CFP图
■ 本期嘉宾：
沈建光 瑞穗证劵亚洲公司董事总经理
Mark Daniel Elliott 美国Elliott资产管理公司总裁
麦德能 彭博经济学家全球负责人
David Mericle 高盛分析师
【机构视点】
花旗银行：美联储将从“具体实施方式”的角度开始讨论削减QE。
高盛：美联储首次缩减QE的时间更可能是明年3月。
苏格兰皇家银行：市场可能低估了美联储削减QE的速度；美联储可能在12月、1月和3月的任何一个月份削减QE，其中一种可能是，预先承诺可能在1月削减QE。
摩根大通：11月就业报告让我们“闻到了一些缩减QE的味道”。如果美联储同时下调IOER，将会使其与市场的沟通机制复杂化。
摩根士丹利：美联储将在明年3月开始削减QE，同时还会将失业率门槛下调至6%。（目前为6.5%）
现 状
伯南克将上演“告别秀”
2013年12月、2014年1月、2014年3月，QE究竟何时退？2014年，美联储100岁。当地时间12月17日至18日，美联储联邦公开市场委员会（即俗称的FOMC）将召开本年度最后一次决策会议，是今年缩减QE的最后机会。据《国际金融报》记者了解，美联储主席伯南克将在12月18日会议结束后，立刻对市场发表对会议的解释讲话。
12位委员，将把美国每月850亿美元的央行购债计划（QE3），作为留给美联储100岁生日礼物？还是让伯南克亲手缩减QE3，作为主席生涯结束的礼物？事实上，如今QE3已骑虎难下，何时退、如何退都已经变得越来越复杂，连伯南克自己也表示难以理解。
目前来看，一直阻碍QE退出的重要原因——两党财政之争，仍然不能令人高枕无忧。
尽管上周五，美国众议院以压倒性优势通过两党预算协议，但本周，参议院或将进行投票，假设协议最终成为法律，将避免美国未来两年内再发生政府关门，但假设参议院未通过，财政不稳定又将影响美联储决心。
近期美国各项经济数据捷报频传，其中上周公布的失业率已经达到了7%。7%的失业率、2%的通胀率，曾被伯南克作为QE3退出的两大硬门槛。
人员结构将发生重大变动，委员会12名委员，7名将换人。虽然下一任主席耶伦被认为是鸽派（态度温和，倾向保持现状），但奥巴马即将提名的副主席费舍尔，却是强硬的鹰派。《国际金融报》记者统计发现，曾为伯南克导师的费舍尔近几个月以来一直为退出QE摇旗呐喊，措辞严厉地警告QE对经济的损害。
话题一
缩减提前开始？
早就该缩减。美联储现在就像个做错事的孩子，一直不愿意承认错误，一直给自己找借口，解释自己为什么不缩减QE。我认为，12月的会议将宣布开始缩减的计划，至少在伯南克退位之前，会开始这一缩减的进程
经济、政治都已做好准备，该缩减了！此前历次FOMC会议中，各位反对缩减QE的委员，最主要的担忧是经济复苏不稳，缩减QE将导致利率上升，不利于刺激企业投资。
目前，各大金融机构已经纷纷提高了12月缩减QE的可能性，但只是认为“有趋势、有可能”，极少有人直接对本周是否宣布缩减，给出明确的YES或NO。那么，QE是否会提前缩减？
沈建光：早就该缩减。美联储现在就像个做错事的孩子，一直不愿意承认错误，一直给自己找借口，解释自己为什么不缩减QE。我认为，12月的会议将宣布开始缩减的计划，至少在伯南克退位之前，会开始这一缩减的进程。
货币政策不该被财政问题绑架，因财政斗争而改变既定的缩减计划是非常不应该的，9月为货币政策开了非常坏的先例。
依赖“印钞票”的量化宽松，就像吃鸦片，越吃越孱弱，经济越来越危险。货币政策应该是基于经济本身，央行为了挽救经济恰当采取非正常政策还可以理解，但一味拖延，拒绝回到正常，是对本国和全球经济的伤害。
目前，美国经济复苏已经取得了明显的效果，经济增长逐步回到正轨，量化宽松作为特殊时期的非正常政策，如果再不退出，将迫使美国经济堆积泡沫，对美国、全球经济都是危害。
麦德能：12月，还是明年1月缩减？概率各占50%，但我个人认为是12月18日。各项经济数据都非常可喜，特别是近期的零售业数据，已经大大提高了本周决定缩减的可能性。另外，9月未能按时缩减的重要原因是两党财政预算案斗争、政府关门危险，而现在危险已经解除，因此没理由仍然不缩减。
