吴庆斌：资管产品刚性兑付难打破

　　中泰信托有限责任公司董事长吴庆斌在谈到资产管理产品刚性兑付时发出四点疑问，刚性兑付恐难打破。

　　第一，资产发行方的中介要考虑自身的信用，要考虑到自己自身的牌照价值，是不是选择这种，信誉倒地之后是不是可以继续经营？

　　第二，监管部门的底线是区域性风险和系统性风险，如果刚性需求打破之后，监管部门是不能容忍的。

　　第三，投资人到底是什么样的客户？是成熟的还是非成熟的还是理性的？是不是会引发社会性的问题。

　　第四，地方政府，因为每个金融风险事件发生地方政府都或多或少在里面。如果这里面发生了大量的金融风险，它的融资市场会发生巨大的变化，一般很多时候政府会出面，通过它掌握的社会资源补贴投资资产的价值，来解决一些风险的问题。中国新增融资规模比GDP是5倍左右。那么压下来GDP会受影响，作为宏观调控部门会不会忍受对经济的冲击，这不是市场自由发生的结果，可能几方利益在中间博弈。可能现在来看会局部会出现非常小的刚性兑付，但现在判断大面积出现兑付不了危机的迹象是不清晰的，应该是小概率事件。

　　以下为演讲实录：

　　吴庆斌：首先谢谢主持人夸我是青年才俊，实在不算是青年了而是中年人了。这里首先谢谢田源主任和东生理事长，我在亚布力四年了，我想把自己的体会跟各位大家庭的成员来分享一下。今天来谈谈影子银行。

　　到底是影子银行还是银行的影子？曾经有人说过是银行的影子，这很麻烦也说不清楚。第二，我前一阶段去深圳，一个朋友是做二级市场的，他去了就骂我，他说这个市场被你们搞的乌七八糟的，你们作为市场理财部门给客户的收益达到8、9、10，并且从来没出现不兑付的，他们创造了一个词叫刚性兑付说已经影响了中国的无风险收益率的曲线。说中国无风险收益率曲线达到8、9、10股市怎么办呢？我们就失业了。我说听着貌似是对，但他自己又不买自己炒股票的产品又买理财的产品，所以我觉得很矛盾。今天尝试来说一说到底中国的影子银行体系包括了哪些。

　　它应该包括了银行的理财、券商资管、信托部门、信托公司，包括这次提到了互联网金融，这些过程中通过交易结构的不透明，或者是增加了一些主体的隐性的担保费用，承担了银行和存款和放款的功能，但又不受监管，所以他很多会藏在很多金融机构中的一部分的业务体系中。

　　为什么影子银行发展这么快，大家没有统计数据说影子银行到底有多大的规模。第一，影子银行的产生是市场化的机制。在利率市场化推进过慢的时候，市场是急需利率市场化的，当商业银行推动的过程也很慢，这时候影子银行承担了利率市场化的急先锋的作用。第二，中国的M2是全世界最大的——110多万亿，增速也是最快的。这么大市场有很多的钱，因为资产管理部门真正管的是M2，有这么大的货币供应量其实有充分的钱供大家管。第三，还是监管存在着问题，现在整个金融体系中是以银行为主导的金融体系，但是只给银行存款贷款的功能，但银行要调整它的报表，并没有丰富的调整报表的一些工具。比如说信贷资产证券化，可能有但规模又很小，缺乏工具。这时候在银行部门是有非常大的冲动来从事一些调整报表或者是拓展新业务的冲动。包括现在所谓的理财礼物也是这么过来的。

　　但看到影子银行大家一听都很害怕，会想影子银行到底是不是银行？我们真的要全面客观地判断影子银行在中国资本市场体系或者是中国经济发展过程中起到的作用？我起到了三点：

　　第一，影子银行是宏观调控的加速器。大家回想一下08年年底的4万亿，最先冲进去的是银行理财通过信托借给股权融资。股权融资之后有资本金之后才能从银行贷款，如果说央行进行调控加速经济发展的时候，起到了增加杠杆的作用。

