券商3.4万亿元资管面临挑战

　　长久竖立在商业银行与资管市场之间的壁垒已经打破，一直以来对银行理财资金颇具依赖的券商资管、基金子公司等从事通道业务的机构正在面临大资管时代的全新挑战：一夜之间，它们的通道客户成为竞争对手。10月22日，首批逾100亿元人民币的银行理财直接融资工具试点发行完毕，专供银行理财管理计划投资的理财直接融资工具，在中央国债登记结算有限责任公司的理财直接融资工具综合业务平台正式报价交易。除此之外，银行理财还开辟了另外一个“通道”———北京金融资产交易所的委托债权。

　　对此，接受《经济参考报》记者采访的分析人士认为，尽管最初规模将比较小，商业银行设立的新资管计划可能成为现有渠道(信托、基金公司和券商)以外银行贷款证券化的新渠道。以此将原有银行的非标准化贷款转化为可交易、具有公允价值的标准化投资工具。

　　银行资管试点产品开卖

　　首批11家试点银行包括：工商银行、建设银行、交通银行、平安银行、民生银行、光大银行、中信银行、浦发银行、招商银行、兴业银行、渤海银行。按照要求，单个理财直接融资工具必须与单个企业的债权融资相对应。而且，单家银行持有任一理财直接融资工具的份额比例不得超过80%。

　　就在上周，10余家银行先后推出了银行理财管理计划产品。10月15日，工行在其官网正式推出“超高净值客户专属多享优势系列产品———理财管理计划A款(编号ZH D Y 01)”。该产品为非保本浮动收益类理财产品。按照本次工行对产品的设计，首款资管计划产品的封闭期为2013年10月21日至2013年12月1日，封闭期内投资者不可申购赎回产品。但在封闭期之后，每月第1个工作日都是开放日，在这一天，投资者可在规定的交易时间内申购赎回产品。产品存续期为两年，可公告延期。

　　业内人士认为，每月一天的开放日，突破了长久以来客户在银行理财产品存续期内无权中止合同的限制。拥有了自主申购、赎回权，客户最终回归到了理财产品风险承担者的角色上来，银行也就此彻底摆脱刚性兑付、期限错配的风险，也回归到了代客理财的本质上来。

　　由于政策限制，银行理财的投资范围传统上仅限于货币市场和债券市场，然而银行始终有投资信贷市场的强烈冲动。2009年以来，银行大规模通过银信理财合作投资信贷、票据资产，发放信托贷款，银信合作叫停后，银行理财开始大规模和券商资管合作，投资票据资产、信贷资产，或通过银证信合作发放信托贷款。银行理财嫁接券商资管，促成了券商资管规模从2012年6月底的4802.07亿元暴增至2012年底的1.89万亿元。而到了2013年上半年末，券商资管规模已达3.42万亿元。

　　除此之外，银行理财还开辟了另外一个“通道”———北京金融资产交易所(以下简称“北金所”)的委托债权，其交易结构为，银行代企业将融资需求(已通过行内授信审批)在北金所“挂牌”，银行理财计划再去“摘牌”，银行、融资方、北金所签订三方协议，银行将资金划拨给融资方。2012年，北金所委托债权投资交易业务共完成5873.58亿元，2013年前3个月成交1879.39亿元。

　　在业内人士看来，此次的直接融资工具和银行理财管理计划的双双试点，表明监管部门对于一直以来的银行理财产品的刚性兑付风险已经无法再忍耐下去，因而希望通过允许投资者基于对公允价值的判断来交易银行资管产品的方式来提高银行理财产品的透明度，同时，借助市场价值的波动，这些产品能够较传统理财产品更切实地令投资者体会到投资者应承担投资损失的概念———从而降低银行的隐性担保风险，这样可以实现银行理财资金的投向真实、透明，回到银行理财业务的真正定义上来。

　　对于投资者来说，也将同时面临两个新的变化，一方面，债权直接融资工具的运用，使得银行理财从约定收益率方式为主的发行模式转向了以预期收益率为主，资产管理计划不会承诺预期回报率，而会有净值公布，银行由此将彻底摆脱刚性兑付的风险。

　　另一方面，好消息则是，此前的银行理财产品实际上是项目贷款融资，银行从中赚取高额的息差，而未来则将只收取管理费用。银行理财管理计划能够有效减少中间环节，此前银行理财资金在对接贷款时，投资者普遍只能获得4%至5%的年化收益率，远远低于贷款的实际利率。在低收益、低风险的产品特征下，刚性兑付往往被认为是理所当然；而在刚性兑付被打破之后，投资者将有望获得更多的风险溢价。

　　对现有行业竞争格局产生重大影响

　　而对于整个资管市场来说，此番推出“债权直接融资工具”和“银行资产管理计划”两项试点，也意味着长期徘徊在资管市场之外的商业银行真正地将脚踏入了这个领域，并将对现有的行业竞争格局产生重大影响。

　　银行资管业务试点将直接冲击券商、基金子公司和信托的通道业务。在目前的银信、证信合作通道业务中，资金、项目都来自银行，为了规避监管，才不得不走其他金融机构的通道。一旦银行理财通过资管计划，以债权形式直接向企业投资成行，对目前的通道业务将会产生一定冲击，由于此前商业银行不具备理财资产管理资格，一些企业在银行拿不到贷款，银行就会为其联系某个通道业务机构(信托、券商等)，两者取道通道完成业务，这也同时意味着整个链条上多了一个分羹的人。而现在，银行可以甩掉这些“通道”单干了。

　　不过，另一方面，对于券商资管而言，商业银行踏足资管市场，却有着“塞翁失马，安知非福”的意味。一位券商业人士说，2012年下半年以来，券商资管规模出现爆发性增长，这些规模的增长主要源于银证合作取代了银信合作的地位，但由于通道费用率十分低廉，资管规模的急速扩张并没有在实际上为券商带来多少真金白银的收入，反倒是使得其业务风险越来越受到监管部门的关注。稍早之前，证券业协会下文规范证券公司通道类业务，从监管部门的表态来看，未来券商资管发展方向将是以集合资管、专项资管计划等能体现券商自身投资管理能力的产品为主，通道型定向资管业务将会受到压缩。在这个意义上，银行资管试点对于券商资管业务转型来说反而有一定的推动作用。