新“国九条”于无声处响惊雷 三年三道“坎”

　　新“国九条”公布正值券商创新大会前夕，于无声处响惊雷。

　　“期望创新大会能带来更多的机会。”对于今年召开的创新大会，不少业内人士希望有更多的政策放松，更广阔的业务空间。“2012年的创新给资产管理业务松绑，2013的创新大会让信用业务大发展。”申万首席经济学家杨成长说，今年预计也将推动新的业务从创新到成熟发展。

　　从这几年的创新历程来看，券商各项业务有发展有成就亦有不足，有些创新业务贡献了利润，有些崭露头角，有些已经成熟，有些还游走在风险边缘，有些赚足了眼球，有些还不为人知……在新“国九条”架起新的“支点”之后，券业发展前景更为广阔，券商创新打开质变窗口。

　　资管业务遍地开花赚了规模更要赚钱

　　券商资产管理业务从2012年开展创新业务以来发展迅速，业务“松绑”让证券公司有机会跑马圈地。数据显示，去年底券商受托资金规模突破5万亿元，达5.20万亿元，今年一季度已轻松突破6万亿元“大关”；纵向来看，2012年底，全国114家证券公司受托管理资金总额为1.89万亿元。横向比较，中国基金业协会数据显示，2013年底同期公募基金总规模为4.22万亿元，公募业务总规模为3万亿元。这是券商资产管理规模首次超越公募基金。

　　但不得不说的是，在券商资产管理业务中，定向业务和专向规模合计约4.8万亿元，占比超过90%，主动管理规模仅约10%。特别是该业务规模膨胀的同时并没有获得多少利润。尤其是资产证券化业务很多项目搁置，去年市场上除了东方阿里小贷的一枝独秀，其余多数券商并没有太多进展，处于好项目找银行等其他金融机构去了，不良项目不好做也不好卖的尴尬局面。

　　“券商的通道业务就是银信合作的变种。”一位开始并不愿意接手通道业务的券商资产管理公司老总有点无奈地说，“通道业务靠的是有资源能拿项目，并不是资管的投资能力。说到底，通道业务其实是一种银行曲线放贷，融资方不能通过银行贷款的渠道得到资金，转而采用银证合作这种曲折的方式，最终使得融资方能得到需要的资金。但因为佣金很快就降低，券商并不赚钱。”对于这类技术含量低、收益率低的业务，这家公司开始根本看不上，没想到最后成为燎原之势，规模被数家小公司超越。不过，更多的人认为，虽然是通道业务，但也是在当前个人和中小公司银行融资难的大背景下所产生，券商的信用业务应运而生，弥补了市场不足。

　　业内人士介绍，券商资管沦为信托资金腾挪通道始于2011年四季度，此前银行主要以对接银行理财产品的形式，通过信托公司实现信贷资产由表内转表外，但在此后的政策打压下，银行开展转向与券商合作。2012年证券公司借创新业务取代了信托成为银行出表的新渠道，特别是2012年一季度之后，随着经济下行、票据贴现利率下降和贷款需求下降，银行自有资金也逐渐通过券商通道出表。据悉，当前存在的通道业务主要有五类：定向票据通道业务、银行信用证划款通道业务、银证信委托贷款业务、银证债券类业务、银证保业务。

　　截至2013年末，受托管理资金本金总额最大的中信证券，规模达到2508亿元，但净利润仅1.98亿元，利润率不及千分之一。海通证券今年一季报显示，其资产管理子公司管理的资金管理规模由2012年的350亿元大幅扩大到2048亿元，远大于旗下两家基金公司海富通基金管理规模888亿元和富国基金管理规模1033亿元的总和。其中，定向理财计划规模1913亿元，集合理财规模135亿元。从收入来看，根据最新公布的季报，资产管理子公司的净利润为5330万元，全年来看也达不到千分之一。大券商如此，小券商的业务收益率就更不会高。