　　第二，影子银行又是宏观经济的缓冲垫。10年之后、11年连续的急刹车，如果没有影子银行这些部门提供银行信贷之外的融资，我们现在经济是什么样的？我觉得不好判断。到现在为止从10年中国整个融资体系中70%是银行信贷，2013年银行信贷降到了50%，其他是通过直接融资来完成的，其中很大一块是影子银行部门来完成的，它承担了整个宏观调控的功能，因为宏观调控是计划的，影子银行是市场的，它能提供加速和缓冲的作用。

　　第三，我的朋友自己做股票不买自己的股票而买理财产品为什么？是因为现在存款利率的管制，老百姓有这么多钱，赚的钱是50%要存起来。存起来之后，如果存款利率的管制一点几、二点几，国民的财富增值是有问题的，影子银行部门提供丰富的资产管理的产品是帮我们的百姓赚钱，帮我们的百姓资产增值。

　　第四，影子银行业务的发展也推动了监管的进步。现在银行的调控主要是以信贷来调的，现在是以社会融资总规模来调控，也关注了影子银行在中间的作用。

　　但都讲影子银行的好处大家听着会觉得我是来做广告的。但影子银行在这么快发展的过程中的确产生了非常多的问题。尤其是在媒体上天天讲野蛮生长，为什么叫野蛮生长呢？

　　第一，现在的确影子银行是没有具体的监管措施。也没有准确的法律来定义它，好像这个孩子不知道从哪儿来的。为什么又瞒呢？走到哪里好像到处有影子银行。无论是媒体的角度还是生活的角度，碰到影子银行提供的新型的金融服务这种快，快的过程中的确也产生了很多的问题，核心的问题是，影子银行毕竟作为资产管理部门，最大的问题是自己找不到自己正确的商业模式。影子银行业务的发展异化了整个资产管理部门的商业模式。为什么这么说？因为所有的资产管理部门要做的事情就是做风险定价卖给合适的投资人。但在这个过程中，影子银行赚的是什么钱？到底是息差收入还是资产管理费收入？如果自己说不清楚到底是怎么赚钱的，那种商业模式是肯定有问题的。

　　分析一个影子银行部门怎么做的一单业务，找一些企业借钱，缺钱找影子银行部门说我缺钱做好成本，这个过程中是两者溢价的，看资金情况是14、15还是9或者是10，跟融资方是议价。拿到产品之后到发行端的时候，根据市场上的在市场上的资金提供方大概成本是多少钱，现在说发行成本10%就10%，这是两头定价。一方是融资方，一方是资金方，这严重违反了资产管理业务的风险定价应该是一个产品通过风险进行定价。这种两头定价的模式更像银行的机构。银行机构是这边吸收存款那边贷款。为什么要影子银行，是因为两头定价的模式更像银行的盈利模式，这种模式赚取的更像息差收入。

　　我们去看还有一个例子，大家都买银行理财产品，你是5万的客户，给你年化收益率3.5%，20万的客户给你4%，100万以上的客户可能给到你5%。是根据不同的存款量来定价的。如果做一个金融服务的话，是一个资产风险定价，无论怎么样虽然客户有一定的溢价能力，但幅度不一定这么大，更像小额的定期存款。所以这种过程中，我们应该回答到底影子银行赚的是息差钱还是资产管理费的钱。

　　另外在影子银行部门更大的问题是，你们买一个理财产品之后，关于产品的信息披露寥寥几句，谁也看不懂，里面是什么东西谁也不知道，只是一个包，即使是一对一的项目可能风险披露的话，如果发行一笔私募债或者是债券也好，发行说明书有这么厚的一摞。可是影子银行提供的资产管理产品的风险介绍是寥寥半页纸，披露非常不充分，这样不充分的情况下，风险是没法儿转移给投资人的。但是这种披露的不充分，产品又要卖出去赚钱和盈利，这中间必定是影子银行部门作为一个发行方承担中间的增补信用的责任。这时候影子银行部门出来说，从来没有出现过风险，你们来做吧。这时候是信用备付。这个过程中是不是刚性兑付就因为信用的备付形成了目前媒体上所讲的刚性兑付。

