茅台十年增长神话落幕 降价自救祸及经销商

　　9月2日,被誉为A股价值投资标杆的蓝筹龙头股——贵州茅台酒股份有限公司(600519,下称“贵州茅台”)遭遇2011年上市以来罕见的跌停。

　　9月18日,贵州茅台更是报收141.3元,创下近三年的新低,总市值跌破1500亿元整数关口,跌至1469.52亿元,创下9月2日跌停后的新低。

　　贵州茅台每股盈利长期以来稳坐头把交椅,保持多年高速增长、毛利率(超过90%)为所有上市公司最高等光环,让贵州茅台股价一直上涨。按复权价格计算,贵州茅台股价最大涨幅超过25倍,到目前为止仍有近15倍的涨幅。

　　2013年注定是贵州茅台的分水岭。高端白酒销售量价齐跌,中低端白酒销售又不给力,导致贵州茅台今年上半年净利增速创下历史最低水平。贵州茅台“十年神话”终“落幕”。

　　为应对高端酒市场寒冬,贵州茅台实施了一系列转型策略,但目前看来,转型效果似乎不如预期。白酒专家铁犁认为,贵州茅台此前的关系营销的路子走不通了,应该尽快往市场营销转型,但转型至少需要三五年才能见效。

　　此外,在产能高速扩大的背景下,贵州茅台扩张的高成本也成为一大隐忧。

　　在业绩下滑转型效果不佳的基础上,贵州茅台下一步如何转身自救,是其高层需要好好思考的一个问题。

　　史上最差的中报

　　9月2日,对贵州茅台的股东而言是一个难忘的日子。当天贵州茅台罕见盘中被砸,最终仅以比跌停价高出2分钱的价格惨淡收盘。股价创近三年最低,34.4亿元资金夺门出逃,两个交易日市值蒸发178亿元。这一白酒标杆及基金、券商自营标配股的暴跌,让投资者一度不敢相信自己的眼睛。贵州茅台“只涨不跌”的神话也成了幻影。

　　实际上,机构对贵州茅台的投资分歧早已有所显现,一些机构继续看好贵州茅台的投资价值,也有机构表示白酒行业处于调整周期中,最坏的时候或许还没过去,应谨慎看待。不少机构选择了撤离,但也有机构股东冒死挺进。数据显示,2012年年报共有351家机构股东,今年一季度,仅剩下97家,到了中报,又增加到306家。但贵州茅台已不再是基金公司的头号重仓股。

　　数据显示,306只基金产品持有贵州茅台1.18亿股,如此前没有抛售,那么仅9月2日一天浮亏就高达19.8亿元。

　　市场普遍认为,股价跌停的导火线,是贵州茅台8月30日发布的“上市以来上最差”中报业绩。这一重磅炸弹,把资本市场砸出了一道深深的裂痕。

　　贵州茅台8月31日公布的半年报显示,2013年上半年,实现营收141.28亿元,同比增长6.51%;实现归属于上市公司股东的净利润72.48亿元,同比增长3.61%。其中,净利润增速为贵州茅台2001年上市以来的最低,营收增速则是上市以来第二低,仅高于受非典影响的2003年上半年。

　　自2003年以来,贵州茅台的营业收入和净利润一路飞奔,净利润增长率也在2008年创下10年中的峰值——164%。在经历了2008年~2010年的缓速增长后,2011年开始重新步入快速增长通道。尤其是去年上半年,贵州茅台的营业收入达到历史新高,为2011年全年的72%,净利润为2011年全年的79.8%。

　　然而,随着去年下半年“国酒茅台”商标申请风波、“塑化剂”事件、国家限制“三公消费”、中央军委“禁酒令”等不利因素接踵而至,贵州茅台的好运急转直下。

　　有消息称,今年初茅台集团内部会议透露,今年制定的增长计划是相比去年同期营业收入增长20%,然而上半年同比增长仅6.51%,与目标离得很远;净利润增长率也仅为3.6%,是近10年来首次低于10%。

　　一位基金经理称,中报数据和以前的高增长完全不可同日而语,贵州茅台未来两年内也不会大幅上涨,不排除业绩负增长的可能。贵州茅台会面临一个调整期,下一阶段要看商业模式的重建。

