对于基本养老金的投资管理应该在确保保值增值的基础上，考虑我国人口年龄结构与资金账户的动态变化，探索一条适合我国养老实际情况的动态资产配置管理办法
■朱铭来
过去的一年，应该是中国的“养老”话题年。相对于“延迟退休”、“养老金双轨制”、“房屋逆按揭”、“年金税收优惠”这些热议的焦点，笔者更多思考的是如何通过完善养老金的资产配置、形成养老金与资本市场的良性互动，从而确保我国养老保障体系的可持续发展。
回顾发达国家资本市场的历史经验，我们发现资本市场的长期发展很大程度上得益于其长期机构投资者的发展，而养老金的不断壮大与加速入市正是长期机构投资者发展的主要动力，可以说养老金是长期机构投资者的引领者和推动者。这也使得养老基金与资本市场形成了相互促进、共同发展的良性互动。
以美国股票市场为例，美国养老金进入股票市场始于1951年，当年养老金持股占美国股票资产比重仅为0.2%。而到2011年养老金直接和间接持有股票资产占美国股票资产比重为22.9%，稳稳占据了美国股票市场第一大长期投资者的地位。而2011年我国长期机构投资者（主要包括养老金、共同基金和保险）进入股票市场的规模仅为2.07万亿元人民币，占我国股票市场市值的9.6%，入市水平与美国20世纪50年代末期相当（1959年美国养老金、共同基金和保险持股占比合计9.8%）。
有秉持长期价值投资理念的养老金“撑腰”，美国股市在历次危机中都能屹立不倒，并在危机后迅速恢复。通过分析美国1951年到2012年期间股市下跌幅度最大的15个年份，我们发现养老金直接和间接持有的股票市值占总市值的比重除一次以外其他年份均呈现出不降反升的态势，这充分说明了养老金对于抑制股市过分波动、稳定资本市场所起到的关键作用。以“401K”为代表的养老金已成为了美国资本市场稳定的基石。每一次金融危机或经济危机来临的时候，金融市场上首先“逃跑”的就是短期资金，但是一旦金融浪潮退却到整个资本市场的基石—养老水位时，很快就会止跌回升，这也使得美国居民对养老金的信心与其对资本市场的信心互为支撑、相互强化。
数据显示，1980年至2010年，标准普尔500股票指数的年均收益率为9.7%，远远战胜通胀指数。资本市场保值增值的效果显著，“401K”资产规模与标普500指数的相关性高达0.73。反观我国，过去十年间基本养老金年均收益率不到2%。与此同时，由于缺乏稳定的长期投资基金，我国股市风险高得惊人，20年来年均波动率高达42%-43%。一面是过低的养老金投资回报率，一面是异常的股市波动率，笔者认为这与我国资本市场还未与养老金资产形成有效的良性互动不无关系。就目前来看，基本养老保险的入市问题和企业年金的培育问题是阻碍我国养老金与资本市场协调发展的主要问题。
根据相关法律规定，我国的基本养老金除了预留两个月的支付费用外，结余全部存入银行或购买国债。在过去的11年间，中国年均通胀率高达2.47%，而养老金获得的年均收益率不到2%，推算下来，共造成养老金损失大约有6000亿元。我国虽然允许全国社会保障基金和企业年金在资本市场上投资，但是对于投资比例有着严格的限制，银行存款和国债投资仍占有很大的比例。而发达国家的私人养老金的配置中股票和共同基金是重点资产，比例一般均在35%左右。我国对于企业年金计划的资产投资比例限制较多，由此降低了资产配置的灵活性，不利于投资收益率的提高，而过低的收益率显然不利于年金市场的培育。
具体到未来我国养老金的投资运营上笔者呼唤更加专业的养老金投资机构的出现。对于基本养老金的投资管理应该在确保保值增值的基础上，考虑我国人口年龄结构与资金账户的动态变化，探索一条适合我国养老实际情况的动态资产配置管理办法。对于企业年金等补充养老金的投资运营同样需要专业化的资产管理者，通过合理的产品创新设计与稳健的投资管理，使其成为基本养老的有力补充，并使其逐渐成为我国养老金体系的中流砥柱。
与此同时，笔者认为在大力发展养老金市场的同时建立相对独立的养老金监管机构同样必要。养老金投资运营状况对社会稳定，经济发展起到重要作用，其所肩负的社会责任也要求必须建立相对独立的养老金监管机构。监管机构要求能够结合实际情况对养老金整体发展做出有效的长远规划与顶层设计，并实行长效的考核与监管机制，打破现有多部门共同监管出现的信息不畅、效率不高、组织不利的现象。（作者系南开大学保险经济与政策研究中心主任、教授）
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