八大券商齐唱多 沪综指最高看至6500点

　　2015进程即将过半，A股下半年上涨空间有多大？

　　2015年，牛市加速走高。上半年沪指、深成指涨幅超过五成，中小板指涨幅110%，创业板指150%。随着大盘持续上行，券商对目标点位的预测也在逐步抬高。从目前已发布2015年中期策略报告的各大券商观点来看，已有券商将下半年沪指最高看至6500点。市场机会方面，券商认为，符合转型方向的新兴产业板块和国企改革题材将是下半年最大的盈利点。

　　中信证券：中国制造2025是主线

　　风险提示：上市公司盈利或负增长

　　金融周期进入下半场对资本市场有两重影响。一方面，失去了杠杆的帮助，实业和房地产投资的吸引力下降。相应地，居民资产“水向低处流”，从传统实业、房地产投资和固定收益产品向股市转移，造就了“水牛”。另一方面，金融周期下半场是资本市场的时代，股市的地位相对于银行提高。与银行不同，资本市场不只是看借款方有没有硬抵押品，而且更看重企业的未来发展前景，这意味着转型、创新企业将格外受益，与金融周期上半场曾经受益的传统地产企业一样将能够超常规发展。

　　中信证券预计，传统行业权重较大的上证综合指数将围绕5500点中枢震荡，运行区间4500-6500点。均值回归的规律在传统行业为主的主板作用更明显。在2000点时，大部分股票都非常便宜，所以投资者对于上市公司业绩增速下降的问题不会过于看重。但在5000点以上，业绩则将受到更多关注，而我们预测2015年A股企业盈利将负增长，其中非金融企业尤甚。在过去一年市场上行主要依靠估值提升，这将持续但是边际作用会递减。宽松的宏观政策能够稳增长但不能逆转周期，在传统行业权重较大的主板能支持25倍市盈率的中枢，对应5500点。

　　金融周期在两年内重新上行的机会较小，所以2007年级别的“火牛”，30倍市盈率以上，按照今年利润情况可对应6500点应该出现几率较低。同时，每当主板市场向4500点调整时，总是非常好的买入机会。

　　中信证券认为创业板代表转型、创新经济，有望跑赢主板，目标4500点。在传统经济不断下行的今天，新兴行业与GDP的关联度较小，可很好地对冲投资者家庭财产组合中的实业和房地产仓位。事实也证明，创业板盈利增速的确大大领先于主板，对经济免疫力的确好，成长性并非完全靠讲故事。从相对吸引力来看，其实创业板也不比主板低。主板在过去一年涨幅也不小，但盈利预期却不断被下调，导致其风险溢价与创业板的差距现已接近2013年初之低位，而当时市场风格正从大盘向创业板切换。最后，股市的“反身性”，即股价对上市公司融资条件的“正反馈”影响，将奖励转型、创新企业，帮助其脱颖而出，是评价上市公司投资价值时不可忽略的因素。

　　中信证券认为“中国制造2025”将是下半年影响面最广的创新主线。5月19日，经过管理层签批，国务院印发《中国制造2025》规划，目标为在2025年迈入制造强国行列。制造业公司占上市公司总数的2/3，市值的2/5，影响面非常广。在国家鼓励支持下，制造业升级最快捷的方法是借助牛市融资然后到欧美收购先进企业。根据规划中信息化与工业化融合、控制能耗、物耗与污染排放、形成国际竞争力跨国公司这三大战略目标，中信证券相应特别看好智能制造、绿色制造和高端装备这三大投资方向。在此基础上，中信证券偏好有并购整合及海外扩张经验或潜力的公司，并建议投资相应的股票组合。

　　招商证券：下半年仍可享受泡沫

　　风险提示：谨防再融资等四大因素

　　市场已经进入了结构化泡沫的状态，如何理解进而利用泡沫是当前投资者最为关心的问题。通过采用可售期权理论模型，招商证券讨论了不同因素对泡沫的潜在影响，并认为2015年下半年将是一个转折点，依靠泡沫化闭着眼睛也能挣钱的时点即将过去，但泡沫仍然可以存续。投资者仍然可以享受泡沫化的好时光。普涨、轮涨、补涨是典型的牛市特征。

