城投债进入“后核查时代”

　　截至24日，10月当月城投债发行量已近400亿元，仅上周一周共发行20多只城投债，周发行规模达323.8亿元，创下半年来单周发行新高。与前期受困于债市核查风暴的影响相比，四季度的城投债市场将仍然随大势而动，短期内以震荡调整为主。

　　单周发行超300亿元

　　“近两个月来，业务明显增多，每天都要忙到很晚，似乎又回到了年初的状态。”一位从事城投债承销的市场人士日前对《经济参考报》记者感叹。

　　此前，由于融资平台监管加强、债市“打黑”风暴、企业自查和流动性紧张等原因，企业债发行节奏被迫一再放缓。中债登统计数据显示，今年1-4月份，企业债单月发行量分别为813亿元、490亿元、858亿元、512亿元，但5月份企业债发行量锐减至197.5亿元，到7月份则降至102亿元，8月份企业债发行仍然维持在145亿元的地量水平。

　　经历2011年夏天的城投债信用危机之后，2012年企业债供给大爆发，当年累计发行约6500亿元，月均发行量超过500亿元。这其中，绝大部分都是城投类品种。这一强劲势头顺利扩展到2013年，数据显示，今年一季度企业债单月发行量先后为813亿元、490亿元和858亿元，再度创造一级市场新纪录。

　　不过，“狂飙猛突”的势头被监管层的一剂“打黑”猛药给喝止。万家基金邹昱、中信证券杨辉、债市一姐孙明霞等相继“落马”让债券市场“风声鹤唳”，到目前为止“打黑”风暴仍没有减弱迹象。

　　随着新一轮地方政府债务审计结果的即将公布，近来管理层不断释放向好信号。国务院总理李克强10月22日在世界审计组织第21届大会开幕式上表示，中国政府性债务总体上处在安全可控范围内。

　　作为一级市场的“晴雨表”，二级市场债券价格的变化更有说服力。W ind数据显示，截至10月24日，今年来，全市场2706只城投债的平均票面利率为6.28%。其中，2013年9月最新发行的79只城投债平均票面利率为6.59%。在已有记录的债券价格涨跌幅方面，由今年来的928只负收益，减少到10月份以来的420只。

　　重仓城投债致海通巨亏

　　发改委网站公告显示，企业债的审批在7月初至9月中旬是“空窗期”。不过此后仅9月18日一日，发改委就新批37只企业债。国庆节长假后，10月8日至10月21日期间，便有28只企业债招标发行，发行额度达到380.8亿元，规模已经创下6个月来新高。

　　近期企业债发行回暖，城投债功不可没。华泰证券报告指出，10月14-18日城投债周发行规模达到323.8亿元。其中企业债占比为80%，低等级占比为82%。

　　对此，有不愿具名的业内人士透露，城投债前期的惨淡表现，主要受困于债市核查风暴，近期城投债的显著回暖，主要借助国家城镇化以及鼓励企业债券融资支持棚户区改造的政策东风。在具体操作上，不乏通过各种手段把其包装成“加速审批类”项目。

　　当然，好运并非一直光顾。城投债先前的悲惨遭遇，直接关系着不少机构投资者的收益。W ind数据统计显示，截至目前，包括海通月月赢风险级、国联玉玲珑1号、齐鲁锦泉2号、国海金贝壳5号、英大金网领航1号等券商债券型集合理财产品今年以来均出现了亏损。其中，海通月月赢风险级、国联玉玲珑1号、齐鲁锦泉2号的亏损幅度超过5%，其收益率分别为-15.06%、-6.97%、-5.77%。

　　目前在券商债券型集合理财产品中业绩垫底的海通月月赢，据其半年报显示，其重仓的债券投资品种多为城投债，按持有市值排序依次为10蚌埠城投债、11大同债、13绍城改、11临汾债、12科发债、12西永债和12榆城投。上述投资品种占其市值总计5.5亿元，占集合净值比例将近20%。

　　资质下沉是大概率事件

　　据有关媒体发布的2013年第四季度债券市场调查报告显示，五成受访者认为，四季度信用利差将扩大，这一比例较三季度58%的受访者比重略有下降。从供给来看，近八成受访者认为，四季度城投企业债供给会加大。就其资质来看，超六成受访者认为，资质下沉是大概率事件。

　　中金公司认为，四季度信用债供给之所以会较三季度有所反弹，主要有以下三方面原因。首先，信用债发行人的整体财务杠杆较高，债务再融资压力较大情况一直没有得到根本改变，年初以来潜在供给量从未明显降低，如果四季度需求得到一定回暖，供给也会相应释放。其次，四季度企业债发行预审工作下放至省级发改委，可能会推动审批节奏有所加快。从近期看，市场担忧情绪相比前期缓解，也容易推动城投债供给恢复加大。此外，四季度铁道债和银行次级债都有较大规模的发行计划。

　　对此，某券商固定收益类分析人士表示，债务规模的温和增长只是在一定程度上降低了地方政府的系统性信用风险，对于城投债来说，其表现更多需要关注市场整体的资金面、基本面、供求面等因素，尤其是政策导向。考虑到基本面回暖、一级市场持续供给等因素使得利率产品仍然处于相对弱势的局面，而中票、城投债等产品的信用利差处于较低水平，因此短期内难有单边行情。总体看，城投债将逐渐复苏，短期内以震荡调整为主，但需要关注供给持续维持高位的压力。