郑糖远月合约高升水难持续

　　现阶段国内白糖期货市场主要围绕高库存与减产预期之间展开博弈，在价格上表现为“近弱远强”的市场格局，对于产业链企业来说，这既是一种机遇也是一种风险。

　　看涨的力量主要集中在SR1501合约。市场对于巴西恶劣天气的担忧逐渐消退以后，更多的目光聚集到国内食糖进口量可能减少以及未来直补政策上的目标价格不会太低之上，从而极大地增强了多头的信心，在价格上表现为SR1501合约上涨势头更加明显。过去三个榨季，中国一直是全球最重要的食糖进口国，中国进口量的减少势必会对国际糖价产生负面影响，而不能仅仅只看到国内的供应会减少。

　　国家关于农产品目标价格补贴政策刚刚开始试点，前期试点的品种主要是大豆和棉花，而白糖的目标价格补贴短期出台的概率不大。目标价格补贴执行的方式分为直接补贴农民或者补贴企业，从目前的情况来看，按照土地面积补贴农民的可行性更大，有利于降低糖厂的生产成本。

　　SR1409合约仍将承受高库存的压力。截至2014年4月底，制糖企业食糖产量同比增加34万吨，工业库存同比增加205万吨至728万吨，创历史同期最高水平。进口糖仍在继续冲击国内市场。传统糖厂的销售进度明显趋缓，4月份销量同比下降27.64%，累计销量同比下降22.26%，累计产销率同比降低14.43%。我们并不看好本榨季夏季消费会出现明显超预期的表现，即使后期进口量会如预期出现放缓，但是高库存仍是困扰2013/2014榨季国内糖价的最主要影响因素，而目前仍看不到情况有任何好转的迹象。

　　跨期价差高升水状态难以持续。本轮价格反弹期间，SR1501合约与SR1409合约价差由309元/吨扩大至373元/吨，我们认为其背后隐含着两个层面的含义：一方面是市场认为远期糖价将上涨，因此给予了SR1501合约高升水;另一方面，在糖价上涨期间，市场仍担心近月合约价格会受到巨量期末库存的影响，因此SR1409合约价格上涨更慢。我们认为2013/2014榨季国内食糖期末库存将超过1100万吨，其中商业库存同比增加250万吨以上，因此2014/2015榨季前期的市场并不会出现库存短缺的情况，远月合约的高升水存在风险，最终的催化剂可能是减产预期落空或者期末库存超预期。

　　对于产业链上游企业来说，远月合约高升水状态给企业提供了较好的套期保值机会;而对产业链中下游来说，将提高回补库存的成本，因此可相应提前增加现有库存的水平。不过，我们仍不认为能够单纯依靠国内市场基本面的变化来扭转糖价长期下跌的趋势，白糖现货价格难有明显上涨的空间;随着交割月的临近，期货远月价格升水状态也将逐渐收窄。(作者系国泰君安期货分析师)