大部分数据，包括U-6失业率，都在符合预期的轨道发展。财政预算案不仅不会成为经济复苏障碍，新的协议反而会促进经济增长，推动2014年的美国经济。目前究竟是12月，还是1月，仍各占50%，但我认为经济现状已经准备好，本周理应缩减。
Mark Daniel Elliott：本周不会宣布缩减QE。尽管有预期认为美联储12月缩减QE的可能性增大，但这依然是少数人的观点。
因为美联储官员不愿给市场带来“鹰派”的意外，收紧金融环境可能会引发市场对美联储通胀目标承诺的怀疑，因此我们认为美联储12月行动的可能性很低。
而且在经济数据上，自10月以来美国经济数据好坏参半。其中最强劲的要数每月非农就业增长人数在20万以上这一趋势。不过，我们预计美联储官员将明显增加通胀的考量，通胀数据近几个月进一步回落。
更重要的是，在与市场的沟通上，我们继续认为增强的前瞻指引将抵消缩减QE的影响，但我们怀疑FOMC已准备采取该举措。尽管目前市场普遍预期美联储最终会加强，或澄明前瞻指引，但10月会议纪要和近期美联储的评论表明，在应该采取何种形式上，美联储几乎没有达成共识。
值得一提的是，根据最新数据，尽管美国的GDP增速和失业率都好于此前美联储的预期，但这两项指标细看都有点问题，比如美国第三季度GDP主要由库存的累加拉动，过去几年劳动参与率的下滑也一直是一大争议因素。
此外，美联储偏爱的通胀指标持续低于预期，更别提2%的通胀目标了。
伯南克在最近的一场演讲中提到，相较于前瞻指引对短期利率的效果，长期资产购买（LSAPs）的成本与效果有着巨大的不确定性。他进一步强调，LSAPs的使用造成了额外的成本与风险，随着美联储的资产负债表持续膨胀，有人可能会认为这种工具不再那么有利。
伯南克表面上的意图是说服市场接受资产购买步伐的放缓不是加息的信号，甚至不是整体上极为宽松的货币政策将有所收紧的信号。而市场关注的重点则是QE持续使用的边际成本与边际效益之间如何权衡。
话题二
缩减QE=收紧货币？
缩减QE会影响全球的每个人，但影响不会是爆发式的，而程度却将非常广泛而深远。美联储已经使全球经济系统做好了准备迎接缩减，而全球金融市场也已经释放出了压力，在经历了过度反应后，又调回了正确的轨道
美联储早晚要退出其量化宽松政策，而回归正常后的金融市场又要回到“正常”利率时代。即美国10年期国债收益率将会高出通胀率2个百分点，这意味着现在的2.88%的10年期基准国债收益率将会上涨至4.5%。可是，经济真的强大到足以承受利率上升了吗？
沈建光：现在谈利率上升还有点早，QE退出至少要到2014年底或2015年。
比宣布缩减QE更危险的，在于迟迟不缩减。更严重的是，一下说要缩减，一下又不缩减，造成金融市场混乱。
5月伯南克说要缩减QE后，印度尼西亚等国家几乎遭遇经济危机。但这次宣布缩减QE的影响将不会太大，因为全球金融市场从5月就开始做准备应对，现在已经不会感到意外。
Mark Daniel Elliott：对于联邦隔夜贴现利率，缩减QE不可能带来任何影响，该利率只能继续维持0的水平，至少在可预见的未来。
可以说，缩减QE会影响全球的每个人，但影响不会是爆发式的，而程度却将非常广泛而深远。目前大部分研究员都过分夸大了缩减QE的突发影响。
美联储已经使全球经济系统做好了准备迎接缩减，而全球金融市场也已经释放出了压力，在经历了过度反应后，又调回了正确的轨道。
具体来说，缩减QE对那些依赖资本、贷款的行业尤其明显。例如，公共事业、化工公司，以及贷款超级严重的美国住房市场将受到不良冲击。
不过，对很多人却是好消息。利率的正常化，将使中小公司和企业家，拥有更开放的贷款市场，而中小企业才是全球经济、美国经济真正的动力，却一直被严重束缚，无法发挥更大动力。
另外，保守型投资者也将受益，利率正常化将为他们带来正常的应得投资回报，而目前这些应得的投资回报，却因为不良的货币政策，而无法实现。
可是，为什么美联储更看重失业率，而不是通胀率？很简单，失业人口，比有钱却没能得到高回报的人，将制造更大更严重麻烦——更何况，债主还在海外。
