从1993年开始，中国的利率市场化改革已经经历了20年。在这一过程中，央行一直维持着稳健谨慎的步伐。从取消银行同业拆借利率上限，到2013年10月放开贷款利率上限，当前只有存款利率尚未放开。而这一关键的“临门一脚”将很快在近1-2年内踢响。
3月11日上午，央行行长周小川在就“金融改革与发展”答记者问中对存款利率放开做了确实的时间预计。“存款利率最后要放开，这应该也是利率市场化中最后一步，因为其他的很多利率都已经放开了，存款利率放开肯定是在计划之中。我个人认为，是很可能在最近一两年就能够实现。”
然而，利率市场化改革的进程影响到整个金融体制的方方面面，这一过程充满风险。由于利率市场化，银行系统将面临着更加严重的不确定性。存款利率管制的控制之手松开之后，银行是否能够承受市场化带来的风险冲击？利率双轨制下产生的影子银行问题是否将最终得到解决？对于新出生的民营银行来说，一个彻底放开管制的利率市场又意味着什么？对普通投资人来说，摆着我们面前的又将是怎样的新市场和新机会呢？本期投资周刊，我们一起来为利率市场化做前瞻。
【格局变动】
中小金融机构面临更大风险
一直以来，由于长期的利率压制，银行业处在利率管制的环境中生存，利率市场化后的利率水平将迎来一段时间的上行期，银行之间吸收存款的竞争也将加剧。从他国利率市场化的历史经验来看，不少国家的利率市场化改革加速时几乎都伴随着或大或小的银行危机。世界银行研究发现，在调查的44个实行利率市场化的国家中，有近一半的国家在利率市场化进程中发生了金融危机。
那么，随着近年来我国利率市场化进程推进，利率风险也将大为提升，商业银行能不能适应市场化利率环境所产生的金融风险？
国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松表示，从国际经验看，利率市场化的推进，会促进银行业的差异化定位，也会促进银行业的洗牌，银行体系的并购重组有望活跃，经营稳健、管理能力强的商业银行有望脱颖而出。
经济学家李稻葵此前在接受南方日报采访时表示，利率市场化了改革后，大的银行由于事先做好各类预案，同时具备相当的吸纳存款以及风险控制的能力，不太可能出现问题。他认为，更可能是局部银行会出问题并出现大银行和小银行合并的趋势。
李稻葵认为，利率市场化的推进已经到了要建立存款保险制度的地步，让市场逐步化解风险。不过，他也认为，利率市场化总体上有助于提高金融资源的配置效率，各个商业银行之间的差异将更加明显。
不过，对于与大银行实力相差悬殊的中小金融机构，在存贷款利率管制都放开之后，或将面临更大风险。
“我个人认为，我们国家的市场竞争的环境并不是特别好，中小金融机构在利率完全市场化之后，他们面临的竞争是更加惨烈的，所以我们希望在这个过程当中能够让中小金融机构提高自身的竞争能力，给它一定的保护。”全国人大财经委副主任委员、央行原副行长吴晓灵表示。
全国政协常委、前世界银行高级副行长兼首席经济学家林毅夫也在日前提醒，利率市场化改革是深化金融改革的重要步骤，不过要警惕金融的系统性风险。
“放开存款利率和贷款利率，需要了解金融业容易造成系统风险的特性，要对一些金融行业、实体经济或者某些经济主体保持警惕。”林毅夫称，在利率市场化过程中，应该对那些带有投机性行业贷款的流向高度关注和约束，才能避免系统性风险或金融危机。
“影子银行”规模将受到控制
此前，在利率管制的大环境下，中国的信托市场和银行市场形成了“利率双轨制”，造成过去几年影子银行、信托市场更发达，“影子银行”游离于商业银行体系之外，未受到相应的金融监管，但又从事融资贷款业务的金融中介。“影子银行”将资金投向许多房地产项目以及实体经济之外的许多领域，增加了整个金融系统的风险隐患。
