针对“8·16”事件,鹏睿中国董事古朗努近日接受中国证券报记者采访时表示,高频交易衍生出来的系统性风险,一直是成熟市场所要规避的问题,而为了降低风险,欧美市场从模型设计和建设技术等方面作了多项规定。同时,监管者和证券交易所发明了所谓的“断路器”,当交易量或者价格到达某个极限时就停止交易。
中国证券报:近年来,电子交易受到诸多监管,但仍时有崩盘。你是否认为电子交易是对股票市场的威胁?
古朗努:首先要强调的是,市场是大而复杂的机器,受到不同情况、市场行为、事件的影响而导致不同的结果。对市场结构和风险太过简单的判断,很容易对市场带来误导,这样的问题在近期发生的“8·16”事件中体现得淋漓尽致,尽管到目前为止,该事件的许多细节尚未被公开。
其次,世界上从来不存在零风险的事情。市场参与者和监管者都致力于设计一个体系,让操作环境在实现实用性和智能性的同时,使其风险最小化。他们控制错误的市场行为,尽量使市场的各方面保持在可控的范围内,这一点在电子交易市场同样适用。
电子交易是否给市场带来风险?如上所述,市场都是存在风险的。但对此,我需要作补充说明。使用电子设备处理信息以完成交易命令不可避免地存在操作性风险——系统可能崩溃。随着系统功能日益强大,它们变得更加复杂,这种复杂性存在更大的风险性。一般而言,这种风险会在可接受范围内并且是可控的。但一旦人类介入电子设备的操作,人为失误可能会造成系统失控。这就是所谓的“乌龙指”理论,常用于解释交易失误。
中国证券报:从监管的角度看,你认为此次“8·16”事件的问题出在哪里?
古朗努:简单的电子交易系统运行很少会引起市场忧虑或带来麻烦。市场监管者和参与者更多的关注另外两个方面。一是公平,即部分市场参与者有渠道使用复杂的电子系统为己谋利,而无法使用这种电子系统的人却无法享受这一福利。这是世界各国监管者关注的焦点,也是许多新规针对的问题。
二是市场参与者制定和使用的算法。人们在制定交易模型时,使用复杂的算法高速分析市场行为,引导交易决策。此类算法帮助人们快速审视市场关系,依据市场关系对市场走向作出预期,在此基础上生成交易决策,并进行交易。监管人员、学者以及市场从业人员一致认为,近年来绝大多数市场交易失误的一个主要原因在于错误的交易模型。因此,政府需要制定更多法规,对即将投入使用的市场交易模型进行监管。
对于“8·16”事件,我们只大概知道它们的专属交易系统算法上存在问题。这至少能说明不是操作上的问题,我们应该将关注点放在模型上:它是怎样运作的?在这次事故中出现了什么问题?没有更多的信息,其他的都还不好说,但是从过去的经验来看,模型可能非常敏感,以致在短期之内产生大量的交易量。
中国证券报:从国际成熟市场的经验来看,有什么办法可以更好地管理电子交易?
古朗努:过去几年,多国监管者制定了一系列法规对电子交易进行监管。其中一部分主要对“公平”进行监管。监管者必须确保提供一个公平的交易平台,所有的市场参与者能够公平的使用电子交易设备。这包括对直通交易的监管,对订单频率、订单取消、信息透明度、信息访问的监管,以及其他可能影响市场参与者公平和报价速度的因素。
中国证券报:发达市场采用什么样的手段对此进行监管,以避免数百万美元的交易失误,重获投资者的信心?
古朗努:监管的另一个领域是模型设计和建设的技术层面,以及在产生恶劣影响之前使用手段阻止系统的流氓操作。尤其是2010年5月“闪电暴跌”之后,美国监管者制定了更严格的规定,对交易模型的制定和与市场直接互动的测试进行监管。现在他们要求证券公司必须对交易模型进行测试之后才能投入使用,而且在投入使用之后还需要定期测试,及早发现模型所依据的关系是否仍然可靠,或者模型是否已经“老化”而变得不可靠,甚至变得危险。
同时,监管者和证券交易所发明了所谓的“断路器”,当交易量或者价格到达某个极限时就停止交易。这些功能是自动的,它使市场、交易所、市场参与者和监管者有时间识别和处理潜在的问题,防止市场崩盘。由于现金市场和期货市场行为之间的相互联系性,“断路器”的跨界性已经成为共识。
古朗努(Ronald Gould),鹏睿中国金融咨询有限公司执行董事。次贷危机期间,曾担任英国金融服务管理局主席Callum McCarthy的高级顾问;在Chi-X担任亚太区首席执行官时,开拓另类交易平台。
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