优先股驾到难改债市运行 债市焦点仍为资金面

7天回购利率与10年国债收益率走势

　　上周五，市场期待已久的《优先股试点管理办法》正式发布。由于优先股具有较强的债性特征，这一新型融资工具的诞生，也成为债券市场关注目标。不过，周一债券市场整体波动不大，显示投资者情绪稳定、未受优先股新规明显冲击。分析人士认为，试点阶段的优先股发行量或有限，因而难以改变债市运行主线；中长期来看，优先股供给结构变化，将给债券市场供需关系带来相应影响，但主导债市趋势的核心因素仍将是经济基本面和货币政策取向。

　　影响中长期债券供求

　　上周五，中国证监会正式发布了《优先股试点管理办法》（下称《办法》），市场期待已久的一项新型融资工具终于靴子落地。

　　虽然名为“股”，但由于优先股拥有股息固定、无重大经营事项表决权、清偿顺序先于普通股等性质，向来被视为具有较强的债性特征。而在本次试点中，优先股的债性特征得到了进一步的彰显。国泰君安周文渊指出，《办法》条款反映监管机构倾向于强调优先股的债性，而非股性。一是，证监会规定公开发行优先股需要设置可赎回和可累积条款，而可赎回累积优先股具有更强的债权性质，非累积不可赎回优先股则具有更强的股权本质；二是，《办法》新增规定“优先股每股票面金额为100元”，与债券类似；三是，办法要求上市公司不得发行可转换为普通股的优先股，更加削弱了其股性特征。

　　由于优先股具有较强的债性特征，其对债券市场的挤出效应受到投资者的关注。首先，直观来看，优先股的推出，增加了市场上债权类融资工具的供给，相应分流了投资者的配置资金；其次，推出优先股为实体经济提供了新的融资途径，在有利于稳定经济增长的同时，可能会引发通胀预期强化和信用风险预期下降，从而对利率债和高等级信用债形成利空。

　　不过，周文渊表示，从国外经验来看，优先股的发行规模有限，一般不会带来总需求的大规模扩张，而且从中长期来看，影响债券市场走势的核心仍在于政策方向，因此优先股的出现对于债市的影响有限。

　　债市焦点仍为资金面

　　虽然优先股落地受到了各方关注，但从周一市场反应来看，债市仍延续了上周以来的平淡气氛，显示投资者情绪未明显受到优先股新规影响。当日银行间和交易所债市整体收益率波动不大，银行间中长期国债收益率略有上行，交易所企业债涨跌互现、公司债仍延续着近期的弱势。市场人士表示，试点阶段的优先股发行量有限，以改变债市运行主线，目前市场关注焦点仍在于下一阶段货币政策和资金面前景。

　　春节过后，在央行公开市场对冲力度温和、货币市场资金面超期宽松的背景下，债券市场走出一波小牛行情。不过，从上周开始，伴随季末资金面不确定性上升，加上利率新债供给增加，债券市场谨慎情绪有所抬头，一级市场率先遇冷并带动二级收益率出现震荡走势。

　　对于下一阶段的政策和资金面前景，当前市场观点出现较大分歧。如申银万国证券表示，近日银行间市场出现的资金面趋紧只是今年流动性紧张的开始，当前债市逐渐处于“流动性趋紧+基本面双回升”的不利局面，债市将承受更大压力，未来利率曲线可能趋于平坦式上移。国泰君安则坚持认为，市场对货币政策的预期存在明显的修正空间，央行进一步投放流动性的概率在增加，加上4月份利率产品净供给压力或有显著减弱，收益率曲线中期仍有“牛市变平”的空间。

　　市场人士表示，临近一季度末，资金面难见明显宽松，短期债券市场将维持震荡格局，建议交易性资金维持谨慎态度，静待货币政策指引。