万科股权之争提出跨市场监管问题 独董制度水土不服

　　为了推动中国资本市场公司治理的相关法律实务研究与理论研讨，日前，由上海市法学会金融法研究会“公司治理与金融研究中心”主办，上海汉联律师事务所承办的“金融市场中的公司治理”法律实务研讨会在上海举行，上海法律界与实务界约50余人与会。

　　据悉，这是中国资本市场中发生万科股权之争和欣泰电气案之后，第一次公开举行的法律问题研讨会。

　　“上市公司因公司治理相关法律问题而曝光的社会事件屡见不鲜、此起彼伏，甚至演绎为跌宕起伏的剧情。这些层出不穷的上市公司事件，暴露出我国上市公司内部治理、外部治理中的诸多问题。提升上市公司治理的水准，是一项长期而艰巨的任务，需要包括政府有关主管部门、专家学者、上市公司、中介机构和社会公众的积极参与。”上海市法学会副会长施基雄指出。

　　收购与反收购是正常市场行为

　　2016年6月17日，万科举行第十七届董事会第十一次会议，讨论并“通过”了《第十七届董事会第十一次会议决议》，其涉及《发行股份购买资产暨关联交易预案》的十二项议案，因独立董事张利平申请回避表决，会议中发生董事表决人数基数之争，引起社会与市场各界的哗然与质疑。为此，深交所向万科与大股东发了多份监管函。

　　2016年7月18日，万科管理层向中国证监会、深交所等发《关于提请查处钜盛华及其控制的相关资管计划违法违规行为的报告》的举报信，该举报信没有在应有的信息披露平台上披露，而在各大财经媒体与网络上散发。为此，中国证监会专门成立了处理领导小组，深交所发出监管函，深圳监管局约见万科、钜盛华主要负责人接受戒勉谈话。期间发生了两起诉讼，即2016年6月28日，深圳市盐田区人民法院袁某、张某诉万科公司请求撤销董事会决议案；2016年7月4日，深圳市罗湖区人民法院万科公司工会诉宝能系公司损害万科公司股东利益案。

　　证券时报维权律师团成员、上海市法学会金融法研究会副会长宋一欣律师指出，万科股权之争，表面上是股权收购各方的权益正当性合法性之争、法律空白之争，本质上是中国当前实体经济下行的情况下，大量社会资金寻找出路在资本市场的集中反映，这也对监管提出了更高、更严、跨市场、综合性的要求。

　　中国证券法学家、上海市法学会金融法研究会会长吴弘教授指出，关于万科案，收购与反收购都很正常，无所谓恶意收购与非恶意收购。经济学理论是支持收购的，这是资源优化配置的一种渠道，收购与反收购过程中的核心问题是信息披露，一方面是为了监管者了解信息，另一方面是让中小投资者了解信息，这是中小投资者权益保护，也是法律所关心的主要问题。在万科案中，信息披露涉及万科、宝能、独董，也涉及制造信息题材、利益输送、控制股票价格、股权激励计划等问题，还涉及保险资金使用、银行理财管理问题，进而提出了一个跨市场监管问题。

　　独董制度水土不服

　　关于关联关系的认定，与会者指出，这次万科股权之争中的关联关系，产生了一个无法认定的现状，独董在投票时认为自己有关联关系，事后又难以证明，那么，这个投票行为造成董事会的决议是未成立、无效还是可撤销，是一个法律空白。上海汉联律师事务所律师郭捍东认为，独立董事回避的依据在哪里？依据有时可能是明文规定，有时可能是基于商业判断。独立董事的“独立”二字本身就代表自己应当处于的位置。

　　关于独立董事的作用与地位，与会者认为，发挥的作用并不如监管部门想象得那么好，独董制度并没有公司法上的依据，从法理上也不是太合理，即有董事有监事又有独立董事，但独董实际不太独立。西北政法大学杨为乔教授认为，对独董的要求到底应该有多高？我国上市公司内部的治理结构并不是单纯的资本民主或者是股权民主，或者是三权分立监管结构，这个结构是多元化的，是值得研究的。

　　“我们确实已经感觉到了独董的水土不服，原因在于独立董事本身是一个高度市场化的制度，它是通过外部监管来做这些事情。外部董事是一种市场上的监管力量，所以他具有独立的地位，可中国不是。 ”上海财经大学宋晓燕教授认为，关于独立董事的立场，万科事件中独立董事制度是个失败的例子。

　　资管计划存在立法监管空白

　　国泰君安法律部经理张斌指出，7月18日，证监会出台了更严厉的《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》。资产管理计划一般有：定向资管，一对一偏向于委托代理关系。开户在委托人名下，所有权属于委托人，也可以通过合同约定让渡给第三方；还有一对多的，类似于信托，叫做集合资管计划，以受托人名义来行使，也通过合同来进行让渡。

　　“虽然财产属于委托人，对外都是管理人名义来行使，但资管计划投资股票短期目标与中长期目标是否一致，直接影响到股价的涨跌。这种短期获利与长期持有者追求长期收益如何规制，目前立法监管规定还存在空白。”张斌说，股权激励计划、资管计划有无关联交易、利益输送问题、信息披露问题同样值得关注。

　　华鑫证券法律部经理裴晨艳指出，在日前组织召开的保荐机构专题培训上，新增了两大窗口指导意见：一是公司的控股股东或持有公司股份5%以上的股东，通过非公开发行股票获取上市公司股份的，应直接认购取得，不得通过资管产品或有限合伙等形式参与认购；二是对于募集资金投资项目中的非资本性支出作出了新规定。证监会发行部人士指出，募集资金投资项目的投资构成中，募集资金不得用于支付员工工资、购买原材料等经营性支出；用于铺底流动资金、预备费、其他费用等的，视同以募集资金补充流动资金。同时，中国证监会还对多项市场关注的焦点问题进行了明确：非公开发行中的短线交易问题，认购资金来源的核查，非公开发行的价格修改机制，股东大会有效期及计算方式，非公开发行对象的穿透问题等，这也许是监管层对万科股权之争初步监管反思的结果。

　　先行赔付制度具有时代特征

　　另外，与会者还就欣泰电气案产生的欺诈发行处罚、先行赔付制度、退市程序的相关法律问题展开研讨。与会者认为，行政处罚制度有力地遏制了证券市场的违法行为，但也存在相关处罚标准需要细化的问题，强制退市与先行赔付更需要具体的标准与细则。从实践看，先行赔付制度设计欠周到，可操作性不强，公开透明不足，没有区分各方责任人的法律责任，也未体现司法审查的特征，让金融企业承担工商企业的商业风险，可能诱发局部的金融风险。

　　“关于欣泰电气案，先行赔付制度是一个行政程序，以行政调解为保障，本质是维稳的考量，有其明显的时代特征。”吴弘教授指出。