曹凤岐：目前资本市场一个迫切的任务是重启IPO

　　北京大学金融证券研究中心主任曹凤岐

　　十八届三中全会资本市场确实就讲了两句话，一个发展多层次资本市场，第二要推行股票发行注册制。多层次资本市场刚才贺强已经讲了，我这里面对注册制的问题谈点看法，应该说中国的IPO从审批来看经历三个阶段到现在为止是两个阶段。在98年《证券法》出台以前我们是完全的计划审批制，《证券法》98年出来以后我们过渡到核准制，这个核准制应该看和审批制没有任何区别，还是实质性的审批。为什么提出注册制？中国资本市场发展到今天市场化的程度提高了，条件可能可以了。第二，这种严格的审批制对中国资本市场产生了非常大的弊端，包括动不动就停止新股发行，这不就是审批制吗？非常典型的表现。中央提出来要在IPO股票发行上实行注册制是一个革命性的进步，应该说对中国的资本市场可能产生革命性的变化。我们看到提出来是不是马上就应该执行？比如说马上我们要重写注册制呢？不可能，要有准备。我们现在的任务是什么？我们现在的任务就是如何使股票发行从审核制平稳地过渡到注册制，时间上没有三五年时间做不到。

　　首先一个迫切的任务重启IPO，一年多了，这个市场一家上市发行的都没有，这正常吗？以为用这种办法就可以抬升股市，可以吗？历史经验已经证明，停止IPO对市场的损害非常之大，就像一个火车在高速行驶中赶快刹闸，再重启需要更大的能量。每次停止IPO都是股市不好，再重启这个股市还得下，恶性循环。股市在盼，股民在盼，整个社会都在盼，IPO是必须的，再不重启这个市场就完了。目前的任务要重启IPO，怎么办？正在研究，因为压力太多，据说有八百多家排队的，让谁上不让谁上？大家一起上，市场行吗？这次重启跟注册制毫无关系，这是第一个要做的。

　　第二，如果要做的话，两年之内先实现再融资审核权的下放，由交易所来行使再融资的审核权，不要由证监会再批了。再融资发行已经是上市公司，公众对其比较熟悉，相对风险比较小。发行权下放是发行体制改革的重要思路，初期可考虑再融资的审核权下放到交易所。也可以尝试股价发行、存量发行等政策性工具，这样我们可以和IPO重启结合起来，不用再审了。

　　第三，逐步比如经过三年到四年IPO核准权下放到交易所。我们提出来很多思路，其中一个就是监审分开。你可以监管，但是你别老审批，能不能初次的审核权交给交易所，由交易所再向证监会汇报，证监会可以逐步从实质性审批变成程序性审批，并且从时间商来说得三五年时间。

　　第一个问题关于时间问题我讲这三点。

　　第二个问题，改革的具体措施。因为IPO发行制度的改变应该说涉及到方方面面，涉及到证监会，涉及到上市公司，涉及到中介机构，涉及到现行的制度现行的法律，包括在法律里面我们还是在《证券法》里面还是核准制，刚才说改革就是违法，别违法，我们先修法，它是一个系统工程。我们要各方面去做，如果真正实行市场发行了。

　　第一加强信息披露质量，建立追责机制。中国的上市公司老毛病虚假陈述，投资者跟着你的信息来进行投资的，披露虚假信息不负责任。刚才华生讲，它是一个披露制度，在这一块应该强化信息披露的真实性、准确性、完整性、及时性，对造假机构追偿责任，成本太低，现在倒养成不造假觉得亏了，要这种机制实行注册制怎么可以？

　　第二，淡化对持续盈利能力的价值判断，对持续盈利能力的判断一直是我国新股发行审核的重点，实际是审不出来的持续盈利能力。通过筛选公司很难在经营中出现持续经营能力，很难筛选，业绩下滑的公司占相当大的比重。未来应当逐步将注意力对持续能力的实质审查转移到对信息披露的形式审查，有助于降低事前审核门槛。

　　第三，改革询价制度，完善定价约束机制，提高发行定价的市场化程度。以充分信息披露和风险机制为前提，通过发行人投资人的博弈确定发行价格，而且提出来能不能引入个人投资者，个人投资者的话语权还是小的，进一步加强对机构投资者的报价监管，制订问责制度，对信用评级机制挂钩，对价过程中多次出现非理性报价和其它不正当行为机构应降低信用评级，提高寻价对价整体报价水平。

　　第四，强化公司治理和内控制度建设。

　　第五，改革发审委监管机制方面存在问题，表现责权不匹配，责任标准模糊，问责方式单一等等。实现注册制还要不要发审委？可考虑将发审委转变为专门就信息披露重大疑难事项进行审核，淡化价值判断，明确发生委的审核权合规审核为基础，信息披露是否真实完整等审查。证监会从一票将决定权变为一票否决权，决定权报给你合规你就别管了，你看它是不是真实，不真实就叫停就处罚它，就上不了这是真正的监管。

　　另外配套制度重要的是几个改革，证监会定位是什么，证监会是审批会还是监管会，加强证监会的独立性。交易所也应该更加独立，说它是会员制还是公司制，什么都是，是证监会的服务机构。有人说交给它审批一样的，交易所应该独立，这样就可以了，交易所的职能。加强多层次资本市场的建设，刚才贺强已经说了，不仅仅是主板、创业板、中小板的问题，场外交易市场还有债券市场都要起来，这样就分流了不是光盯着股票这一块。建立集体诉讼制度，个人很难去诉讼，集体诉讼制度应该建立起来。加强法制建设，包括进一步修订《证券法》，现在已经开始了，另外加大执法力度。现在《证券法》本人也起草过，首先处以行政责任，其次处以民事责任，第三严重的追究刑事责任。行政责任非常明确，非法收入的三倍五倍罚款给财政，民事责任不知道咋办，刑事责任什么叫非常严重搞不清楚，现在应该是这块加大执法力度。《证券法》应该从不同角度修改，最重要的修改，审核制不能说了，如果说了我们白干。还有一条，中国实行分业经营分业管理这句话在修改的时候本来已经去掉了，结果还加入，有的单位说这不能变，最后我们加了一句国家另外规定的除外。这个必须改掉，很多事情必须来做，当然还需要其它的配套措施，比如分红制度、退市制度。这些制度完善了，注册制才能真正实行。

　　谢谢大家！

　　(曹凤岐)