周期主动修复 成长身陷梦魇

　　8月以来,创业板走势和主板走势再次出现跷跷板效应;与年初以来主板的疲弱不同,创业板在资金和预期充分透支后,呈现出欲振乏力的迹象。去年12月以来,创业板指数涨幅已经翻番,其与主板的估值比接近5:1,屡次创出新高;即使充分考虑成长性,这样的估值差也难以为继。7月经济数据依稀让市场看到了“经济底”,这种“经济底”预期逐步明朗后,最受益的无疑是之前受打压最深的周期类品种,虽然“经济底”不等同于周期拐点,但8月整个周期股会出现主动性的修复,8月以来稀土等资源品种的领涨是一个明确信号。

　　创业板的“成长梦魇”

　　回顾过去一年,市场对于创业板的态度经历了“过山车”式的转变:去年三季度市场普遍诟病创业板的投资价值和成长性,致使创业板指数成为做空主力 ;今年年初“中国梦”和调结构却推动创业板的价值重估,二季度这种经济转型下的新蓝筹预期更是让机构对于创业板的配置达到空前的高位,创业板指数成功翻番。

　　目前创业板的动态市盈率已经达到56倍,按照成长股的评判标准,成长性是支撑高估值的唯一逻辑,按照PEG=1的标准而言,创业板目前的估值暗含了56%的业绩增长空间。而实际来看,创业板中报预增幅度仅为-6%-10%,与传统周期行业中的大市值业绩相差无异,甚至低于银行股20%的利润增速。但与之对应的是,随着创业板的强势上涨,越来越多的人开始认同转型和高成长这些支撑炒作的预期,这种由极度悲观到极度乐观的情形在A股已经多次上演,往往当预期极端化的时候是最容易产生拐点的过程。

　　上半年市场对于宏观经济增速的底线处于模糊预期,因此与周期紧密相关的权重股自然成为资金减持的对象。相反,创业板集中于经济转型受益的新兴产业为主,政策预期较为明确,虽然短期内没有业绩支撑,但只要业绩没有被充分证伪(例如连续两个季度以上增速低于预期),就提供了一个炒作土壤。上半年资金炒作创业板的核心逻辑就好比是高举成长的旗帜,集中资金进行短炒。但随着7月政策底线和增长底线的逐步明朗,上半年市场模糊和规避的经济底仿佛变得可预期,相反中报业绩明显低于预期的创业板继一季报后再次被证伪,此时周期品种的洼地效应等于被再次强化。从实际情况来看,创业板公司四成募集资金“休眠”,倘若产业转型真的像预期那般乐观,就没有理由会闲置超募资金。即使从经济转型的核心驱动因素来看,目前实体经济去杠杆制约了财政的操作空间,更多政策扶持仍需要资金配套,因此政策红利很难与四万亿相比,更多需要企业自己去摸索,这无形中也增加了业绩持续增长的难度。因此,对于大多数创业板公司而言,业绩梦魇会持续萦绕。

　　此外,还有两大风险不得不防。第一个是流动性风险,创业板个股市值较小,如果没有后续资金介入,很可能会发生流动性危机。这种典型的走势在2012年前的科技股以及去年二、三季度的创业板走势中就已经得到验证。第二个则是创业板的潜在扩容压力,无论是国务院提出的适当放宽创业板准入标准,还是建立创业板快速再融资机制,抑或是IPO重启预期,都直接会增加创业板的扩容压力,并成为引发流动性风险的一个导火索。

　　周期股迎来小波段修复行情

　　随着经济增速下限预期的逐步明朗,周期股的底部基本确立,但短期走势更多会表现为小波段的修复行情 ,能否进一步深化为中期行情还有待观察。周期股是经济预期的先行指标,要启动中期行情的条件主要有三:第一是严重超跌,充分释放经济悲观预期,这点已经具备;第二是估值形成洼地效应,主要表现为针对小盘股的估值比,该指标已经创出新高,客观上也已具备;第三则是需要对经济上行周期形成一个较为明朗的预期,而目前虽然对经济下限有了预期,但能否进入上升通道的不确定性较大。从这个角度考虑,周期股底部逐步出现,但是否能快速摆脱底部震荡进入持续上升通道则有待观察。

　　以悲观预期假设,倘若经济是海鸥型复苏,一旦低点出现后,周期股通常会出现一个小波段反弹,是针对之前最悲观预期的修正,而随后的走势则取决于经济预期。从7月经济数据分析,仅能说经济企稳,未来向上的可持续性不强。一方面补库存很可能是企业的临时行为,本身可持续性较差;另一方面,经济向上的可持续性主要取决于终端需求能否持续改善,目前看来未来除了出口可能能够持续提供支撑外,其他需求难以看到持续改善的驱动力。因而,8月更像是周期股小波段反弹的一个时间窗口。

　　若考虑到当下的宏观环境,十八届三中全会将是估值提升的发令枪,但目前仍未形成明确预期。短期权重股的上涨更像是波段型反弹。配置上建议关注投入和持续性较为明确的周期型行业,如高铁产业链、建材、即将进入投资高峰期的4G通讯业;地产再融资是否放开目前仍然无法证伪,但地产产业链(地产、汽车、家电)受益于地产的高景气和城镇化,仍可适当挖掘。