　　如何理解进而利用泡沫是当前投资者最为关心的问题。招商证券检视了关于泡沫的主流理论，发现泡沫的可售期权理论能够更好地解释泡沫生成过程中的独特量价关系，并且能够对影响泡沫规模和持续性的不同因素进行分析。该模型有一个对于A股市场投资者非常直观的白话解释：不确定性越大越能搞，量价攀升更强势。

　　结合理论模型，招商证券讨论了不同因素对泡沫潜在的影响，包括：公司事件，监管，量价关系，资本市场对外开放，以及投资故事的不可证伪性。招商证券认为，泡沫可以高位震荡而不立刻破裂，投资者预期的大幅波动本身就提供了买卖的理由；在没有办法实质性解决成长股可流通股份少的情况下，中国资本市场的开放会助长结构性泡沫；持续股价缩量暴涨是重要的警惕信号；使公司的信息变得更加透明，或者提高违法成本，使公司不敢通过煽动性的信息来调控投资者的预期，这也有助于降低泡沫化的程度。

　　进一步地，尽管招商证券认同大的资产配置的格局以及高杠杆下经济和社会转型的需要意味着股票市场仍然是关注的重点，但还是指出市场上存在的暗流，包括：第一，流入股票市场资金的速度可能在三季度就是最高点了。第二，减持和再融资导致股票供给持续增加。第三，监管层逐渐开始担忧股市泡沫正在推高实体经济的融资成本。第四，上市公司继续讲故事的能力正在逐渐弱化。由于这些暗流的效应在2015年并不会完全显现，这意味着投资者在2015年下半年仍然可以享受泡沫。

　　普涨、轮涨、补涨是典型的牛市特征。在2015年下半年的行业配置层面上，招商证券推荐三条思路：第一，担忧成长和次新股过快上涨的投资者下注稳增长措施的升级，标的金融和周期性行业，地产、建材、钢铁、有色、煤炭、机械等。此外，我们也看好航空行业的反转逻辑。第二，将要拥抱新成长故事的上市公司是一块洼地，这些公司大量集中在上面所提到的那些涨幅落后行业中，以及包括食品饮料纺织服装以及商贸零售等消费行业。招商证券认为今年涨幅偏低的白马蓝筹和白马成长还有补涨空间。第三，关注安全垫，寻找2015年业绩增速预期较高，并且偏差相对较小的行业，包括二级行业当中的航空机场、证券、中药生产、纺织制造、计算机软件、输变电设备、电子设备、传媒等。

　　主题方面，招商证券认为“互联网+”，近期重点关注的是互联网医疗、“中国制造2025”，关注改变生产方式的环节生产设备，生产过程，产品和后续服务，以及“国企改革”，招商证券相对更关注地方国企的改革，其仍然是贯穿这轮牛市的主要逻辑。

　　海通证券：新兴产业是长牛主角

　　风险提示：股市监管政策变化

　　本轮牛市是转型的“中国梦”，全球互联网浪潮乃天时，大众创业、万众创新的政策环境为地利，人力资本红利爆发是人和。海通证券认为，牛市就是泡沫化过程，储蓄率与投资率裂口扩大使得资金充裕，本轮牛市泡泡创纪录，类似上世纪80年代日本和我国台湾。转型的成长是主战场，如技术渗透的互联网+、政策驱动的中国智造、人口周期的医疗健康，主板机会来自政策催化、是辅战场，如国企改革、大上海。市场阶段性风险来自管理层调控股市，风格阶段性摇摆源于政策催化的主题爆发，参考过去多在三季度末及之后。