　　仅规模高速增长给券商资管带来的发展意义有限。“没有可持续性，也不可能带来真正的核心竞争力，反而可能埋下‘地雷’。”业内人士透露，在规模爆发之后，今年券商面临的是主动管理能力的提高。

　　“两融”或已过巅峰期信用业务有待再创新

　　创新政策放开以来，行业内对利润贡献最大的莫过于信用业务。但信用业务当中最先开闸的“两融”业务或许高峰已过，正面临新的发展模式。

　　中国证券业协会公布的证券公司2013年度经营统计数据显示，去年全年115家证券公司全年实现营业收入1592.41亿元。其中融资融券业务利息收入184.62亿元。而目前“两融”余额已经超过4000亿元，按照出借资金利率8%计算，也将有300亿元以上的收入，而同时其余的股票质押回购等其他信用业务贡献正在增长。

　　不过，业内人士认为，“两融”的创新高峰或已经到来。2014年一季度，“两融”余额从年初的3465亿元增至3975亿元，增幅已经低于2013年同期78%的水平。在增速下降的同时，一些券商出现费率议价、佣金降低，甚至违规的现象。而随着融资渠道的放宽，券商在这一业务上的竞争还将加剧。据悉，目前大券商中维持千分之一两融佣金率的已不多。有券商表示，此前由于是新业务，其佣金都高于普通账户，即在千分之一左右，现在则普遍降到万分之三至万分之五区间。

　　“未来‘两融’余额增长也将逐步从单纯依赖客户数量，转向‘两融’交易模式与策略升级转变。”国泰君安相关业务部门认为，经过几年的创新发展，“两融”业务的客户开发也相对成熟，仅依赖客户数量已经不能保证市场占有率。

　　据悉，不少券商开始制定新的业务策略，如结合券源管理、量化策略支持等优势，丰富完善“两融”客户交易模式，实现“与客户共同成长”。国内还有一些大券商也都意识到，虽然“两融”业务的增量还在继续，但增速下降是必然的，如何挖掘满足客户新的需求和提供新的业务成为关键。有券商将信用交易业务的重点放在前期不太推广的约定购回、股权质押等方面，因为这些新业务更有增长潜力可挖。有信用业务部人士介绍，“刚开始做‘两融’，主要是在部分中小企业和个人难以从银行贷款的情况，券商又具有金融机构的优势，弥补了客户无法从银行贷款的不足，由此带来了丰厚的收益，但越深入就需要越多的风险管控能力。”

　　业内人士认为，券商“两融”未来业务发展与券商实力、资券规模、业务创新、信息系统平台、量化策略支持等息息相关。其中较为关键的是资金实力。但目前除了自有资金，券商现有的融资渠道还不够多，并不能够持续获得较低利率的资金出借给客户，未来或许随着更多券商上市以及银行贷款、发债等多种融资方式的丰富，可以进一步保持充裕的资本金。业内认为，需要有进一步的创新举措盘活两融资产，用以质押融资或证券化，迅速扩大信用业务的总体规模。

　　寻找新突破口探索发展新模式

　　新三板扩容一直被认为是可为券商带来多方面的收入，特别是如果未来做市商制度能推出，进一步降低交易门槛，试点园区继续稳步扩容，则新三板交投清淡的局面或将大为改善，有望成为券商全新的盈利掘金点。但是现状是，多数券商的场外业务主要收入来源是当地政府补贴，靠业务数量取胜，能够少许弥补单个项目收益很低的局面。

　　据悉，各地对新三板挂牌企业的补贴在70万元到320万元不等。上海浦东软件园今年公布的最新场外交易市场挂牌补贴政策受理通知中表示，为鼓励园区中小型科技企业成功进入上海股权托管交易中心或全国中小企业股份转让系统挂牌融资，根据《上海市张江高科技园区科技孵化及加速发展扶持办法》的规定，对在股交中心或新三板成功挂牌的园区企业，给予最高不超过160万元的一次性补助。其中，改制费用补助最高不超过60万元，挂牌费用补助最高不超过100万元。苏州工业园区在企业改制、递交申请和正式挂牌三个阶段按50万、50万、100万元分步兑现，一共200万元。

