张茉楠：高负债仍是高悬全球的“达摩克利斯之剑”

　　据彭博社的数据，计入利息之后，今年西方七国加上巴西、俄罗斯、印度、中国四国的再融资负债规模将增加约7120亿美元，增至8.1万亿美元。全球债券收益率已开始由纪录低位反弹，这势必会造成借贷成本上升以及负债危机风险的显性化。

　　数据显示，当前在全球范围内，被三大信用评级机构皆授予“无风险”最高信用评级的政府债券规模在过去一年间已缩小了6%，从2007年至今则已缩小60%。全球经济整体负债水平居高不下，高负债仍是全球“达摩克利斯之剑”。

　　根据国际货币基金组织（IMF）预测，今年，发达经济体的总负债为50.95万亿美元，规模同比上升2.32万亿美元；发达经济体的负债率为108.32%，同比上升0.66个百分点，负债风险依旧困扰着发达经济体。美国负债困境暂时得到缓解。美国财政部报告显示，2013财年财政赤字为6800 亿美元，相比上一财年的1.09 万亿美元削减了4100亿美元，这是本轮国际金融危机五年以来美国政府首次将财政赤字降至1万亿美元以下，主要是由于美国自动减赤计划以及提高税率后财政收入升至纪录最高水平的结果。尽管美国2013 财年财政状况明显改善，赤字有所减少，但依然处于高位，财政赤字占GDP之比降至4.1%，低于2012财年的6.8%和2009年的峰值10.1%，而在金融危机前七年，这一比重一直维持在1.2%至3.5%之间。所以，考虑到目前美国联邦政府负债已超过17万亿，美国国债负担率高达105%。而美国采取退出QE政策、减持国债或抵押债券的政策改善财政状况的代价是，全球金融市场的流动性将大大收缩。

　　欧洲上周末启动新一轮量宽政策，但并无助于消除深层负债顽疾。尽管欧洲央行将其关键再融资利率从历史低点的0.25%降至更低的0.1%，还将其存款利率降低至-0.1%，成为史上首家实施负利率的主要央行，然而，欧元区经济继续受到资产负债表的压力，企业投资和居民消费都疲软，潜在金融风险不容低估，整体经济将处于衰退和弱增长中。看目前欧盟经济的表现，成员国间的经济不平衡是后期财政联盟一体化等进程的莫大隐患。欧债危机阴影依旧挥之不去，西班牙和意大利的公共负债规模过大，无法被欧元区援助机制全盘承接。由此可见，下一步欧洲财政联盟和银行业联盟将面临多大的挑战。

　　日本整体负债融资成本进一步上升。目前，日本政府的改革对于解决日本的结构性失衡并未起到根本性作用。结构性失衡表现为一方面私人部门储蓄过剩，另一方面要以巨额的财政赤字来吸纳这些过剩的储蓄，进而导致公共部门负债规模急剧扩大。日本政府已基本决定今年度预算案总额将达95.88万亿日元，为历史最高水平。据此推算，政府负债余额占GDP的比例高达247%。也就是说，今年日本政府负债还本付息要占经常项目财政支出的近四分之一，而政府经常性支出的二分之一要依赖发行国债。在日本的现有政治体制下，由官僚、政治家(政党)和利益集团形成的“三角同盟”是反对改革、致使日本结构改革迟迟难以推进的 “铁三角”。眼下还没有任何迹象表明有可能触动利益团体或跨越“铁三角”。随着美联储启动退出EQ政策引发全球长期债券收益率上升，加上日本增收消费税后的通胀率抬头，国债民间需求下降，势必继续推升日本的债务负担，加大主权负债融资风险。

　　此外，新兴经济体负债风险在近两年骤增。与发达国家不同的是，包括中国在内的新兴经济体在金融危机之后有明显“加杠杆”趋势。虽然相比发达国家的整体负债水平，新兴经济体和发展中国家负债仍然较低，但由于在危机中动用较多的财政资源和金融市场资源，政府负债、居民负债、公司负债和银行负债在过去五年间都在上升，正在形成新的风险点。2008年以来，全球总需求水平不足明显降低了对发展中国家的进口需求，导致以出口为导向的新兴经济体外部盈余大幅减少，意味着新兴市场经济体从外部获得的流动性出现紧缩。在这样的大背景下，新兴经济体要么吸收国外融资，要么通过内部融资弥补从外部获得流动性的不足，这就使得新兴市场经济体的杠杆率普遍上升。相对于发达国家，发展中国家自身存在的弱点使其更容易积累风险，而且抵御外部环境变化的能力更弱，所以主权信用恶化的风险也就可能更大。

　　当前，新兴经济体平均负债率接近40%。美联储收紧货币直接导致新兴经济体偿债成本上升，使负债不可持续，如果新兴经济体由于外部需求放缓、内生增长动力不足而继续依靠负债融资来刺激经济，恐将引爆较大风险。特别值得高度关注的是，全球资本流向的变化使一些发展中国家陷入了两难选择的窘境，即不提高利率将导致资产泡沫破灭，而提高利率则会打击其脆弱的实体经济。

　　根据彭博社公布的数据，继2013年发债总额由2012年的7.6万亿美元降至7.43万亿美元后，西方七国集团，加上巴西、俄罗斯、印度、中国这十一大经济体2014年的发债规模将与2013年相差无几。计入利息之后，2014年十一国再融资的负债规模将增加约7120亿美元，增至8.1万亿美元。

　　对这个趋势最直接的影响，当属美联储退出QE甚至可能提前加息而引发的全球金融冲击。美国国债市场是全球最大也是最活跃的债券市场，各类投资者，包括共同基金、银行、保险公司、养老基金、外国政府及个人投资者等都配置美国国债。而且美国国债因其一向被视为全球无风险债券而成为全球金融市场的资产价格风向标和定价基础，所以美联储政策调整势必会逐步抬高改变全球利率水平与结构。这不，全球债券收益率眼下已开始由纪录低位反弹，这势必会造成借贷成本上升以及负债危机风险的显性化。未来几年，主权负债风险的滚滚乌云将持续笼罩在全球上空。（中国国际经济交流中心副研究员张茉楠）(来源：上海证券报)