军工股投资难 观察机构配比很重要

经济周期各阶段中国国防支出

A股军工业经济周期各阶段超额收益数据来源：华泰证券

　　军工股投资难，难于上青天。难就难在这些股票几十年如一日缺乏业绩，而股价几十年如一日高高在上。你似乎任何时候去看它，都很贵，都下不了手。那么，什么时候买军工股呢？

　　军工股是我们2014年度战略性推荐方向。总结军工股投资规律，可概括为：长期要看经济周期，短期要看事件驱动。

　　为何投资军工股长期要看经济周期？原因很简单，因为买军工股就应该选择军费支出增速最高的时候。而一般来说，国防支出属于重要的宏观对冲变量，所以全世界都能看到经济越差政府在军费开支上越大方。

　　全世界的数据支持这一看法：美国经济学家贝努瓦对1950～1965年44个发展中国家的数据进行分析后发现，总体上军费开支促进了经济增长。美国的数据支持这一看法：经济状况越糟糕，国防支出增速越高，投资美国军工股的最佳时机是衰退晚期。

　　中国的历史数据也大致支持这一看法，但是略有不同。经济越糟糕，国防支出同比增速越高的规律大致成立，但是支出增速最高的时候出现在扩张早期，所以超额收益最高的时候也是扩张早期。

　　从过去十年的规律看，无论现在处于衰退的哪个阶段，未来几年国防支出同比增速进一步上行应该都是大概率事件。事实上，2013年军费预算支出增速仅为10.7％，2014年增长到12.2％，数据也是支持这一看法的。

　　换言之，从现在开始，一直到新一轮经济上行期确立为止，国防军工的超额收益有望一年更比一年高。

　　为何投资军工股短期要看事件驱动？因为军工股的启动需要催化剂。去年底至今，军工股有过两轮较为显著的上涨。回过头看，几乎都可以归入典型的事件驱动型。

　　一轮出现在去年11月份，正好对应着东海防空识别区出炉，中信国防军工指数20天上涨近32％。第二轮出现在今年1月份，正好对应着航空发动机重大专项，国家计划5年投入1000亿，中信国防军工指数上涨近18％。那么，2014年，我们能找到类似催化剂么？几乎可以确定，应该会有。因为，风向变了。

　　2012年底，十八大召开，新领导班子上台，新的对外战略也逐渐成形，而这种战略显著地呈现出更为浓重的进攻色彩。2013年，中日之间围绕钓鱼岛发生了一系列博弈。当我们梳理细节时，惊奇地发现：2013年中日钓鱼岛问题的每一步争端升级，几乎都是中方主动引导的结果。

　　我国的陆上邻国有14个，已经跟12个划定边界；还有2个没划，就是印度和不丹。但是，8个海上邻国无一不是争端国，争议面积达到150万平方海里，占了我国海域面积300万平方海里的一半以上。近期，无论是中美防长就钓鱼岛问题发表的火药味十足的对话，还是中菲之间就仁爱礁补给展开的系列博弈，都昭示着周边局势正在朝着进一步紧张发展。

　　我们无法猜测何时会出现催化剂式的事件，但可以确定，有的概率要比没有更大。一旦短期催化剂出现，紧跟热点买入后空间大么？

　　今年以来，行情存量博弈特征明显。广受追捧而且具有持续性的东西大概有这么一些：黑马成长股一大波，房地产一波，京津冀算一波。无论哪一类，都有共同的特征：业绩不重要，重要是上涨前机构配置比例低。只要够低，一个利好出来后，坚决往上打，等到其他机构跟进追高的时候，炒作结束。

　　所以，当我们讨论军工股空间的时候，必须高度重视机构持仓。从买方机构的持股占流通股的比重来看，截至去年底，公募基金持有军工行业市值约135亿，占军工行业3000亿流通市值的4.5％，处于2011年以来的低点。

　　（作者系华泰证券研究员）