　　为稳住股价,9月3日,贵州茅台的大股东茅台集团紧急启动“救市”措施。贵州茅台当晚发布公告称,茅台集团增持上市公司股份406773 股,占其总股本的0.0392%。本次增持后,茅台集团持有贵州茅台股份6.421亿股,占其总股本的61.8491%。这是茅台集团的历史上第三次增持,前一次增持45.3万股,主要针对去年“塑化剂”事件。

　　与此同时,贵州茅台在公告中还指出,基于对本公司未来发展的信心,茅台集团公司拟在未来6个月内(自本次增持之日起算)以自身名义继续通过上海证券交易所交易系统增持本公司股份,累积增持比例不超过本公司已发行总股份的1%(含本次已增持股份)。但此次增持并未止住贵州茅台下跌的颓势。

　　实际上,几乎所有的白酒企业都面临净利润大幅下滑甚至出现亏损的现实。相关财报显示,黄台酒业今年上半年净利润暴跌108%,酒鬼酒净利润大跌88%,沱牌舍得利润大跌80%,老白干下跌12%,泸州老窖下跌9%。在实现利润增长的企业中,洋河股份增长3.50%,山西汾酒增长7%,五粮液增长14%。相比前些年动辄30%甚至50%以上的增长,白酒业整体陷入低迷已是不争的事实。

　　中央反对“四风”的整治一浪更比一浪高,高端白酒市场将继续下滑。加上前几年高端白酒的超常规扩产,正处于释放产能期,市场价格竞争异常激烈。分析师指出,今年中秋、国庆白酒销售从目前调研情况看,已经是“旺季不旺”的情况,四季度销售可能不会好,全年业绩可能仍会低于预期。短期内,看不到政策缓和的可能。

　　“护城河”骤然收缩

　　据一位经销商介绍,贵州茅台产品供不应求,在市场上一直处于强势地位,经销商为了得到份额保证供应,基本都是抢着交纳预付款后等待贵州茅台发货。

　　据了解,预收账款一直是白酒股的“护城河”,按照白酒企业财务记账方法,酒企收到经销商打款后,如果没开票、也没把酒兑现给经销商,那么这笔钱就会记在预收账款中。预收账款并不计为当期收益,一般要等到产品出货后才会确认,业绩就是靠这口“蓄水池”造出来的。

　　预收账款一直是机构人士颇为重视的一项指标。预收账款更能体现公司未来的发展潜力,一般被理解为贵州茅台盈利的蓄水池,也是公司平滑利润的重要手段。从2008年开始,贵州茅台就通过有规律的释放预收款来平滑业绩。

　　然而,但贵州茅台预收款在2011年创下70.27亿元的历史新高之后便一路走低,如今所剩不足10亿元。

　　2011年年报显示,当年贵州茅台的预收账款一度高达70.3亿元,去年前三季度的预收款也维持在较高的水平,分别为57.7亿元、40.5亿元和37.5亿元。

　　贵州茅台今年中报显示,贵州茅台预收款由2013年初的50.91亿元直降至6月底的8.35亿元,降幅达83.6%,较一季度的28.7亿元下滑了70.9%。

　　上海一位长期关注白酒行业的券商分析师指出,目前,贵州茅台的预收账款仅有8.35亿元。今年上半年有42.56亿元预收账款计入了上半年的营收中,也就是说,今年上半年贵州茅台的实际营收仅有98.72亿元。如果按照营收98.72亿元计算,与去年同期132.64亿元相比,贵州茅台的营收实则是下滑的,下滑幅度为25.6%。

　　业内人士指出,预收款断崖式下降反映了贵州茅台收入“护城河”的消失,这意味着贵州茅台不再需要提前预订,预示着未来一段时期内公司的发展空间会受到压制。同时,广告费用开支的增加导致销售费用增幅明显,如果实际销售不能随之增长,贵州茅台将面临考验。

　　资深白酒分析人士叶资本指出,以前经销商需要提前3-6个月打款进货,在白酒产销两旺的情况下预收款自然逐步攀高,而随着2012年下半年白酒行业的转向,经销商货品积压、动销变差,这直接导致了茅台流动资金的紧张。

　　“蓄水池”水位下降,让市场担忧不已,投资者也纷纷用脚投票。有机构甚至担心,这口“蓄水池”会否干涸。“如果说,之前贵州茅台还可以靠预收款来调解利润的话,2013年上半年贵州茅台拼命释放预收款才艰难实现了业绩的个位数增长,那接下来呢?”有投资者质疑说。

