从国外老股转让经验看奥赛康暂缓发行

　　昨天刚刚公布发行价的奥赛康，今日（1月10日）凌晨发布公告宣布暂缓发行事宜，这也是IPO本次重启以来首只新股宣布暂缓发行。奥赛康暂缓发行之后引起了市场的极大争议，证券时报网记者梳理发现，网络上关于奥赛康是否应该暂缓发行，谁来决定暂缓发行的问题讨论颇多。老股转让和存量发行在国外早有实践，我们不妨来看一下国外老股转让的实践经验。

　　老股转让规模较大 高额套现引争议

　　奥赛康发布公告称，考虑到本次发行规模和老股转让规模较大，公司和保荐机构及主承销商中国国际金融有限公司出于审慎考虑，经协商决定暂缓本次发行。其同时指，公司和主承销商未来将择机重新启动发行。关于发行的后续事宜，公司和主承销商将及时公告。

　　根据昨日的公告，奥赛康此次发行5546.6万股，其中，发行新股1186.25万股，老股转让4360.35万股。发行价为72.99元/股，摊薄发行市盈率67倍，远远超过巨潮资讯网发布的创业板医药制造业加权平均静态市盈率55.31倍(截至2014年1月7日)。而据发行价和老股转让股数上看，老股直接套现318262万元。

　　奥赛康因高市盈率、高发行价、老股高额套现的问题暂缓发行，网上对于谁来叫停方面的讨论也颇为激烈。有股民认为，没搞懂奥赛康为何停了，中金只收过路费。另有股民认为，停发奥赛康是好事，这样以后就不敢乱报价。还有股民认为，对于市场规范化来说，让奥赛康顺利发行才会是市场进步的一重要，目前被停了，说明有人在阻碍市场进化。“老股转让”是境外主要市场的成熟做法，我们不妨来看一下国外关于老股转让的实践经验。

　　国外关于存量发行的实践：美国证监会不干涉

　　美国证券法允许存量发行，即发行人首发时，老股东可以向公众公开出售首发前购入的股份。美国证券法规定，公开发行，不论是发行新股，还是出售老股，都需要向美国证监会注册，除非符合豁免条件。比如，符合条件的私募发行或私募转让不需要向美国证监会注册。因此，发行人公开发行股份，需要向美国证监会递交注册表，履行注册程序；老股东公开出售股份，也需要通过发行人向美国证监会履行注册程序，在首发的注册表（主体部分为招股说明书）中做出相应的披露。

　　换句话讲，公开发行新股和公开出售老股通过同一次注册程序完成，两者都是首发的一部分。美国证监会侧重审核注册表、招股说明书，如有老股出售，招股说明书首页以及相关部分（如“主要和售股股东”一章）需要做出相应披露，美国证监会不干涉老股东是否在首发时公开出售股票。因此，在美国首发实践中，不时会出现既有新股发行又有老股出售的情况。

　　公司首发时老股东是否公开发售老股，美国证券法不管，决策权留给老股东和公司。但是，实践经验表明，首发时老股东出售股票，承销商、公司和股东之间通常会有严肃的讨论，讨论的核心是避免老股东出售老股给首发带来负面影响。比如，不少私营企业，控股股东通常也是创始人，创始人首发时出售老股，会影响投资者对公司经营的信心，影响首发的顺利进行。所以，老股东出售老股，通常是各方反复讨论、甚至博弈之后的结果。

　　新股发行体制下保荐机构责任重大

　　根据公司公告，此次暂缓发行是发行人和保荐机构中金协商决定的，而在本次新股改革中，保荐机构责任加大也成为亮点之一。

　　证监会《关于进一步推进新股发行体制改革的意见》进一步明确保荐机构等证券服务机构及人员在发行过程中的独立主体责任，通过信息披露责任提前、明确中介机构必须依法赔偿投资者损失、加强稽查部门介入调查力度等方式，加大了违规成本和打击力度，坚持市场化、法制化取向，突出以信息披露为核心的监管理念，进一步强化了信息披露的透明度和细节化，强调对投资者利益的保护，切实推动保荐机构认真履行保荐督导职责。

　　这些措施促使保荐机构进一步完善和落实内部控制制度，加强项目质量的控制，强化对保荐代表人的管理，从尽职调查、发行保荐、询价承销、持续督导等方面逐步完善执业体系，在提高工作质量的同时降低自身的执业风险。

　　根据《意见》，发行人与主承销商自主确定发行时机和发行方案，并根据询价情况自主协商确定新股发行价格。主承销商对发行人的投资价值、对行业未来发展趋势进行把握和判断从而合理定价的能力将更多地接受市场的考验，但同时主承销商在新股定价中的积极作用将进一步得到体现，而此次奥赛康与中金协商决定暂缓发行，也是发行人和承销商履行责任的体现。

　　新股发行体制改革对于管理层、发行人、保荐机构而言都是一次机遇与挑战，而前不久由国务院颁发的保护中小投资者权益的“国九条”，或许会成为新股发行实践的指引。

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