A股市场在经历一系列的震荡下跌过后,终于在上周展开反弹。11月15日,《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》发布。决定中明确指出,完善金融市场体系,推进股票发行注册制改革,多渠道推动股权融资。同时,市场给予各种解读,机构纷纷预测,本周股市有望继续冲高。
与实体经济增长率下降相一致,加之一系列制度性问题,作为经济预期反应的中国证券市场,以连续4年多的下跌彰显了主流资金背后的慧眼以真金白银作出的选择。
近期来看,大量金融理财产品的收益率在5%左右,反映出市场存款利率已到此水平。这表明,尽管我国M2已近110万亿元,与GDP的比值较之其他主要经济体为高,但眼下货币供应增量却是偏紧的。由于缺少增量资金,证券市场指数步步退却。按公布出来的数据,第三季度以来,沪深两市机构资金净流出近3000亿元,同时,股指期货主力合约净空单在绝大多数时间里维持在7000手以上。这意味着,证券市场的低迷很可能还会持续。
但在股指震荡下跌的过程中,积极的因素也在悄然形成、凝聚。
从较长周期来看,经济增长在表现上从来都是结构转换,而结构转换的动力机制非市场化莫属,市场化的吸引力在于能优化资源配置,全社会实现资源配置优化的关键是金融市场的有效运作,金融市场的有效性要求直接融资市场的蜕变升华。发达国家科技进步带动产业升级和经济发展,其中的核心环节即是金融市场,特别是直接融资市场的作用。当前,我国对金融改革高度重视,十八大明确提出,要“健全促进宏观经济稳定、支持实体经济发展的现代金融体系,加快发展多层次资本市场,稳步推进利率和汇率市场化改革”。
对照现在金融体系150万亿元左右的总资产中,银行资产占到130万亿元,且银行同时又是直接融资市场的主要需求者,下一步的金融体系必将逐渐改变这种极不平衡的市场结构,从而有利于资本市场。业务形态上的变化事实上已经在进行,银行、证券、期货、互联网开始彼此融合,股指期货、股指期权、国债期货等金融工具的推出运用,使得银行、证券、保险、信托、基金实际上可以进行混业经营。由此,直接融资的市场规模和发展空间被完全释放开来。
从资金来源看,房地产业吸收增量货币的能力和必要性在下降,在储蓄率高企、经济增长率下降的背景下,证券市场的增量资金得以保证。这是货币数量等式的题中应有之意。房地产业处于高位是社会共识,而根据披露的数据,当前银行业表内贷款中,一半以上是抵押贷款,表外贷款则70%左右投向房地产和融资平台。因此,如果让社会资金继续大幅流入房地产业,则会大大拖后未来金融体制全面改革中最为关键的存款利率市场化环节。而且,根据住建部的说法,今年上半年购房者基本为刚需而非投资者,这也表明需求增长已趋于下降。
从估值看,上证50指数的市盈率已滑到7倍左右,相当于道琼斯指数市盈率历史最低值。此外,各级政府是大量权重股大东家,而养老金替代率(指劳动者退休时的养老金领取水平与退休前工资收入水平之间的比率)已连续9年下降,且显著低于国际警戒线(55%),这些重要主体在相当长的时期内难以成为做空的力量。
虽然中国证券市场短时期的下跌很可能还会延续,但综合指数展翅高飞却是可以期盼的前景。一时间,想起早年听过的一句电影旁白:我中野主力部队已突破重围,越过平汉线。(作者系复旦大学管理学院副教授、复旦大学全球贸易与投资战略研究团队成员)
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