新阶段新股发行改革路径渐明拓宽渠道增强市场约束

　　北京大学金融与证券研究中心主任曹凤岐，东南大学教授华生日前对中国证券报记者表示，新股发行改革不能“头疼医头”，需要整体化思路，应推进再融资、重组等方面的配套改革，建议“三管齐下”解决IPO排队问题。此外，对参与造假上市的中介机构处罚需“触及灵魂”。

　　多举措疏导IPO“堰塞湖”

　　中国证券报：什么原因导致如此多企业排队？有什么方式可以疏导？

　　华生：根源是新股发行的供求严重不平衡，股市的基本情况是新股供求不平衡。我建议“三管齐下”，一是分流，去新三板、H股等上市；二是大幅提高“显性”门槛让供求平衡，也就是大幅提高企业上市条件；三是，提高“隐性”门槛，也就是对违法违规的中介机构处罚力度要提高。

　　曹凤岐：在申请上市企业数量众多的情况下，“量大、逐一审批”就造成了所谓的IPO“堰塞湖”。

　　我的建议有以下几条:一是分流上市，通过H股上市、海外上市等方式分流股权融资需求。一部分企业也可以通过新三板先过渡。

　　二是部分企业不必非得上市，而通过发行公司债、私募债、可转换债等融资不需要排队，只要信用评级够就行。我国要大力发展债市。

　　三是发展OTC市场，真正的OTC市场是不通过交易所进行交易的市场，类似于美国的纳斯达克及台湾的店头市场。

　　建议试行监审分离

　　中国证券报：有市场人士建议实行IPO注册制，完全放开新股发行。如何看待这一建议？

　　华生：放开门槛让大家都上，看起来可以实现供求平衡，但那相当于用门板治驼背的办法，只管治病不管人死活。按现在的上市标准，符合上市门槛的企业少说数以万家计，如果都敞开上，对二级市场及整个股市将会造成难以预料的后果。

　　曹凤岐：在当前的情况下，我国实行注册制的条件还不成熟，IPO审批还是需要的。即便美国的企业IPO也需要审批，但美国是程序性审批，不作实质性审批。我建议，实行监审分离，初审权交给交易所，然后材料上报，监管部门负责研究调查已通过初审的材料是否存在问题，符合法律法规就无须再审，而对存在问题的材料有权一票否决。

　　中国证券报：下一步新股发行改革应从何处突破？

　　华生：“头疼医头”不行，新股发行改革需要整体化的思路，重组、再融资等一系列相关配套政策改革需要跟上。仅抓准新股发行价格没用，首日上市或接下来还是会被爆炒。现在中小盘上市公司估值过高，市盈率大多超过30倍。在高估情况下，IPO发行定价还是会偏高。

　　小盘股被高估，是因为它存在重组后翻许多倍的可能。近几年来，不少“大牛股”都是重组股。由于有资产重组概念，中小盘股、垃圾股有重组预期，股价就不会价值回归，况且股价一旦下跌，重组收益更高，投机性更强，冒险的人更多。这是造成股价扭曲的根源。重组、壳资源等因素造成中小盘价格下不来，这些方面的改革都需要配套推进。

　　曹凤岐：我认为，包括新股发行价格在内的改革都是技术层面改革，没有深入到制度性改革。建议严格按照同行业二级市场价发行，二级市场市盈率是多少，一级市场就按照这个发，首日涨幅限制也参考这个价。这样一来，首日上市交易不会涨多高。还有一个办法是批量发行，量大就不怕被“炒”了，同时实行均股制，无论多少人买，按股份除以申请人数。香港就实行均股制，按申请账户平均，人人都有权利购买到，这样一来大户就没法“炒”。

　　处罚需“触及灵魂”

　　中国证券报：监管部门日前再度对因上市后业绩出现大幅下滑且未在招股过程中如实披露所涉及的保荐人及保荐人代表进行处罚，这对IPO排队企业会不会有警示作用？对那些因虚假披露而造成损失的投资者权益应如何保护？

　　华生：这些处罚表明监管层越来越关注上市前后业绩出现剧烈变化的情况，但目前对参与造假上市的券商、律师事务所、会计师事务所的惩罚力度还不够。其实，对参与造假包装上市的中介机构采取吊销相关业务资格或停业整顿一年等“触及灵魂”的处罚，更能有效震慑造假者，能让那些想通过粉饰业绩造假上市的企业知难而退。

　　对于因造假上市、虚假陈述而造成损失的投资者，建议以大股东股份对流通股东补偿，与预测发生较大偏离的且没有进行披露的，也应该采取送股等形式的补偿。

　　曹凤岐：我也赞成对参与造假的中介机构采取市场禁入等处罚。市场禁入比对其罚款等方式震慑作用要大。

　　虚假披露给投资者利益带来损失较大。目前立法上对虚假披露的行政责任规定比较全面细致，但行政罚款都上交财政，而对民事赔偿还没有作出比较相应的细致规定，很多案例是投资者打官司赢了，但诉讼成本远远超过赔偿所得。建议通过修改相关法律，对因虚假披露遭受损失的投资者给予补偿，让造假者得到应有的惩罚。

（责任编辑：华青剑）