倍。中国台湾兴柜市场做市商数量则相对稳定，一直保持在30家左右，从2013年的数据来看，该市场中排行前五的做市商包揽了整个市场交易量的70%，提供流动性的作用巨大。

　　做市商制度在稳定市场中也起着巨大作用。在纽交所上市股票的开盘与收盘价，都是由指定做市商交易员来决定的；如果股票价格出现异常波动，他们有义务向纽交所上报并暂停交易。在纽交所，每只股票只能由唯一一家指定做市商负责交易。无论涨跌波动再大，他们都必须进入市场，动用自有资金买卖股票以提供流动性。如Twitter上市前就选定巴克莱为指定做市商。2010年5月6日美国股市闪电崩盘令成千上万的交易中断，但由于有做市商交易员的人为干预，交易代码以“NYSE”打头的股票都得以正常有序地交易下去。

　　对于做市商来说，在为市场提供流动性的同时，本身也可以获得不小的差价收益。根据国泰君安证券之前的一个测算，预计2015年新三板挂牌企业将达到近4000家，市值超过1.2万亿元，其中做市商差价收入有望达到154亿元，占券商行业总收入的比重将达到5%。

　　做市商亦有亏损风险

　　但是这里有了一个问题——在没有涨跌停限制、且投资者只能和做市商成交的背景下，是否会出现一些股票在由协议变更为做市制度的当天就出现开盘暴涨，或是做市商盘中操纵股价的情况呢？

　　对此，新三板资深人士程晓明先生对《每日经济新闻》记者表示，每只新三板股票的做市商不止一家，且是不断地双向报价；如果做市商哄抬价格，它会增加做市商的买入成本，因此一般来说不会出现操纵股价的情况。对于做市商来说，赚取稳定的差价是很重要的。但是，做市商仍然存在因为资本市场行情不好而出现亏损的风险，特别是在国内目前没有对冲机制的情况下更是如此。“目前不能确定新三板实施做市交易的股票周一开盘价会定在什么水平。投资者最应该关注最终的收盘价和平均价。”

　　申银万国也指出，做市商的核心就在于提供估值和流动性。“做市商需要与买卖双方交易，充当流动性提供者，很大程度上能解决交易缺少对手方的情况；另外，做市商尤其是主办券商对其推荐公司有信息优势，在对公司投资价值深入分析的基础上提供报价，再经过竞争性的报价和市场双向选择，推动股票价格不断地走向公司内在和公允价值，如果错估将给做市商自身造成损失。新三板实施传统竞争性做市商制度，挂牌公司必须拥有2家以上（含2家）做市商，这种制度设计既引入了竞争，提高了市场效率，降低了交易成本，又保证了券商的做市积极性。”