　　实际上,白酒企业预收账款同比大幅下降,是整个行业目前所面临的尴尬。数据显示,13家白酒企业上半年预收账款为82.10亿元,与去年同期168.32亿元相比,降幅超过五成。白酒行业的寒冬,远未离去。

　　酒业专家认为,白酒行业调整还没有结束,上半年受行业惯性发展,部分白酒企业报表还保持一定增长,但到今年下半年以及明年上半年,白酒行业报表情况将会更难看。

　　放低姿态下沉自救

　　在中央严控“三公消费”的背景下,白酒行业景气度直线下降。面对困境,贵州茅台在今年5月的年度股东大会上推出了一系列转型之举。

　　贵州茅台董事长袁仁国在年度股东大会上表示,贵州茅台的消费转型已经启动,即将贵州茅台的消费群体将从“三公消费”向大众消费、商务消费、大企业、大集体、民营企业等方面转移。

　　根据这个策略,贵州茅台进行了调价。

　　7月中旬,贵州茅台与北京酒仙电子商务有限公司在北京签署战略合作协议。贵州茅台方面透露,公司已下发相关产品降价通知,最高降幅超50%。其中汉酱终端价格从799元调整到399元,仁酒终端价格从658元调整到299元。53度的飞天茅台也走起了团购的道路。

　　还有消息透露,贵州茅台自从6月发布降价指令后,还透露将斥资数亿元对2012年后进货的汉酱和仁酒的经销商进行补贴,以弥补降价带来的直接经济损失。

　　不过,在业内人士看来,贵州茅台将汉酱和仁酒的价格降低一半出售,让经销商们遭遇了巨大的打击。

　　白酒专家铁犁指出,虽然贵州茅台出台了对仁酒和汉酱经销商进行亿元补偿的措施,但在操作上有一定的难度,因此,贵州茅台降价自救不是明智之举。

　　甚至有人认为,贵州茅台的降价策略启动难度较大,贵州茅台对经销商的补贴政策很难落地,降价成为其改革中的一大败笔。

　　据了解,贵州茅台的政策基本上都是通过一级经销商分级向下传达,而对汉酱和仁酒的补贴政策也是通过一级商进行,但是一级商手里大多没有存货。就有一级商明确说过厂家将补贴款给到后,也不会轻易向下游经销商传送,等存货卖完了,这些钱就可以装进自己的腰包。而很多二级以下的经销商在厂家具体补贴政策没有传到的时候,还只能以原有的价格进行销售。

　　此外,面对量价齐跌,贵州茅台开始放低姿态,大力拓展经销渠道。

　　据了解,为扭转销售低迷的形势,贵州茅台7月新增了2000吨飞天茅台的市场供应量。对于新增的量,公司计划通过新增经销商和销售渠道来消化,这便是引入特约经销商的政策。贵州茅台放开部分飞天茅台的经销权,鼓励销售其他高档酒的经销商代理飞天茅台。

　　据悉,贵州茅台增加新进入经销商,主要满足“999元/瓶、购买30吨酒和一次性打款”三个条件,茅台就同意新经销商加入,而这些经销商提前拿到了茅台的“入场券”,一年后才能转成贵州茅台的真正经销商,可以享受茅台酒出厂价819元/瓶。特约经销商的权力比专卖店大,只要有渠道,全国各地都能卖茅台的酒。

　　7月贵州茅台还正式直接进军电商销售渠道,与酒仙网签订全面战略合作协议,由其代理贵州茅台全线产品。之后又发布公告称,将向贵州白酒交易所出售200吨茅台酒。

　　对于贵州茅台积极拓展销售渠道,业内人士评价称,贵州茅台告别批条时代,进入全员卖酒时代。

　　有分析师认为,贵州茅台在营销策略转型是明智之举,不过,转型时间来得有点晚,转型效果仍然需要谨慎看待。目前白酒行业仍处于底部调整期中,在公司增加新的经销商和拓展新的销售渠道的推动下,贵州茅台的高档酒的出货量将有所上升,但高端白酒受限的大环境未变,公司未来的飞天茅台的销售增速仍将放缓。

　　还有业内人士指出,贵州茅台的销售渠道转向存在一定难度。经销商的转型存在一定困难。贵州茅台此前的部分经销商是靠“批条子”生存的,并没有走真正的市场化渠道,这也说明了贵州茅台的营销队伍需要补课。贵州茅台的营销队伍如果不进入一线市场,茅台的转型也有一定的难度。

　　发力中端“闪腰”

