万达私有化在即 回归A股 路途坎坷

　　近日，万达正式宣布H股私有化方案，将以每股52.8港元的价格邀约收购在港上市的全部万达商业（3699.HK）股份。这意味着，万达将以344.54亿港元的代价，结束刚刚一年半的H股旅程。

　　私有化主因：港股估值低

　　自3月底提出私有化建议的2个月后，万达商业发布私有化的具体方案，开启股份回购的邀约。

　　万达表示，万达将按照挂牌价每股48港元溢价10%的52.8港元的价格收购万达在港上市的全部股份，且指出万达集团及其联合要约人将不会再次提高私有化报价。据悉，在香港上市的流通股约占万达商业全部股份的14.4%，若按照52.8港元每股的价格，其私有化代价将达到344.54亿港元。

　　历经10年才完成上市的万达，在港上市后仅一年半便提出全面私有化的邀约让外界诧异。对此，万达董事长王健林回应称，万达商业的私有化是因其价值被严重低估。

　　王健林表示，万达商业不同于一般的房地产公司，去年净利润构成当中35%来自于固定租金业务，而前年是30%，意味着每年增长5.2%，2016年至少超过四成净利润将来自于租金的贡献，所以不能用简单房地产公司估值。他坦言，目前香港估值只有不到5倍，市值还低于净资产。这种低估值让万达无法忍受。

　　的确，从目前来看，A股房地产企业平均市盈率高达37.02，是港股的数倍。与千亿级企业最近的数据比较来看，万科A市盈率高达81.43、金地集团市盈率39.29、招商蛇口35.33、保利地产15.73、绿地控股14.7，远远高于位于港股的万科H的8.731、万达商业6.245、碧桂园6.15、富力地产4.942，恒大地产市盈率更是低至3.855。

　　“我做了很多的行业，有多少次投资，很多朋友跟着我一起投资，每一单赚着很开心，唯一这一单，跟着我的朋友亏钱了。这是很重要一点，不能对不起我的朋友和股东。所以我们一定要私有化。”王健林说。

　　但值得注意的是，王健林指出，为了避免其一家独大，股份占比过高，此次私有化所涉及的所有股份，万达并不参与。王健林说，万达集团引入数名投资者，由这些投资者出资收购万达商业在香港上市的流通股份。“所有私有化的钱，我不借钱，我也不负债，首先协议签得很清楚，不为这些投资者担保，你们看好，自己进来，我们不承担任何费用。”

　　据了解，万达集团及其联合要约人已经在境外成立了数个投资实体，用以收购万达商业的H股股份。根据公告显示，参与私有化进程的企业包括：中国平安保险集团、中国中铁股份有限公司、国泰君安以及工商银行等，这些机构投资者将承担私有化的全部资金，如果私有化得以完成，他们将按出资金额拥有大概在2.11%至21.91%区间的不等H股份额。

　　作为回报，万达集团承诺如果万达商业的股票在香港退市后无法在两年内于中国大陆上市，万达集团将回购投资者手中的股票，并提供年利率8%至10%的利息。

　　十年A股曲折路

　　万达虽然是“一哥”，但从其上市来看，错过内地楼市黄金期的万达，实为命运多舛，万达商业地产成立于2002年9月，2009年12月变更为万达股份有限公司，注册资本增加到37.36亿元，是大连万达集团旗下商业地产投资及运营的唯一业务平台。

　　据了解，早在2005年初，王健林便起了上市之意，希望以“REITs（房地产投资信托基金）”形式筹划在港上市。2005年底，万达REITs招股文件在香港获通过。不过，时运不佳，2006年7月，国家几部委联合发文严格限制境外公司收购内地物业（即“171号文件”），万达REITs计划被迫搁浅。随后，王健林转战A股，打算一扫香港的阴霾，在2009年正式启动上市计划。但此番万达遭遇的却是因市场影响而关闭的IPO闸门，这一拖就是5年。

　　出人意料的是，2014年A股IPO重新开闸，万达却“技术性”地暂停了A股上市步伐。证监会网站资料显示，因为没有按规则要求报送预披露的材料，且申请文件中的财务资料超过有效期达3个月，大连万达商业地产股份有限公司被终止审查。

　　据悉，当时取消A股上市的主要原因，便是来自资金链的压力。王健林曾直言，现金流永远比负债率更重要。从招股说明书披露的数据来看，万达的现金流并不足够让人放心。据其当时的招股说明书显示，截至2014年6月30日其物业收益为232.51亿元，较2013年同期318.34亿元减少27%。现金流变化更为明显，招股书显示，2011年万达商业地产经营活动产生的现金流达359亿元，2012年大幅降至115亿元；2013年进一步降到68亿元；2014年上半年变成了负89.5亿元。“对于王健林来说，修复现金流比维持万达估值更重要，但A股上市时间难以确定，也是促使万达仓促在港上市的主因。”一位分析师说。

　　正因如此，在暂停A股上市仅5个月后，2014年12月19日，万达商业地产正式登陆港股。

　　漫漫A股回归路

　　由于市场的下滑与香港股市对内房股的不信任，万达商业上市后股价一路下滑，甚至跌至每股33港元左右，这样的价格让王健林“心寒”。因此从2015年中后期便频频传出万达将回归A股的意愿。

　　值得注意的是，虽然王健林已下定回归A股的决心，但万达集团面临的挑战是，仅需要少数股东反对，这项计划就将告终。按照收购守则，只需10%的H股股东投下反对票，万达商业的私有化计划就将无法通过，要重新启动私有化则需一年后。根据香港交易所披露的持股信息显示，至少有4个机构投资者分别拥有万达商业超5%的H股股份。

　　日前高盛也表示，万达集团向万达商业提出全购方案，需要至少75%的独立股东批准撤销上市地位及获得各监管部门许可。因此，高盛表示，给予万达商业中性评级。高盛报告指出，在未考虑10%溢价收购的条件下，万达商业现价已较2016年资产净值折让40%，相当于今年预测市账率1.5倍，因此，上升空间有限，现价预期2016至2017年平均股本回报率15%。

　　对此，万达方面称，本次要约为流动性较低的H股提供明确和直接的溢价出售机会，且出售价格高于以上收市价。由于H股流动性偏低，H股股东难以在不会对H股股价造成不利影响的情况下出售股份。而如果股东接纳要约，股东变现所持的H股股份后，所得款项可用于投资其他流动性较高的投资项目；同时避免如果万达商业从联交所退市，其H股股份将成为未上市证券，流动性可能大幅下降的风险。

　　“本身借壳上市是目前回归A股的一个主流做法，但鉴于此前证监会对于各类炒壳现象的打击，所以对于万达来说会选择传统的IPO方式回归A股。应该说从企业经营业绩和在资本市场上的胜任程度看，万达本身的压力和难度是不大的。”易居研究院智库中心研究总监严跃进认为。

　　但同时，也有业内人士认为，国内市场IPO最宽松的时间点已经过去，未来可能越来越严格，而万达商业作为房企，IPO存在一定难度。即使万达回归A股能够成功，至少也是一年之后。

　　经过10年的兜兜转转，万达终将回归A股。但回归之路是否将一帆风顺不得而知，对此，有业内人士指出，万达已做好若IPO进程较缓需要较长时间，万达将放弃IPO，以借壳的方式登陆A股。万达院线在A股的表现已经让万达尝到“甜头”，可以预见如果万达商业成功登陆A股，将获投资者青睐。