中国社会科学院金融法律与金融监管研究基地上年度发布的《中国金融监管报告2013》（下称《报告》）中称，2012年年底，中国影子银行规模或达到20.5万亿元。
而利率市场化实现后，对利率信贷资源的管制放松，商业银行定价模式也将发生重大变化，业内人士预期，这将会削弱影子银行在部分信贷领域作为融资中介的比较优势。
复旦大学经济学院院长袁志刚认为，利率市场化可以解决影子银行的问题。他认为，利率市场化可以抑制“影子银行”的规模，传导风险。因为影子银行利用利率差套利是无法避免系统性风险的。
他表示，在市场化利率的情况下，理财产品可以用来做实体经济，用高利率的回报来对应实体经济的利润。
民营银行成长压力巨大
同样在3月11日，在十二届全国人大二次会议新闻中心举行的记者会上，中国银监会主席尚福林表示：“第一批5家民营银行将分别在天津、上海、浙江、广东开展试点。”据了解，首批试点的民营银行与商业银行都是依法设立的商业银行，适用同等的国民待遇，接受相同的监管。
尽管首批试点只有五家，但民营银行的设立承载了太多关注。许多观点认为，民营银行试点是银行业市场化的标志性事件，期待利率市场化条件下，民营银行将成为搅活市场的那条“鲶鱼”。
而随着民营银行的建立，存款利率市场化改革同时宣布加速，这对民营银行来说更多的是机遇，还是挑战？
英大证券首席经济学家李大霄表示，中国现在对民营银行的市场准入设置仍然非常严格。
参照银监会制定的《商业银行资本管理办法（试行）》，商业银行资本充足率的标准为：核心一级资本、一级资本和总资本充足率分别达到7.5%、8.5%和10.5%的要求，系统重要性银行分别达到8.5%、9.5%和11.5%的要求。同时，银监会也将操作风险纳入了风险加权资产的计量，同时把资产证券化及场外交易纳入资本监管。与国际标准相比，这一准入条件更为严格。
李大霄表示，由于市场准入高、试点数量少，民营银行加入竞争并不会对现有的银行体制产生大的冲击。另一方面，在利率市场化管制放开后所带来的利率上行期，这些银行将面临更大的生存压力，在成立初期，民营银行的经营定会存在一定时期的艰难、甚至亏损状态，如果能够挺过艰难时期，后期利率下行，其经营境况或将改善。
【市场影响】
利率水平或短期抬升
近年来，随着居民理财意识的提高，越来越多的人不愿将资金放在银行存款中。去年以来，余额宝等高收益超灵活的互联网理财迅速走红，进一步提升加速了活期存款搬家的速度，也提高了整体的利率水平。有业内人士分析称，“宝宝”们受到热捧，一定程度上体现了储户对提高存款收益率的强烈诉求，也侧面折射出了市场对存款利率市场化的需求。
随着存款利率市场化进程推进，人们最关心的首先是利率水平的走向。最近香港金融研究中心研究员完成的一份研究分析表示，市场化后中国的实际“均衡”利率可能在4%—4.5%之间。这意味着，相比当前约为2%的实际评价利率，市场化的过程中平均实际利率将上升200-250个基点。
不过，瑞银集团经济学家汪涛分析指出，这一估算并没考虑在金融自由化以后，高储蓄率可能怎么影响“自然利率”。他分析指出，东亚经济体过去的经历显示，在80年代早期至晚期，日本、韩国和台湾的实际利率的确因为利率市场化和金融自由化而走高，但接着就出现下跌并稳定下来了。
值得注意的是，在日本和韩国的发展中，增长和利率的差值分别在90年代初期和近几年开始收窄并转向正值。汪涛称，这完全符合“黄金法则”，也就是一个国家的名义利率应该等于或高于其名义GDP增速。