麦德能：即使缩减QE，也不代表货币政策由宽松转收紧，量化宽松政策仍将继续，只是减小宽松的程度，以及转变宽松方式。
纽约联储正在观望美联储的购债计划在多大程度上给国债流动性和MBS交易市场带来威胁。财政赤字正在下降，MBS的存量也在收缩，这意味着减少购债规模并不等于收紧政策。
对于金融市场，QE缩减应该只是短期的价格波动。对于各国经济而言，随着QE退出美国利率将上升，那些外汇储备不多、经常账户赤字过多的国家将受到严重冲击。例如，5月22日伯南克第一次表示将于9月缩减QE，而9月推迟了缩减计划，从5月到9月期间，那些受到冲击最大的国家，这次也应该非常警惕。
话题三
QE会如何缩减
一边安抚市场说不会影响利率，一边宣称要调低失业率目标，甚至有可能做出承诺，保证在未来一段时期内都不提高贴现利率，以此来减少对长期利率的影响
近期美国数据向好，再次把QE问题推向热议话题,但如果真开始缩减QE对中国经济乃至全球经济都会造成重大影响。那么，QE究竟该以何种节奏退出，又将伴随哪些动作登场？
Mark Daniel Elliott：需要注意的是，在缩减QE同时，美联储有权利再次扩张QE，或采取其他配套措施，一旦出现不利情况，例如利率上升过快。
我相信美联储缩减QE时会是这样的姿态：一边安抚市场说不会影响利率，一边宣称要调低失业率目标，甚至有可能做出承诺，保证在未来一段时期内都不提高贴现利率，以此来减少对长期利率的影响。
而市场对此会有如何反应？自从长期利率从今年年初的历史低位开始大幅上升以来，市场已经过度反应，对不确定性的担忧一直伴随市场。而美联储对市场的反应非常敏感，因此会想尽办法保证长期利率的稳定，确保美国和全球经济在正常轨道内。
对于ＱＥ背后是否还隐藏着其他风险，我认为市场总是能不断找到东西来担忧，不论政策是什么。奇怪的问题是，现在大家都在担忧QE缩减停止的危险，而这种担忧跟当时说要开始缩减的原因一样。
在目前充满不确定的时期，忧虑总是胜过贪婪，因此事情结果总是好于预期。在政策更明朗的时期，投资者才会变得自信（正如2007年的美国），才会促使经济泡沫，正如2008年至2009年崩溃的“金发女孩经济”。
对于有眼光的投资者，这就不是问题，不管市场好与坏，政策是否明朗，都能准确判断投资方向。
不过，我真正的担忧在于，美国只是用非正常货币政策，掩盖经济本身的问题，而不对经济采取结构性改革，这只会让经济更加崩溃。
麦德能：首次，美联储将缓慢减少购买财政部国债债券，不过规模将非常小。同时，房地产债券的缩减将更加缓慢。美联储希望在退出QE的过程中，房地产市场不会受到巨大冲击，不想对美国住房市场复苏造成阻力，因此对MBS（按揭抵押债券）的购买减速将更加缓慢。
其次，在现有的阀值中增加通胀门槛。伯南克曾在9月提出这一想法，即在现有阀值的基础上增加通胀门槛，或许设定在1.75%或者更高的水平。美联储或许会同意，即使失业率门槛触及，但通胀率没有达到1.75%，美联储就不会开始加息。
最近克利夫兰联储的纪要预期，1.75%的通胀门槛或将会推迟第一次加息的时间至2016年第一季度，比当前的预测晚了4个季度。
第三，小幅度降低超额准备金（IOER）。由于美联储推出了新的逆回购工具，美联储能更容易也更合理地降低0.25%的准备金率。逆回购工具能够帮助短期利率保持正值，进而降低有担保和无担保的利率。但这一工具仍处于测试阶段，美联储似乎也不太可能会承受隔夜回购利率或有效的联邦基金利率变为负值的风险。所以如果要降低超额准备金，那么也只可能是小幅下调。
第四，或会改变前瞻指引的阀值。这很可能会包括降低失业率门槛以调节缺乏劳动参与率的机制（失业率的下降夸大了劳动力市场的复苏势头），另外还包括一项“鸽派”的举动——鼓励区分收缩QE与收紧政策的区别，这一观点在上月发布的美联储员工报告中获得了支持。
不过，这将影响前瞻指引阀值的严肃性，10月的FOMC会议中一些与会者表达了这一忧虑。但无论如何，如果美联储乐意做出调整，并以可靠的数据作为指引，这实际上会强化美联储的公信力。
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