外围下跌拖累A股 弱市关注政策主题投资

　　中国证券报:汇丰PMI重回枯荣线上,但为何市场还是顾虑多于乐观?

　　姜超:8月汇丰PMI由上月47.7升至本月50.1,四个月以来首次处于荣枯平衡线之上,显示制造业景气回升,就业指标也有所回暖。政策微调致经济短期回升,但由于融资增速正逐步下滑,且领先经济1个季度,意味着经济回落大约在冬季。新订单指数大幅反弹而新出口订单下滑,反映内需好转外需有反复;生产指数较7月大幅回升2.6个百分点,与发电和电力(行情 专区)耗煤高频数据处于高位相匹配。原材料(行情 专区)库存回升且向上穿越产成品库存,但后者低于50,意味着补库存尚不明显。购进和产出价格均升至50之上,意味着PPI环比可能由负转正,也与生产资料价格止跌回稳匹配。8月汇丰PMI由上月47.7升至本月50.1,4个月后重新回到荣枯线之上,出现反季节回升,显示制造业景气有所回暖。分项指数中,生产、新订单、就业对汇丰PMI产生正向拉动。

　　中国证券报:9月美联储削减量化宽松的预期正在逐步增强,而近日外围新兴市场如印尼出现大跌,这意味着什么?

　　姜超:资产表现差异,可能蕴含投资者对于各国经济增长中的分化、不同种类投资市场支撑动力差异的看法。对于新兴市场,我们依然较为谨慎,因为其经济增长放缓明显,且由于美债利率走高,抬升全球利率中枢。因此从风险收益比来看,发达国家将更有吸引力。

　　其一,今年以来,新兴市场增速放缓明显。一方面,内需不振,韩国 、中国台湾和印度的PMI均呈现环比走低,7月中国台湾、韩国制造业指数仅为48.6和47.2;从工业生产来看也是如此,印度国内连续两个月出现2%的负增长;另一方面,外部收支失衡增加,如印度贸易逆差占GDP的比例扩大至5%。

　　其二,资本流出压力增加。一方面,随着美债利率走升,融入美元投资高收益新兴市场资产的交易头寸大幅减少;另一方面,从风险/收益比来看,美国房地产(行情 专区)价格低位走升,企业盈利较好,甚至在欧洲出现的经济底部反弹均增加了发达国家的资产吸引力。以上均不利于新兴市场,这使债券市场与股票市场同步发生调整。

　　其三,尽管印度、巴西采用升息的方式,试图缓和资本外流,印度甚至采取禁止黄金进口等方式,通过减少外币需求维持经常项目稳定,控制资本流出,但我们认为收效或有限。尽管部分国家国际储备较为充裕,可以提供一定缓冲,但汇率贬值预期的自我强化会降低央行单方面干预效果,目前从长债利率大幅走高来看,投资者要求的风险溢价仍高。

　　基于此,我们认为巴西、印度、印尼甚至是泰国等亚洲和拉美国家中汇率无序贬值、股市大幅调整的概率仍高,风险资产波动率将明显增加。对于中国而言,2008年以后同样受益于全球低利率,且整体经济大幅加大杠杆。目前中国外汇占款出现持续流出征兆,去杠杆将是大势所趋,强行加杠杆带来的经济反弹或难持续。

　　关注政策变化

　　中国证券报:政策方面有什么变化?毕竟投资者希望看到明显提振市场信心的变化。

　　汪涛 :过去几周政府出台了多项以“稳增长”为重点的微调政策措施,市场反应总体较为积极。其中,关于推进铁路和城市轨道交通投资的措施是意料之中的——这短期内有助于促进投资、消化过剩产能(例如钢铁(行情 专区)等),长期则有助于改善效率、提高生产率(并减少污染排放)。促进信息消费的政策旨在通过放开管制来促进消费和服务业的发展,这看起来也是一个全方位的政策。仔细来看,我们认为这一政策可能会先对电信和相关设备投资起到积极影响,但行业管制的放开和消费需求的提升可能还需一定时间。我们和市场所有人一样,都预期即将召开的十八届三中全会将公布一系列综合(行情 专区)性的改革计划。

