白糖筑底过程依然漫长 国际糖价为方向标

　　现阶段国内食糖基本面仍处于较为疲弱的阶段，单纯的内在性因素不足以导致价格出现反转，未来国内糖价仍将以国际糖价为方向标。

　　2013/2014榨季已经结束，全国共生产食糖1331.80万吨，截至2014年9月底，全国累计销售食糖1140.39万吨，制糖企业工业库存为191.41万吨。2007/2008榨季工业库存一度达到154.27万吨，占当榨季总产量的10.40%，榨季末主产区现货价格下跌至2730元/吨;较2007/2008榨季而言，2013/2014榨季产量同比减少152万吨，而期末工业库存反而增加37万吨，工业库存占总产量的14.37%，主产区现货价格一度跌破4000元/吨。可以说，2013/2014榨季的局面是最残酷的，预计全行业亏损100亿元左右，目前已经出现了多家集团面临倒闭的情况。

　　2014/2015榨季主动权在国际市场

　　我国食糖定价机制已经由之前的“供需缺口定价”逐渐演变为“边际成本定价”，我们认为在国内库存没有得到明显消化之前，“边际成本定价”的逻辑仍将持续很长时间。边际成本理论认为市场糖价由边际成本最低的那部分决定，在未来相当长的一段时间内，配额内进口价格仍是成本最低的那部分，因此国内糖价跟随国际糖价涨跌是大概率事件。2014年，国际糖价主要围绕“厄尔尼诺”发生的强弱程度展开，市场情绪经历了过山车式的波动，在减产预期大概率落空以后，ICE原糖价格也跌至13.32美分/磅的低点。目前，市场有关发生“厄尔尼诺”的预期再度增强，如果南美干旱延续，将长期利好国际糖价。

　　糖价进入长期低位振荡区间

　　2014/2015榨季甘蔗收购价格直接下调至400元/吨左右的可能性很大，全行业平均生产成本下降至4900—5000元/吨，但现货价格低于行业生产成本仍将是一种常态。产需缺口同比扩大有利于现货价格企稳回升，但配额内进口仍有盈利空间，全榨季供需关系明显改善的概率不大。从长期价格运行周期来看，本轮下跌已经超过36个月，为1995年以来下跌历时最长的周期，目前已经有明显迹象表明现货价格的低点可能已经出现，不过振荡筑底的过程仍较为漫长。

　　我们认为2014/2015榨季国内白糖现货价格波动的大区间为3800—5200元/吨，核心波动区间为4200—4800元/吨，现货价格站稳4800元/吨则意味着反转已经确立。

　　(作者单位：国泰君安期货)