广发基金李琛：成长股审美标准的演绎

　　回顾今年以来的市场，冰火两重天的格局愈演愈烈，一边是传统周期性行业以及持续高速成长了4~5年的曾经市场之星，被市场抛弃而估值持续下挫，另一边则是任何具有触网、智能、互联、新能源等未来转型方向概念的板块，许多个股股价短短一年之内翻了几番。但这不是今年才开始的变化，从2010年起，我们一直在见证着这种市场格局的分化，传统周期股从2008年就大伤元气，到2009年在政策支持下疯狂反弹后，就冲着估值谷底绝尘而去，而2010年开始的 新世界 ，则是成长股的世界，从2010年起至今，成长股一直占据市场最核心的审美位置，只不过市场不断演绎的是对“成长”这两个字的解读。

　　2010年，市场经历了2006年到2009年周期板块盈利能力和股价的暴涨暴跌后，突然明白了周期的含义。于是，市场开始认识到，过去的经济增长模式需要改变，靠投资拉动而兴起的周期性板块盈利的波动性并不能长期给予高估值。市场开始青睐稳定成长，青睐盈利的长周期稳定性。只不过当时“成长”二字的定义更为谨慎现实，市场要看到5~10年甚至更长远的成长，要看到确定性，要看到大市值和大行业空间。比如医药股，在美国证券市场，医药股市值可达上千亿美金，单个大品种的销售额可达百亿美金。而那时国内的医药公司虽然数量多如牛毛，但是，这些公司都没有自我研发能力，基本上做的就是销售工作。于是人们开始憧憬，总有一天中国会出现这样的医药股，单个产品销售能力达到百亿美金，市值过千亿。还有大众消费股，市场看重的是它们长期的增长空间，即使它们每年增速在30%。在2010年，市场疯狂给予了这些板块当年50倍，甚至是下一年50倍PE的估值，就是市场提前给它们的空间和稳定成长的估值溢价。经过1年的持续发酵，最终市场发觉，要等到这些公司涨到1000亿市值，还真心需要时间。在2011年的熊市里，很多成长股经历了长达1年的调整时期，消化过高的估值。不过那些业绩增速达到预期的成长股，即使经历了调整，在未来几年依旧熠熠闪光。

　　2012年，经过1年的修正，市场开始把成长股的审美标准更加统一地转向业绩增速。从2012年以来最受青睐的成长 股基本都是行业增长很快，个股增长更快，基本达到50~100%的速度。此时的成长股投资逻辑是，每个公司都有其成长周期，会经历起步的艰难期，然后迎来突破某个量级之后的爆发高速增长期，之后又会因为市占率和市值体量变大而随之而来的稳定成长期，再之后可能会迎来衰退期。而此时的成长股投资逻辑就是，要投资于爆发期，即使股价已经涨了一倍，估值已经达到当年30~40倍，但是只要未来两三年依旧高速增长，那么这个股票就会被市场追捧，并被给予持续高估值。其实这个逻辑一直延续至今，只不过其中的成长概念又有了新的演绎。

　　到2013年10月份以来，新的演绎悄然改变市场审美。随着海外纳斯达克中的移动互联网个股纷纷大涨，带动国内 创业板 不断创新高。任何公司只要“触网”，或者有流量变现的潜力，就会出现急剧上涨。这是一个“猪都能上天”的时代。

　　当然，目前市场已经是鱼龙混杂，鸡犬升天。很多个股是不堪一击、不堪细究的，只不过借助目前市场氛围把成长的概念无限扩大演绎才得以被炒作。

　　现在的成长，注重的不再是当期业绩，而是想象空间，以及股票市值和公司能否迅速占领行业重要地位。细究原因，现在面临的是新兴产业转型市场，任何公司都有可能成为行业龙头，这些行业的演进如此剧烈，以至无人可以保证某些公司一定能长期有一席之地。这就是新兴科技市场的魅力，也是投资者的一个巨大挑战。

　　过去我们以传统思维定义优异公司的标准是，具有护城河、优秀的管理团队、优异的成本控制能力等等，这些优势可以保证这些公司长期占领市场高地，因为这些传统行业不用担心技术突变带来的市场格局改变，他们的竞争态势相对而言十分稳定。而现在，投资者已经无法依赖这些标准去判断一个公司，而要去判断一个技术是否是未来行业的方向，一种盈利模式能否在未来真正横扫天下，在行业技术以及业态巨变下，哪些公司未来能成为存活者，哪些公司将因为技术或其他原因被市场淘汰，而且这种关注，并不是单靠业绩就能算出来的。因此，众多概念股公司就借助这种市场背景被炒作起来。当然，现在飞上天的，肯定不仅仅是猪，一定有未来展翅高飞的大鹏。就如当年的腾讯，在没有搞清楚它自己的盈利模式之前，它差点被马化腾以100万元卖掉，有谁能在当年就看到它成熟的盈利模式？有谁在当年就知道如今我们的生活将会是智能手机的天下？有谁能预判到腾讯能在QQ之后还有微信？未来还有更广阔的领域？

　　因此，现在成长股的审美已经随着经济发展演绎到对盈利模式和未来空间卡位的预判。我最近感觉，必须要成为一个对未来世界发展具有前瞻性的人才能做好目前的投资。这有时会让人感到沮丧，因为并没有多少人有这个能力，所以现在行情的确定性其实是很低的。

　　当然，我深信，这些审美的各种标准，并没有绝对的对和错，只是在特定时期出现的特定审美。而最终的审美依旧会落实到：成长空间、业绩实际增速、估值空间等非常具体实际的指标上来。毕竟，故事再美，必须兑现。

　　由此再说一句，什么是好的投资表现？个人认为不是那些在某几年突然业绩暴好，过两年又衰落的表现，而是不管市场审美标准如何演绎，投资业绩依旧持续稳定的表现，就如个股，并不需要天天涨停，而是把时间拉长看，发觉原来是一头稳健的慢牛，这才是真正的美。 (作者为广发稳健增长基金经理)