　　时伟翔:政府的政策方向具有可选择性,这种选择对制度进行重构,以适应新的经济社会的发展,但这种选择对经济会产生较大反作用。从年初以来小盘风格的行业集中在通信、电子、服务、高端装备等可以看出,市场对行业生命周期中将具备快速成长能力的行业进行了重点投资。而政府的政策安排将带来基于政策选择的格局之变。随着中国改革举措的逐步明晰和展开,对经济社会发展格局的预期将逐步加强,投资机会也将出现。我们认为,随着各项改革方向的明确、工作重点的提出和对中国经济的认识加深,年初讨论的新型城镇化作为一个格局之变成为弱势下主题投资的总括。站在未来几个月内的角度看,新型城镇化将从年初的讨论,过渡到各项工作的逐步展开。

　　短期市场难反弹

　　中国证券报:市场是否消化了光大事件的消极影响?

　　时伟翔:短期内市场仍然面临较高不确定性。风险认识在市场大幅波动后短期内大幅放大,A股之前由于通胀预期恢复产生的反弹被迫中断。短期市场中可能仍然存在来自基本面的积极因素,但A股市场整体反弹很难持续。通胀预期将推动周期板块存在一定的相对收益,但短期内实现绝对收益概率较小。

　　汪涛:虽然我们预计7月份经济活动的好转趋势会在未来几个月里持续,并且维持三季度经济环比增速将出现反弹、全年GDP增速达到7.5%的预测,但市场可能会继续对国内经济存疑,尽管极度悲观的情绪已有所消退。

　　中国证券报:未来成长股是否还能反弹?

　　时伟翔:成长板块仍将继续回调,或将调整到九月中旬。资金价格上涨和通胀预期继续对成长板块估值形成压力。

　　弱市中主题投资我们有以下几个方向:一是以上海自贸区批复为代表的新型城镇化将使得地方政府的工作重点明晰,改革方向确立。结合全球自贸区的发展格局,上海以综合自贸区为目标,通过高效完善的物流运输体系、自律高效的政府管理和自由开放的政策逐步将上海的经济带入新的增长阶段。我们认为上海自贸区未来的建设模式和经验,具有很大的可复制性。将引领中国新层次的政府改革和对外开放。物流、金融、高端服务等将最先受益于自贸区改革性质的新型城镇化发展。

　　二是7月以来的各次国务院会议上,推出了一系列有利于结构调整和经济增长的举措。深化了新型城镇化的内涵和投资方向:购买公共服务、有效投资(智慧城市、地下管道、地铁轨道交通、保障房、通信网络、环保节能)。对新型城镇化建设的投资方向、投资主体等进行了指导。城市内有效投资将受益于新型城镇化的投资结构变革。

　　三是以人为本是新型城镇化的核心,通过户籍制度改革、农村土地流转和宅基地确权、房地产长效机制、地方融资机制等举措,使得新型城镇化的配套改革举措逐步明晰,消费升级将得以持续,而受益于新型城镇化改革的群体的消费活力的释放也将带来商业模式、重点行业的投资性机会。

　　弱势格局下,政策逐步推出带来的经济社会发展格局之变,将可以在新型城镇化的框架下做综合性理解,新型城镇化的内涵将逐步深化和清晰。我们认为市场在接下来一个阶段将逐步反映格局之变下的主题型投资机会。

　　8月汇丰中国制造业PMI初值回到枯荣线之上,这是否有利市场从光大事件中走出来?未来市场热点将聚焦何处?本周财经圆桌邀请国泰君安证券策略分析师时伟翔、瑞银首席中国经济学家汪涛和海通证券宏观分析师姜超三位嘉宾,就此展开讨论。