　　如果看刚性兑付作为市场认为的潜规则，它的确不是一项监管要求，因为所有监管文件中没有要求所谓的刚性兑付或者说这几个字是从来没有过的。你跟他签的合同中也没有说一定要保兑付，也没有刚性兑付的约束。但通过刚才讲的信息披露不充分，信用备付和为了快速的盈利，中间增加的费用是不是有刚性兑付的责任？这个东西是现在探讨不清楚的。

　　下面我想从几个方面来看刚性兑付是怎么来解决或者来剖析一下刚性兑付的走向。吴晓灵在前几天的媒体上提出了，中国资产管理市场财富管理中出现违约事件之后才能建立健康的、中国的金融市场。提的高度是很高的，但真正打破刚性兑付就那么容易和简单吗？我们是否准备好了？

　　刚性兑付从几个角度来看：

　　第一，资产发行方的中介要考虑自身的信用，要考虑到自己自身的牌照价值，是不是选择这种，信誉倒地之后是不是可以继续经营？

　　第二，监管部门的底线是区域性风险和系统性风险，如果刚性需求打破之后，监管部门是不能容忍的。

　　第三，投资人到底是什么样的客户？是成熟的还是非成熟的还是理性的？是不是会引发社会性的问题。

　　第四，地方政府，因为每个金融风险事件发生地方政府都或多或少在里面。如果这里面发生了大量的金融风险，它的融资市场会发生巨大的变化，一般很多时候政府会出面，通过它掌握的社会资源补贴投资资产的价值，来解决一些风险的问题。中国新增融资规模比GDP是5倍左右。那么压下来GDP会受影响，作为宏观调控部门会不会忍受对经济的冲击，这不是市场自由发生的结果，可能几方利益在中间博弈。可能现在来看会局部会出现非常小的刚性兑付，但现在判断大面积出现兑付不了危机的迹象是不清晰的，应该是小概率事件。

　　未来怎么办？资产管理业务，中国是一个最大的M2市场、财富市场，资产管理业务是最大的市场之一。我们必须要追根溯源找到自己清晰的盈利模式，原来秉承刚性兑付的转化为真正赚取资产管理费的模式。

　　回归本源真正做到卖者有责买者自负，我觉得有几方面的工作可以尝试开展：

　　第一，加强客户的风险适应性调查。我们在国外买产品的话，第一件事情是填表，现在我们也在填表，但基本上效果不佳。

　　第二，进行完善的风险披露，真正像公开市场发行产品一样，披露市场风险，只有这样才能真正实现风险的转移。

　　第三，坚持最基本的东西就是资产的风险定价。全面引入评级，以评级为基础进行风险收益定价。

　　第四，在条件成熟的时候建立有效的流通市场，让市场来发现价值，因为只有这个产品放在市场上让投资人用脚投票的时候，这个产品是好是坏才能变得更清晰。

　　通过几个方面的转型完善资产管理部门，为社会融资服务提供更加完善的服务，也可以更加完善中国的多层次资本市场，充分发挥影子银行市场化机制灵活的优势，实现赚取资产管理费的盈利模式，使原有的影子银行部门转变为真正的资产管理部门，完善金融资产市场的风险收益率曲线。

　　最后，影子银行是市场的东西，如果我们去看，实际上就是银行利率市场化的进程没有提高起来，影子银行部门在推动着传统的银行业务部门进行利率市场化的尝试。但如果传统银行部门加快了利率市场化的进程，可能影子银行业务部门包括资产管理部门的业务就会受到巨大的挑战。

　　谢谢大家！

　　(责任编辑：DF083)