降准刺激市场 反弹不可高估

　　本周市场经历了大幅波动，周二市场跳空低开一度考验前期3100低位，但周三在创业板创历史新高的带领下，上证指数大涨2.5%化解了这一风险，不过市场的做多人气没有调动起来，周三市场上证指数又下跌近1%，就在投资人徘徊的时候，周三晚上央行突然出台降低存款准备金率这一重磅刺激消息，市场周四作出积极反应，上证与创业板指数都出现了大涨，我们认为，此刺激虽然有利于市场反弹挑战今年以来的反弹高点，但是A股市场持续反弹的动力仍会比较有限。

　　今年以来，市场未能延续2014年12月的反弹行情，1月份反而出现了下跌的一个重要原因除了政策对于融资监管强化不利于做多外，另外一个重要因素就是央行在去年11月降息后，并没有表现出较强的货币政策放松意图。

　　如在释放流动性方面，央行1月公开市场净投放货币只有1050亿元，相对于前次货币政策宽松的同期（如2012年）明显缩量，而在利率方面，受人民币贬值导致外汇占款减少，节前资金紧张等因素影响，也有所上升，其中7天期回购利率从1月末的3.8%回升至2月4日的4.6%，但央行的逆回购利率仍保持了年初以来的稳定，7天维持在3.85%，28天则高至4.8%，似乎并没有在利率走高的时候引导市场资金利率下行的意图，这都反映了央行货币政策偏谨慎的操作风格，无意向市场释放更多宽松信号，这毫无疑问让市场感到失望，也影响了投资人做多的情绪。

　　此次央行降准则改变了人们的悲观预期，而考虑到降准有利于增强银行提供贷款的能力，提高货币乘数，实际的货币刺激力度更大。

　　而更重要的是，这次降准再次向市场表明，央行反复强调的货币政策中性适度并不意味着央行不放水，央行必要时仍会释放出较强的货币政策宽松信号，可以预计，今年面对当前经济下滑以及外汇占款减少导致的流动性压力，央行还会继续降准或降息以提振市场对于流动性的需求。

　　我们预计，这次降准后，与去年11月央行突然降息类似，在乐观预期提振下，市场也有望出现力度较大的反弹，上证指数突破今年反弹高点3406，继而冲击2009年3478高点的可能性较大，但考虑以下因素，市场反弹的幅度有限。

　　第一，不可高估降准对于流动性的改善作用。实际上这次降准产生的背景与人民币持续的贬值有关。如近期人民币即期汇率连续7个交易日中6次逼近跌停，人民币汇率的贬值无疑会加大资金流出的压力，这次央行降准向银行系统释放流动性实际上更多只是对冲资金外流的压力，对于流动性的改善仍待观察，而从银行角度来看，虽然降准获得更多流动性后有利于刺激银行放贷，但是在目前经济下滑压力导致实体经济信用风险较大的情况下，银行实际的信贷扩张能力仍会比较有限。

　　第二，宽松政策对于市场刺激的递减作用。上次央行降息能刺激市场出现大幅度反弹主要有两方面因素：市场很难提前预计央行在2014年初承诺货币政策不刺激的情况下仍会降息，降息则完全打破了人们的固有预期；上次降息力度也比较大，贷款基准利率下调超过惯常的25个基点，市场也由此预期市场以及实体经济利率受此带动都会出现较大的下滑。但是对于这次降准，市场对此的反应将会更加理性，一方面是因为市场对于降准已有较强的预期，这次降准虽然稍晚些，但总体符合市场预期，另一方面，上次降息后未出现利率大幅下滑也客观上降低了人们对于此次降准改善流动性的预期。

　　第三，央行货币政策宽松的态度不可高估。虽然这次央行降准释放了宽松信号，但是指望央行短期持续释放较多的流动性也是不现实的，而从内外环境来看，也不支持央行实施过于宽松的货币政策，如目前过于宽松的流动性在实体经济不振，难以吸收更多流动性的情况下，很容易酝酿资产泡沫；再如在当前美元走上较为强劲的升值周期情况下，过于宽松的流动性很容易引发人民币过度贬值压力，这也是央行难以承受的。

　　因此，我们预计，市场反弹幅度超过10%后难以有上升动力，后续的市场上涨仍需要经济基本面改善的支撑，而这在短期却难以看到。