在泛娱乐的时代里，观众最不缺的就是好节目。觉得《好声音》参赛者不正经唱歌天天卖惨成故事会？不怕，转个台有成名大咖实力演唱的《我是歌手》。看《极限冲刺》发现一帮纯爷们互相作弄觉得不够养眼？出门左拐有帅哥美女搭配的《奔跑吧兄弟》。担心《爸爸去哪儿》因为政策原因停播导致满腔母性无处发泄? 那就上网收看《妈妈是超人》吧！
在蓬勃发展的娱乐产业下，只要和上述这些爆款节目沾点边，企业都仿佛皇冠加顶，即使是一家靠代工生存的小企业，因为做过众多大品牌的电视广告制作，也能卖个好价钱。
这家企业就是信立传媒，2016年1月26日，金利华电发布《金利华电发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易预案》（下称交易公告），宣布将会以6.75亿元收购信立传媒。交易公告中宣称，通过本次的交易，公司的将会实现绝缘材料和广告行业双主业发展。另外，还会配套募资4.7亿元，用于支付对价和补充两家企业的流动资金。
根据交易公告中披露的财务数据显示，2014年与2015年信立传媒的净利润分别为1778万与1759万。尽管这个数字很小，但是在广告行业还算不错。以新三板中的97家广告公司为例，根据其公布2014年财务数据，有91家企业的净利润低于1778万。换而言之，信立传媒的净利润高于新三板93%的同行企业，即使在新三板6079家企业，其净利润也能排TOP85%之内。
再翻看一下信立传媒过往的履历，可谓相当耀眼。其投放过的电视节目不乏近几年的大热之作，比如《中国好声音》、《爸爸去哪儿》。而代理客户中有不少比如百事可乐、中国平安这样的大品牌。
整体而言，信立传媒虽然体量小了点，但利润尚可，况且上下游对接行业巨头和热门节目，38倍的市盈率较之行业内上市公司平均105倍的市盈率算是低了。但是如此一宗交易却不被市场认可。
金利华电的股价在公告发出后不但没有上涨，反而持续走低，从31元/股附近最低跌至17.4元/股，近日随大盘上涨回升到23元附近，仍与停牌前相比下跌近30%，而同期深证指数上涨了1.8%左右。到底是为什么呢？
广告行业的富士康 主要直客是股东
信立传媒创建于2003年，目前其核心业务是电视广告制作与广告内容植入。2014年与2015年公司的营业额为3.17亿元和3.45亿元。2014年全国广告公司的总收入为5605.60亿元，相当于公司的市场占有率约为万分之五。
值得注意的是，信立传媒虽然代理过不少大品牌，但其收入来自另外两个大人物：省广股份和北京电通。以2015年为例，来自以上两家公司的营业收入占比达到66.72%。也就是说信立传媒主要是上游广告公司的供应商。
对此公告中的说法是，丰田、本田等广告主不是直接与信立传媒签订年度代理合同，而是通过上述两家公司向其下订单或签具体合同。
广告行业属于典型的轻资产，除却创意技术外，客户关系和投放渠道可谓一家公司最为重要的资产。由于行业特性，投放渠道被拥有节目制播权的电视台把控，如果连重要客户都不能掌握，那么公司的盈利能力将会被削弱。即使不考虑行业因素，光看其如此高的客户集中度，都能猜到盈利能力绝不会高。
以同业公司作为比较，公告中显示，2014年信立传媒的毛利率为11.92%，而同期新三板和A股市场的广告公司的平均毛利率为35.74%和19.36%。可见信立传媒的盈利能力连处于稳定期的上市公司都尚且不如，更别说处于成长期的新三板公司了。
像信立传媒这种处于产业链相对低端的例子在其它行业其实并不鲜见。比如苹果已成长为市值最高的美国公司的同时，为其代工的富士康却因为利润太过微薄而不得不一再往大陆内地迁移工厂。
还有一点让市场不太舒服，信立传媒唯一数得上的直接客户老板电器还是其第四大股东，持有公司4.9%的股份，2015年为公司贡献了2800多万的收入，这种明显的利益输送让大家对公司本来应该不错的创意策划能力产生了疑问。
处于拐点的电视广告业
如果说处在价值洼地只是削弱信立传媒盈利能力，那么广告行业的发展趋势将会直接动摇其生存的基础。从收入构成来看，电视广告作为公司绝对的营收主力贡献了70%左右的收入。
电视广告的特点，是必须在节目直播的时候才能播放。如果观众收看电视直播的时间减少，那么电视广告的影响力将会大大折扣。而这，正是电视广告行业的近年来的趋势。
先看几组行业数据，随着网络的普及，观众实时收看电视节目的时间正在逐步缩短，其中以45岁以下的观众减少趋势最为明显，这类观众正在远离传统电视，而他们也是最有消费力的群体。
收看时间的减少造成的结果是电视广告收入和广告市场的一起下降，2014年至2015年上半年电视广告刊例收入分别下降了3.4%和10.2%。
可以预见，如果信立传媒维持这样的业务结构不变，在未来几年其收入将会随着行业的进一步萎缩而下降。
缺乏协同作用的收购
回到本次收购交易，首先收购方金利华电与标的公司既不属于同业也没有上下游关系，业务上没有交集就意味着不能通过人员调整、部门整合等手段增效，彼此的客户群体、销售渠道等也无法共享。其次金利华电的主营产品绝缘子并不属于大众消费品，所以标的公司在大众媒体传播方面的渠道对其并没有帮助。
另外从近三年的财务数据来看，金利华电近年来主业经营并不理想，收入增加但利润下降。2015年1-12月，公司实现营业收入实现2.16亿，同比增长3.72%。同时归属于上市公司股东的净利润1045万元，同比下降33.40%。
再看本次配套募集资金的使用计划，没有提出具体的新项目和使用预算，只是把4.7亿元的总募资金，用来支付现金对价和补充两家公司的流动资金。考虑到公司的主业不彰，近两年都有经营资金净流出的问题，本次配套募集方案缺乏在新行业发展的诚意。
综上所述，本次并购案的标的公司信立传媒虽然有着大品牌的电视广告制作经历，但无论是客户还是投放渠道都受制于其上下游企业，导致盈利能力不足；同时所处行业的正处于萎缩的趋势。所并购业务本身并不能为双方带来协同效应，有单纯收购利润之嫌。
注1：蓝色光标2014年的主营业务收入为59亿元。
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