法兴解读欧洲央行QE的逻辑

　　欧元区通胀不断下滑，欧洲央行行动的压力越来越大。法兴认为，为了避免迈入日本式“失去的十年”，欧洲央行可能不得不启动某种形式的资产购买计划：

　　欧洲央行准备行动帮助边缘国家的中小企业

　　欧洲央行行长德拉吉上周警告：“当前我们特别需要关注的是，低通胀、通胀预期下跌和信贷供应下跌可能会形成恶性循环，特别是在困境中的国家。”相对于边缘国家GDP而言，真实利率仍然太高了，同时欧元走强也增加了低通胀的压力。

　　(不同国家非金融企业贷款初始利率的分化，蓝线代表德国、棕线代表法国、灰线代表意大利、橙线代表西班牙)

　　鉴于边缘国家中小企业的融资环境持续受到关注，我们预期欧洲央行将在6月5日采取非常规的措施刺激中小企业信贷供应。措施可以采取有针对性LTRO的形式(类似于英国央行的FLS)和/或资产抵押证券(ABS)回购计划。

　　重新激活ABS市场

　　因为经济原因(需求疲软)，也因为技术性障碍(包括被认为对ABS市场不友好的监管待遇)，ABS最近几年的发行量一直萎靡。

　　(最近几年欧洲ABS的发行量，其中绿色是银行留存ABS，红色是非留存ABS，过去几年，欧洲银行倾向于把贷款打包成留存ABS，很大程度上是为了作为从欧洲央行获得廉价融资的抵押品)

　　暂时，我们预期欧洲央行将在2014年下半年启动ABS购买(要么从市场购买，要么直接从银行购买)，来重新激活ABS市场。鉴于与中小企业贷款有联系的ABS市场规模较小(欧洲的规模大约只有1200亿欧元)，任何资产购买计划都很可能包括其他类型对经济有更大影响的ABS购买。但是根据我们债券分析部门的分析，符合欧洲央行购买资格的未偿付ABS市场总规模只有7600亿欧元(截止2014年一季度)。因此，购债可能进一步延伸到其他资产，比如说超国家机构债券，或企业票据。

　　欧洲央行正在行动，避免买入日本式的“失去的十年”

　　成功的ABS市场改革有助于改善边缘国家的信贷环境，打破问题银行和国家主权信用间的恶性反馈。不同的欧洲机构(欧洲投资银行、欧盟和欧洲央行等)都正在研究刺激措施，但改革证券市场将需要数年时间。未来，银行联盟也将有助于降低欧洲金融体系的分裂程度。然而暂时看来，通缩风险正在上升，如果再不采取足够的行动，欧洲央行可能将“远落后于曲线”。对通胀预期的任何大幅下调，将需要更大范围的QE计划(超过1万亿欧元的资产购买，包括主权资产)。

　　(2007年以后德国国债走势与1990年的日本国债走势高度类似)

　　很明显，目标正是避免迈入日本式“失去的十年”...然而QE在日本看起来效果很一般。