　　事实是，一些小企业一年的净利润可能也就三四百万，而一些地方补贴能达到300万元，地方为何要投入巨资高额补贴？某大型券商场外市场部人士认为，“现在很多小型企业本身利润就很低，补贴可以降低挂牌成本，甚至完全覆盖成本还有盈余。比如企业拿到200万元补贴，除去券商等中介机构的费用加起来大概150万元，还能余50万元。”

　　业内人士透露，部分地方补贴政策的时间窗口或于今年末明年初关闭，配套制度改革的出台还取决于很多不确定因素，因此，场外市场如果不靠补贴，还能否成为券商盈利的现金引擎？

　　“今年可能在场外市场上有突破。”申银万国证券分析，在新“国九条”中提到了证券公司的业务放开，“丰富适合小微企业的债券品种”，虽然没有明确怎么做，但如果当年美国粉单市场是证券公司盈利的大头，这次在中国会不会是同样的发展机会？

　　业内预计在今年的创新大会上，券商的柜台交易会有新的突破。业内人士表示，证券业协会等监管机构一直在研究建立证联系统，也就是将各家券商的柜台市场互联互通，这样在交易活跃度和价格发现以及对企业的吸引力上都会有大的飞跃。

　　“券商在交易市场上的地位期待有大的飞跃。”申银万国证券首席经济学家杨成长表示，从场外股权交易市场来看，新三板是在原来券商代办股份转让市场的基础上演变而来，现在以几个高新技术开发区为依托，试图发展成全国联网的最大的场外市场。各地已经形成的三十多个股权托管交易市场，是各地推动发展起来的，除了深圳前海略有特色外，其他基本大同小异。这两个市场彼此之间不存在层次关系，与三个场内股票交易市场也不存在衔接关系。这两个市场尽管目前挂牌公司数量不少，但是基本没有交易量。没有交易量，当然也就没有市场价格。即使有价格，那也是无效的。市场对股权没有定价能力，不知道定价标准，当然也就无法实现融资和再融资的功能。至于券商柜台交易市场，目前才刚刚开始建立。一些券商号称已经建立了柜台交易市场，但没有多少券种在交易。他呼吁券商是证券交易市场的核心推动者、要让券商参与各类证券交易所的建设，充分发挥券商的交易功能。此外，对于互联网金融问题，业内预期通过开放能够让券商进入这个领域，今年会有进步。在投资咨询业务上，未来不光只有监管，还会有新发展，派生新业务模式。

　　业内专家认为，创新是目前证券行业拓宽生存空间的关键之举。随着新“国九条”的公布以及创新大会的召开，券商创新空间拓宽，迎来从量变到质变的绝佳窗口。新“国九条”为资本市场的发展再度明确了方向，打开了作为资本中介的证券公司创新的无限空间，比如，新“国九条”提出促进中介机构创新发展，特别提到不同类型的机构可以交叉持牌照，在国泰君安证券首席经济学家林采宜看来，这意味着整个证券业内部的混业经营，这对于提高整个行业的竞争力，培养做大机构是相当重要的。这也将增加证券机构的竞争，推动券商行业优胜劣汰，对优质券商的创新发展有利。新“国九条”鼓励债市的进一步发展和市场化并购重组，无疑为券商的资产证券化业务和并购重组业务提供了良机。此外，新“国九条”明确，在风险可控前提下，优化客户交易结算资金存管模式。支持证券期货经营机构、各类资产管理机构围绕风险管理、资本中介、投资融资等业务自主创设产品。券商有望获得更大的自主创新空间，可望在新业务产品、组织体系和激励机制实现创新，在核心竞争力上实现新突破。