“我们认为，从上述研究可以总结出，中国的平均实际利率将在未来两年上涨不到200个基点。因为，高储蓄率和提供给信贷扩张的充足资金有助于降低平衡利率。”此外，汪涛提到，在未来2-3年全球利率低水平和不断上升的金融一体化程度将限制国内利率的上升。并且，随着资本管制将逐步放松，较大的利率差异和稳定的人民币汇率将吸引更多的外汇流入，包括以国内企业海外借贷的形式，都将对国内利率上升起到一定的对冲作用。
汇丰中国首席经济学家屈宏斌也分析表示，利率放开目的是为了让市场寻找利率的均衡点，在多数情况下会上升，但至于上升的幅度和持续时间则需要依据国情和经济需求状况而异。“实际上取决于当时的资金供求关系，如果经济过热，市场利率一般走高。”屈宏斌分析表示，在高储蓄率的中国，资金供给还是比较充足。加上中国目前的经济增长速度放缓，预计利率放开后较长时间维持在较高水平的概率不大。
瑞银预计，7天回购利率这个货币市场最优代表性的利率，今年全年的平均水平将在4%—4.5%，并预期10年期国债收益率稳定在略微低于5%的水平。同时，企业债券和影子银行利率可能进一步走高。
创新理财增长空间仍大
事实上，收益率在4%-5%的理财市场是变相利率市场化的演练，去年互联网理财也加快了利率市场化的步伐。目前理财产品仅为合并存款（存款加理财产品）规模的十分之一，但理财资产管理规模的同比增长高达65%，而传统存款同比增长仅为15%。
毫无疑问，理财产品是新兴的中产阶层与利率市场化的邂逅。不过，中央财经大学中国银行业研究中心主任郭田勇向媒体分析表示，未来的存款收益会更高，而理财产品是阶段性的产物，随着利率市场化推进，可能保本型的产品会逐渐退出。同时，银行业的竞争会更激烈，小银行的理财产品风险也将加大。
据中国银行业监督管理委员会（以下简称银监会）的数据，截至2013年9月中国银行业理财产品余额达到9.9万亿元。四大行理财产品的规模所占比重最大，按四大国有银行去年上半年报表为3.6万亿元，股份制银行的规模为3.3万亿元。股份制银行的合并存款，即存款加理财产品中，15%来自理财产品,比率大于四大行的7%。
渣打银行大中华区研究部主管王志浩接受南方日报记者采访时表示，这些数据表明，在利率市场化仍未完全放开之前，随着银行业传统存款竞争更趋白热化，短时间内理财产品业务仍有巨大的增长空间。
但理财产品收益率随着同业利率而变动的趋势将更加明显，因为理财产品资金体现出银行资金的边际成本。当前理财产品的收益率远高于3个月存款利率。理财产品收益率也随着同业市场3个月期回购利率而上下波动。较高的收益率不仅对个人投资者有吸引力，也越来越多地吸引企业，渣打银行分析表示，目前越来越多企业的财务总监日益青睐理财产品。
中投证券研究员何欣指出，央行的总量政策已经从此前的周期性调整，转变为结构调整，并很可能会在2014年内维持较高的货币市场利率水平。预计2014年将逐渐通过提升贷款利率而向实体经济传导。在货币市场资金偏紧的背景下，2014年银行稳健理财产品的预期收益率水平预计也不会让人失望。
长期而言，普通投资者也将面临更多的投资选择。周小川在“两会”中指出，利率市场化的过程中，由于管理方式、宏观调控方式的改变，市场上肯定会出现一些新的机会，这些机会可能会在短期内带来稍高一些回报，市场会追求这些机会，导致利率在一定期间内有上行的可能性。”
郭田勇也分析指出，存款利率上浮空间逐渐放宽，商业银行会八仙过海各显其能，涌出很多新的金融产品，存款人的利率也能得到更大回报。银行为寻找更好的优质客户，业务上也会有进一步的创新，在风险管理上预期也会有更多的产品和方法出现。