　　面对高端产品受挫,贵州茅台还启动了腰部发力策略。

　　对旗下产品仁酒和汉酱降价一半,就是想在中低价位市场取得一定的市场份额。然而,到如今看来,腰部发力的策略效果看起来并不见好。对一向“头重脚轻腰无力”的贵州茅台来说,要想在中低端市场拔得头筹,并非易事。

　　中报显示,2013年上半年,贵州茅台中低端系列酒实现营收7.34亿元,同比反而下降31.86%。而泸州老窖中低端酒则实现18.12%的增长,海通证券估计五粮液中低档白酒销量增长超过50%,收入增长30%以上。中低端白酒销售乏力仍是茅台不得不解决的问题之一。

　　白酒分析人士叶资本指出,中端酒定价不合理是系列酒收入下降的主要原因。在飞天贵州茅台跌至千元附近时,汉酱还维持799元/瓶的高位,甚至比五粮液的售价还高,销售自然难如预期。

　　在叶资本看来,贵州茅台本就不擅长中端,而五粮液和泸州老窖早已在此价格区间深耕多年,加之众多二线酒主打产品都集中在几百元的价格区间内,“这就好比田忌赛马,贵州茅台拿自己劣等马跟对手优等马比赛,固有的优势已经不再。”

　　而且,贵州茅台最核心的优势在于产品的稀缺性,如果成为大众消费品,那么贵州茅台的“护城河”将丧失殆尽。由于仅在贵州茅台镇所产贵州茅台酒才能称为贵州茅台酒,这也成为贵州茅台最后的护身符。如同曾经高高在上的苹果手机,当大街小巷随处可见时,苹果神话就破灭了。

　　此外,一线酒企纷纷放下身段进行转型,使得茅台在中低端市场的竞争也变得异常激烈。首先便是来自五粮液的步步紧逼。

　　据了解,五粮液确定的发展思路为“做精做细龙头产品,做强做大腰部产品,做稳做实中低价位产品”。7月23日,五粮液推出中等价位战略新品“五粮特曲”和“五粮头曲”。

　　五粮液集团董事长唐桥表示,中国白酒经过“黄金十年”的高速发展,正向理性回归,行业进入调整期。未来公司在巩固高端市场“名酒”形象的同时,加快新产品打造,占领中高价位市场,向广阔的“民酒”市场进军。

　　8月5日,五粮液又宣布以2.55亿元投资河北永不分梨酒业股份有限公司。永不分梨酒业将根据华北市场的消费者口味和需求,主要开发适合当地消费者的区域性中价位产品。同时,永不分梨酒业还将着重加大30元-100元、100元-300元等中低价位的产品开发和打造力度。

　　业内人士指出,相比贵州茅台,五粮液在中端产品布局相对比较完善。贵州茅台善于经营高端产品,而对中端产品的销售策略并不熟悉,如何杀出重围是它的一大挑战。

　　贵州茅台走中端路线必然意味着扩大产量,2013年上半年,贵州茅台生产贵州茅台酒及系列产品基酒35041.92吨,而2011年全年贵州茅台产量也不过39533吨,2013年上半年的产量就与两年前全年的产量相当。

　　根据贵州茅台的规划,公司还将投资逾200亿元建设中华村项目,新增产能超过5万吨/年,目前部分工程已经开始建设;同时,贵州茅台追加3.73亿元再次扩大301厂产能,总投资升到9.22亿元,而301厂主要就是生产贵州茅台王子酒、迎宾酒等中端产品。

　　不过,令人担忧的是,贵州茅台投资规模的急剧膨胀及单位投资成本的进一步攀升。

　　有投资人分析,过去10年间贵州茅台固定资产增幅远高于同期产量增幅,固定资产原值由2002年的5.96亿元增加至2012年末的86.50亿元,增长13.5倍,同期产量由1.07万吨增至4.28万吨,产量仅增长了3倍。

　　其继续以账面固定资产原值计算,2002年末茅台的吨酒固定资产投资成本为5.58万元、2002-2012年之间新增产量3.21万吨,而新增产能吨酒固定资产投资成本为25.06万元,单位投资成本上升了3.5倍,投资成本呈大幅攀升之势。

　　固定资产的飞速扩张无疑是贵州茅台的一大隐忧,而有投资者甚至指出,这可能会成为贵州茅台自己打败自己的一大隐忧。(□赢周刊记者 陈纯丽)