人民币对美元贬值总体上对股市影响有限

在汇率形成机制和中国经济转型升级的大背景下，人民币汇率将继续保持稳定可控

　　■李 娜

　　由于美元指数持续上升和去年年底国内经济数据的下行，人民币汇率新年开局疲软。展望2015年，人民币汇率总体仍将呈双向区间波动，并且保持稳定。

　　首先，在去年年底之前，由于人民币兑美元的汇率保持相对稳定，导致人民币对美元以外的其他货币升值非常快。人民币对同为中国主要贸易伙伴的两大经济体──欧盟和日本发行的货币均升值10%以上，且上述趋势还在持续。这已经对中国的出口增速产生不利影响。因此，适当地让人民币对美元贬值，有利于缓解人民币兑其他货币汇率的上升压力。

　　其次， 汇率还是对一个国家经济发展水平的反映。一个国家的货币，短期价格波动与交易市场的供求相关，但长期价值反映的是该国的经济发展水平及前景。

　　近一年来美元持续走强，主要是因为美国经济不断复苏让投资者对美元资产的需求攀升；反观日本和欧元区经济持续徘徊在复苏与衰退的边缘，加上双方央行先后进一步实行量化宽松，使得两地的经济增长前景堪忧，造成货币自然被投资者抛售，汇率持续下跌的现象。

　　而中国的经济增速虽然有所放缓，但在全球还是较高的，这为人民币继续坚挺创造了条件。未来发展潜力仍然非常大。按照经济发展决定汇率的理论，中国经济只要维持目前的增长势头，资金自然会继续流入。

　　再次，中国实行有管理的外汇政策。2005年7月21日，中国人民银行宣布放弃单一盯住美元的汇率政策，开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。有管理有掌控的浮动汇率制，行政有形之手对汇率干预效果很大。中国还尚未全面开放资本账户。如果人民币汇率波动加剧，中国政府可以加强资本账户管制来遏制资本外流。

　　第四，中国有强大的外汇储备。从2008年至今，尽管经历了次贷危机、全球经济危机和欧洲债务危机，对我国进出口贸易产生了不良影响，但我们外汇储备依然保持了持续的增长。截至2014年年末，国家外汇储备余额为3.84万亿美元。调控汇率的资本雄厚。一旦过度贬值，央行必定出手干预。外汇储备足以支付更多的外汇兑换。同时，也足以支撑人民币汇率的稳定。

　　第五，多重因素表明，央行直接宣布一次性贬值的概率不大。今年有关人民币是否会被纳入国际货币基金特别提款权篮子的讨论在进行之中，这种情况下，货币当局不太可能促使人民币贬值。同样，在现行国际政治环境下，中国不太可能选择这种有损其潜在超级大国责任的做法。

　　更关键的是，目前对冲经济下行的增长潜力主要在国内而非国外，此轮中国经济下行是结构性问题而非周期性走弱，未来增长潜力的恢复来自生产率提高，政策应着力于降低企业融资成本、土地成本，降低企业合并成本，鼓励民营资本进入创新型、知识服务型行业。从经济结构变化的角度看，人民币贬值不太可能实质性缓解现行经济下行的压力。相反，人民币贬值如果形成预期，并激发跨境资本流动，将直接关系到包括房价在内的国内大类资产的价格稳定，并进而对宏观经济稳定构成威胁。

　　总体相对稳定的汇率，也是在当前动荡的国际经济形势下，人民币汇率最可取的改革思路。从目前的内外环境来看，短期内人民币对美元进一步贬值空间有限，双向波动下的稳定人民币汇率仍是优先选择。

　　第六，市场化的汇率形成机制也体现了央行对于人民币汇率的信心。

　　此轮人民币汇率下跌，是由市场供需关系决定的。在过去一段时间，央行其实是在通过反向干预，防止人民币汇率下跌。而目前，央行更多的是顺应市场趋势，让人民币汇率更多受市场供求力量的作用而贬值。因此，可以说央行最近是降低了干预力度。与此同时，外管局将银行间外汇市场的参与主体扩展至“境内金融机构”，意味着券商、信托、保险公司等也有望进入银行间外汇市场，外汇市场的参与方将更加多元化。参与者越多，市场化程度越高，中间价越接近于市场，汇率越能反应市场的真实供求，就越难干预。这也是人民币国际化的客观要求。

　　随着国家对汇率的干预度降低，汇率市场变得越来越活跃，“有升有贬”或成为人民币汇率走势的“新常态”。人民币在一定程度、一段时间内出现升值或贬值，都是很正常的情况。

　　从另一角度看，央行对人民币中间价的管理早已融入人民币汇率形成机制本身，成为汇价决定的最重要因素之一。央行完全可以通过中间价将自己的意图传递给外汇市场的交易主体。最近以来，对外汇市场影响深远的人民币汇率中间价持续保持相对稳定，可见一斑。

　　未来中国汇率形成机制改革的重点会放在中间价的定价机制上，让它变得更透明，更容易预测，这样才有利于外汇远期和期货市场的发展。

　　最后，人民币对美元贬值总体对证券市场影响有限。从国内外这些年汇率波动和股市走势的情况看，汇率波动和股市走势也没有典型的正相关关系。

　　而人民币贬值对证券市场的影响更多会在心理层面，对A股市场的影响主要集中在短期冲击上，而对A股流动性以及股价的整体影响不大。汇率贬值一直是国际汇率竞争手段，人民币贬值是有底线的，适度的贬值，对中国经济的影响利大于弊。既可达到刺激出口的目的，使贬值导致的进口成本的上升又比较可控，同时，还有助于改善市场对中国未来经济基本面的预期。

　　笔者认为，可以预期，新的一年，人民币对美元将小幅贬值，但对其他货币仍将升值是大概率事件，目前除了全球最为强势升值的美元，人民币应该是第二坚挺的货币，我们有理由相信，在汇率形成机制和中国经济转型升级的大背景下，人民币汇率将继续保持稳定可控。

　　（作者系大通证券资产管理总部副总经理）