衍生品市场将逐步完善
王志浩对南方日报记者表示，从世界范围看，利率管制放开以后，金融业可能、并且通常会出现一些问题。最好的情况下也将至少有少数银行破产，最糟糕的情况是出现小范围金融危机。突然间银行将不得不面临激烈的存款竞争，因此它们将寻求高收益同时也伴随高风险的贷款。由于银行通常不能为这贷款产品正确定价，导致贷款损失率增高只是时间问题。
与此同时，由于银行突然需要竞争存款，存款利率将被炒高，这将鼓励银行追逐更高风险借款人。更高的融资成本和高贷款不良率最终可能导致银行出现破产，同时如果问题传播和扩散，可能出现银行业危机。
业内人士分析指出，在推进利率市场化的同时，利率期货等衍生品建设也急需同步推进，以满足利率市场各主体的风险管理需求。虽然去年9月我国成功上市了5年期国债期货，但持有大量现券的银行、保险等机构还未参与进来，国债期货市场交易并不是太活跃。全国政协委员、财政部财政科学研究所所长贾康在“两会”时建议表示，应加快筹备并推出1年期、2年期、10年期等国债期货品种。
专家分析指出，目前，市场化由于没有对应的风险管理工具，银行不得不自己承受风险，。进一步丰富国债各期限期货品种，形成长期、中期和短期的品种体系，不仅可以带动更多的市场主体参与进来，更有助于形成完善的国债收益率曲线。
【政策前瞻】
市场化完成仍需时间
尽管央行将放开存款利率的时间表设置在一两年之内，但最终利率市场的彻底放开仍是一个循序渐进的过程。
“利率市场化的彻底完成对我国的金融体系将产生革命性的影响。”李大霄说，“在利率市场化的初段，利率水平将处于上行期，在利率市场化改革的后期，整个利率水平最终会下降，市场也逐渐会变得更有效率，但这是个渐进的过程。”
李大霄认为，在今后可以预见的一两年之内，虽然央行将放开利率管制，但不会出现银行大面积亏损情形。
“现在近万亿的银行利润在国家手中，这个数额是巨大的，不会因为利率管制的放开而明显削减。此外，银行还有很多的获利渠道，存贷差只是一个方面，现在银行的获利的空间和领域还在不断拓宽。”他表示，竞争的状态和放开管制是两个概念，要达到靠竞争决定利率水平需要相当长的时间。
【热点聚焦】
货币基金会否重蹈美国覆辙？
去年，由于市场资金紧张，银行间市场拆借利率几度飙高，从而推高了各类货币投资产品价格。货币基金收益率也一再水涨船高，市场协议的存款利率有充足的上浮空间。加上与互联网金融的“邂逅”，成就了余额宝普惠金融吸金神话。
可是，市场人士担心，随着存款利率市场化放开，银行存款产品由于风险更低将重获吸引力。加上一旦市场利率波动加大，一旦大幅掉头向下，难保余额宝不会重蹈美国货币市场基金的覆辙，当年火爆一时的Paypal基金最终被清盘。
对此，有媒体引述支付宝相关人士的话表示，任何货币基金都可能存在一定的风险，未来前景不可预测。“但余额宝和Paypal的不同在于，Paypal基金最终清盘是基于美国发生金融危机的大背景，而我国，目前还处于利率市场化的前期，市场利率有波动，但是整体上还是处于高位，比较适合货币基金的发展。”
对此，天弘基金也曾表示，由于每个国家发展阶段不一样，利率市场化的进程跟速度也会不一样，天弘会根据不同的市场情况和发展阶段，来逐步调整资产配置和投资策略，力争给投资者比较稳定的回报。
业内人士分析指出，现在属于利率市场化的前期，整体投资机会还是很好的，但是未来随着市场利率的逐步变化，货币基金的收益会向正常水平回归。
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