　　这是一头快速成长的“牛”。本轮牛市发端于2012年12月，2014年7月演变为全面牛市，创业板指已累计上涨5倍，上证综指涨1.3倍。2014年7月后市场最大的变化是，由存量博弈演变为增量资金入市，市场估值也随之水涨船高。新牛市呈现新速率，散户多、高换手为牛市上涨加速，杠杆交易、互联网拉升市场向上斜率。“牛”在哪里？有梦就有远方。海通证券表示，本轮牛市就是反映转型的“中国梦”，正如美国的1980-90年代、日本的1970-80年代，我国台湾的1980-90年代。转型“中国梦”具备天时、地利、人和，正在推进中。天时：全球增长模式重构中，依赖互联网代表的技术推动，中国具备天然互联网基因，“一带一路”、亚投行推进中国走出去正由大变强，这是圆梦的最好时代；地利：政策培育新兴行业、助力制造业升级，多层次资本市场促进融资优化，激活大众创业、万众创新好土壤；人和：工程师红利助推产业结构调整，生活质量提升激发多样化需求，人力资本创新、创业机会无限。“牛”向何方？海通证券认为这次泡泡将创记录。二战后美国、日本、台湾、香港等牛市，指数涨幅核心区域是10-20倍；牛市高点股票市值/GDP的核心区间150%-200%。目前A股市值/GDP才100%，大类资产转移叠加互联网传播和杠杆交易，本轮泡泡将创纪录，对比海外，创业板指代表的主流指数涨幅应在15倍以上。牛市结束于商业周期尾声、主导产业发展成熟，类似2001年家电饱和、2007年地产销售高峰。牛市中的波折多源于股市监管、宏观政策、海外金融风险，未来半年最需关注第一个因素变化。

　　谁引潮“牛”？新潮流，新蓝筹。海通证券指出，时势造英雄，牛市中大牛股均来自当时主导产业，如1996-2001年的家电、2005-2007年的地产。本轮牛市是转型的“中国梦”，符合转型方向的新兴成长是主战场，是贝塔，集中在创业板。技术渗透：互联网+。凭借解决行业痛点和创造升级两大优势，“互联网+”快速渗透，除互联网与金融、医疗、教育的深化外，关注智能汽车、智能家居，及互联网向公共服务领域渗透，如能源、机场。政策驱动：中国制造。“中国制造2025”以“智造”为核心，催化传感器、智能装备、机器人等硬件需求爆发，而中国走出去也需要军工配合支持。人口周期：医疗服务、健康体育。人口老龄化和代际更替下人的后市场需求发力，医疗、健康最为受益。

　　主板做阿尔法，看好国企改革、大上海。海通证券表示，牛市都有机会，代表转型的新兴产业是长牛主角，主板是配角，以政策催化的主题方式展现，是阿尔法。国企改革：“1+N”顶层设计方案即将出台，将极大推动国企改革进度。密切关注以“国有资本投资公司”为试点的央企集团，地方国企从壳价值、资产注入、混合所有制改革三个角度构建组合投资；上海经济地位举足轻重，同时面临人口老龄化，中等收入陷阱等多重压力，转型升级迫在眉睫。科创中心、迪士尼、国企改革是上海转型发展的三大抓手，未来催化不断。

　　■券商推荐投资组合

　　中信证券认为“中国制造2025”将是下半年影响面最广的创新主线。特别看好智能制造、绿色制造和高端装备这三大投资方向。在此基础上，中信证券偏好有并购整合及海外扩张经验或潜力的公司，并建议投资相应的股票组合。

　　招商证券推荐三条思路：第一，下注稳增长措施的升级，标的金融和周期性行业，地产、建材、钢铁、有色、煤炭、机械等。第二，将要拥抱新成长故事的上市公司是一块洼地，包括食品饮料纺织服装以及商贸零售等消费行业。第三，关注安全垫，包括航空机场、证券、中药生产、纺织制造、计算机软件、输变电设备、电子设备、传媒等。

　　海通证券四条选股路径：技术渗透：互联网+，除互联网与金融、医疗、教育的深化外，关注智能汽车、智能家居及互联网向公共服务领域渗透。政策驱动：中国制造。催化传感器、智能装备、机器人等。人口周期：医疗服务、健康体育。国企改革：密切关注以“国有资本投资公司”为试点的央企集团，地方国企从壳价值、资产注入、混合所有制改革三个角度构建组合投资。

　　本报记者 林珂 本版摄影 李里