叶檀：信披透明是猫腻的最好消毒剂

　　11月30日，证监会制定并发布《关于进一步推进新股发行体制改革的意见》。这是逐步推进股票发行从核准制向注册制过渡的重要步骤，目前还没有实行注册制的条件，新股发行改革是向注册制改革前行过程中的一个阶段。

　　新股发行体制再次改革被赋予公平市场、法治市场的要义，保护中小投资者成为关注的重点。保护中小投资者的举措顺畅明白，尊重机构与个人的利益，划定底线游戏规则，一旦突破底线，大棒伺候。

　　首先，信息公开透明，便于读懂和监管。只要证监会正式受理发行人招股说明书，招股说明书申报稿就在证监会网站披露。信息不仅要透明，还要及时，否则监管也就失去了时机。信息透明是实行社会监管、降低监管成本的好办法，普通投资者不了解行业、企业情况，同行中人可是心里门清。透明是猫腻的最好消毒剂。

　　其次，稳定股价，建立正确的激励机制。接纳普通投资者的意见。发行人控股股东、持有发行人股份的董事和高级管理人员应在公开募集及上市文件中公开承诺：所持股票在锁定期满后两年内减持的，其减持价格不低于发行价；公司上市后6个月内如公司股票连续20个交易日的收盘价均低于发行价，或者上市后6个月期末收盘价低于发行价，持有公司股票的锁定期限自动延长至少6个月。并且，如果上市后三年内股价低于每股净资产，应提出稳定股价的预案，包括回购、增持等办法。

　　上述办法相当于增加了减持、套现的成本，股市中大股东以零成本甚至负成本套现，土豪攫金与乞丐哭诉并存，锁定期满后两年减持价格不低于发行价是个底线游戏规则。对于大股东来说，维持套现权就得维持股价在发行价之上。

　　第三，减少炒新溢价。确定发行价时，要求先剔除报价最高的10%的申购量，报价最高者也不能获得配售，防止“人情报价”或盲目报高价。主承销商可以按照事先公布原则配售给自己的长期客户，承认主承销商有培养客户群的必要性，不把机构的利益看做碰不得的高压线。

　　提高网下配售的比例，增加单个网下投资者的配售数量，加大报价申购的风险。同时，延续回拨制度。公司股本4亿元以下的，网下配售比例不低于本次公开发行股票数量的60%；公司股本超过4亿元的，网下配售比例不低于本次公开发行股票数量的70%。网上投资者有效认购倍数在50倍以上但低于100倍的，应从网下向网上回拨，回拨比例为本次公开发行股票数量的20%；网上投资者有效认购倍数在100倍以上的，回拨比例为本次公开发行股票数量的40%。

　　对于普通投资者来说，不能忽视的是，持有一定数量非限售股份的投资者才能参与网上申购。网上配售应综合考虑投资者持有非限售股份的市值及申购资金量，进行配号、抽签。虽然有所不同，相当于部分恢复了2000年2月到2005年5月实行的市值配送，只有为二级市场作贡献，才能打新，变相承认了打新溢价的存在，现在能做到的是减少溢价，不可能做到消除溢价。

　　最后，有严厉的事后惩处。发行人和保荐机构、会计师事务所、律师事务所、资产评估师等证券服务机构及人员在发行过程中的独立主体责任，规定发行人信息披露存在重大违法行为给投资者造成损失的，发行人及相关中介机构必须依法赔偿投资者损失。对中介机构的诚信记录、执业情况将按规定予以公示。

　　看来，类似于万福生科案例的补偿或者赔偿机制，将成为常态，中小投资者投诉无门，十年也得不到赔偿的心酸路暂时告一段落。这是实实在在的利好。

　　可以预料，创业板的绩差股因为无壳溢价前景不妙，而蓝筹股因此获益，明年1月新股发行，炒新仍然难免，一轮新的大战就在眼前。

　　改革终极版尚未现形，大股东低成本套现、发行时公众股比例太低导致价格扭曲，都是圈钱的体制基础，这样的基础尚未被连根铲除。但无论如何，新版发行体制改革向着务实、公平、法制进了一步，在利益成群的市场，已经算是难得的进步。类似的改革取得成功是根本改革成功的基础。