蓝筹股为何成为中国股市价值洼地

　　■何诚颖

　　当前，A股的蓝筹股已经处在相对自身历史最低的估值水平上，以蓝筹股为代表的上证180指数市盈率为7.02倍，市净率为1.10倍（2014年5月15日）。困扰着价值投资者最大的问题是，以蓝筹为代表的价值型股票基本上没怎么上涨。当然，蓝筹股并不简单等于具有很高投资价值的股票。究竟是什么原因导致蓝筹股成为中国股市的价值洼地？蓝筹股的投资价值到底何在？

　　蓝筹股五大特点

　　蓝筹股是资本市场的主体，主导着资本市场的波涛起伏，通过对中美市场蓝筹股的股价结构、市值结构及估值结构研究，可以得出的主要结论如下：

　　一是投资者可以通过行业市值的变迁与价格结构的变化来观察企业的兴衰，从而更深层次地直接窥探这个国家的产业结构变迁。从对美国市场市值结构与估值结构的分析中可以发现，不管是从美国总体市场或者标普500成份股来看，目前总市值占据市场份额最大的是科技、金融与生物制药行业的企业，而大部分美国企业的市盈率都集中在50倍以内。

　　二是从美国蓝筹股的个股分析中可以发现，自2009年美国经济复苏开始，除了部分生物科技与金融股的股价实现10倍以上的增长之外，还有个别工业、能源、电信和日常生活消费类股票均实现了2倍到5倍的增长率。而我们发现，从50美元以上的高价股的市盈率分布来看，纽约证交所共有607只股票的价格超过50美元，NASDAQ则有304只股票的价格超过50美元。在这些高价股中，大多数都是低市盈率的。以纽约证交所为例，1/4的高价股的市盈率均低于10倍，而73%的高价股的市盈率均低于20倍，仅有8%的高价股的市盈率高于30倍。同样，在NASDAQ的50美元以上的高价股中，市盈率低于20倍的股票占了50%以上。

　　三是从中国蓝筹股的股价结构、市值结构与估值结构分析中可以发现，5元以下、5元-10元、10元-15元的股价是沪深300蓝筹股股价的主力军，占比达65%以上，采掘、房地产、银行、有色金属、公用事业等行业的低价股居多。虽然沪深300总市值呈现出下降的趋势，但是占沪深总市值的比重却一直维持在约60%以上。近5年沪深300的估值呈现出下降的趋势，农林牧渔、国防军工、有色金属、钢铁等行业的平均市盈率在100倍以上，而房地产、纺织服装、通信、银行等行业市场给予较低的估值水平，平均市盈率在15倍以下，尤其银行业平均市盈率为6.94倍。

　　四是从蓝筹股的阶段性和时效性来看，其绩优只能是一段时期的绩优，不可能长期都是绩优，需要动态地看待蓝筹股，不仅要结合股价水平、估值水平、分红水平、盈利水平，而且还要结合产业变化和发展趋势给蓝筹股带来的变化。从已有沪深300中选择未来的优质蓝筹股的话，其未来的投资价值关键在于其股价、估值与成长性。从产业变化和发展趋势来看，未来的优质蓝筹股还会成长于产业变迁、价值提升的沃土中，那些具有品牌号召力、创造力的消费服务、能源企业、绿色环保企业将会成为未来蓝筹的中坚力量。

　　五是低估水平的蓝筹股还需要从制度层面入手进行价值的提升。蓝筹股价值的提升，不仅需要投资者具有价值投资理念、理性投资，还需要从制度设计方面提升蓝筹股价值。

　　推进蓝筹股价值回归

　　需要五大制度

　　优先股政策。根据证监会发布的《优先股试点管理办法》，“普通股为上证50指数成份股的；以公开发行优先股作为支付手段收购或吸收合并其他上市公司的；以减少注册资本为目的回购普通股的，可以公开发行优先股作为支付手段，或者在回购方案实施完毕后，可公开发行不超过回购减资总额的优先股”三类上市公司可以公开发行优先股。作为蓝筹股的上证50指数成份股，若满足具有低估值、大市值、负债率高、盈利能力较高且现金盈利能力稳定等条件时，那么可以选择发行优先股。占A股总市值比重较高的银行、房地产股发行优先股，不仅可以有效缓解其股权融资压力，还有助于进一步扩展业务，提升行业估值，并引发蓝筹股价值回归。

　　T+0交易机制。“T+0”交易机制不仅能够提高股票的定价效率和市场交易的效率，而且可实现期货和现货交易的对接，保障现货与期货的一一对应。上交所作为一个以多层级蓝筹股为主的市场，近年来呈现出交易活跃度低、交易效率低下的沪弱局面。在蓝筹股处于历史低位、不少股票甚至跌破净资产的情况下，对大蓝筹实行“T+0”交易，可以增加做多资金当日平仓的机会，增强交易的活跃，也降低了隔夜持仓的风险，推动蓝筹股走出估值洼地，改变沪弱深强的局面。

　　资产证券化。自股权分置改革以来，上交所的蓝筹股市场得到了较快发展并曾一度得到市场青睐，但近年来大盘蓝筹股却被投资者摒弃，其原因在于大盘股大多数都是国有上市公司，银行股市值占有大的比重，并且存在着房地产泡沫、地方负债等问题。资产证券化可以将贷款证券化，解决银行股、房地产乃至地方负债等问题的后顾之忧。采用资产证券化后，国有资产的流动性得到了进一步提高，国有上市公司的效益有望得到提升，进而可以提高投资者回报率。这样一来，以国企集中的大盘蓝筹股将重新获得投资者信任，激发出市场活力，其价值也获得提升的机会。

　　纳入MSCI新兴市场指数。MSCI指数是全球投资组合经理采用最多的基准指数，目前共计有1.5万亿美元的资金跟踪MSCI新兴市场指数。A股若能纳入MSCI新兴市场指数将为资本市场注入信心，而且海外投资者的大规模进入不仅带来大量新增资金，而且降低投机气氛，转变大小盘风格，起到提升蓝筹股估值水平的作用。

　　沪港股市交易互联互通机制。目前，在沪港两地上市的A+H蓝筹股，有20多只质地完全相同的“AH股”存在着显著的A股价格远低于H股的情况。上海股市与我国香港股市若能实现交易互联互通机制的话，将进一步促进中国内地与香港资本市场双向开放和健康发展，使得两市的估值水平趋于一致，对于主板蓝筹股特别是金融股是重大利好。

　　除了优先股政策、T+0交易机制、资产证券化、投资者适当性管理以外，提升蓝筹股价值体现的其他途径还包括引导长期资金、市场国际化等增量资金的入市，以及注重投资者回报的分红机制和体现蓝筹股公司价值的回购措施。当然，投资者适当性管理倡导的理性投资、价值投资理念，投资蓝筹股也是可以提升蓝筹股价值。（作者系国信证券发展研究总部总经理）