民生加银资管固收部李连山：同业存单利率居高难下

　　年初短暂宽松之后，本周市场资金面显现收紧迹象。民生加银资产管理有限公司固收部执行总经理李连山在接受中国证券报记者采访时表示，因缴税、春节现金需求等因素影响，预计从本月中下旬开始，货币市场流动性将有所收紧，但由于央行多种政策工具呵护，大概率不会导致流动性大幅收紧情况出现。对流动性谨慎预期和各类监管因素影响，以同业存单等为代表的中长期货币市场利率居高难下，对债市收益率下行依然构成制约。

　　中国证券报：税期、春节现金投放会否导致流动性再度大幅收紧，对今后一两个月流动性形势有何判断？

　　李连山：整体上判断，因缴税、春节现金需求等因素影响，从1月中下旬开始，市场流动性将维持紧平衡，但由于央行多种政策工具呵护，大概率不会导致流动性大幅收紧情况出现。

　　从历年缴税结果来看，2015-2017年1月份财政存款分别增加约7000亿元、5000亿元、4000亿元。从春节现金投放来看，M0在2015-2017年春节月份较节前月变动约为1万亿元、0.9万亿元、1.8万亿，随着支付方式变化，现金投放波动加大，预计2018年在1.5万亿元-2.5万亿元之间，仍将对银行体系流动性产生较大影响。

　　但从流动性投放来看，定向降准政策大概率会在2月份审核完后实施，据往年情况，可覆盖90%以上银行，市场预期可释放流动性5000亿元左右。另外，2017年12月央行宣布建立“临时准备金动用安排”以满足春节前商业银行因现金大量投放而产生的临时流动性需求。这一安排的出台，不仅丰富了央行货币政策工具箱，而且有利于缓解春节前的流动性压力，熨平春节前后的资金波动。

　　需注意的是，市场体系内的流动性分层带来不同类别机构之间的流动性差异。央行重点关注DR007，而非银资金利率显著高于银行机构，且波动性显著增加。未来一两个月，银行机构的资金价格和波动幅度在上述政策的呵护下可能趋于稳定，但非银机构的资金价格和波动幅度可能仍旧偏高。

　　中国证券报：年初以来货币市场利率短端下行，但以SHIBOR 3M、同业存单利率为代表的中长期货币市场利率居高不下，如何看待这一现象？

　　李连山：年初以来，隔夜、7天等利率较上年末出现明显下行。虽然SHIBOR 3M、同业存单利率等较上年末亦有约30-40BP下行，但从绝对水平来看，SHIBOR 3M在4.7%左右，6个月同业存单利率在4.8%-4.9%，仍处于历史较高位置。原因在于，银行体系因MPA考核及理财回表等因素，季度末指标紧张，市场仍缺乏长期资金，与此同时，受监管因素影响，市场对资金面的整体预期比较谨慎。

　　中国证券报：制约中长期货币市场利率下行的主要因素有哪些？

　　李连山：制约中长期货币市场利率下行的主要因素可能有以下几个方面：一是监管方面，近期监管部门出台多项规定，后续监管政策细则出台后，将进一步规范银行表内外业务，表外业务回表后导致的银行监管指标考核需补充中长期资金，将集中体现在资金需求和流动性指标上，2018年将是关键时点负债极度紧缺的一年。二是海外方面，继续关注美元加息和缩表的进程，以及美债的表现，在美国加息缩表背景下，我国债券收益率还有上行空间，影响中长端资金利率下行。三是去杠杆背景下，预计2018年M2增速将继续降低，将金融体系空转资金进一步压缩，实质上体现为金融体系信用收缩，减少资金供给，加上目前银行超储率处于低位，多方面因素阻碍中长端资金利率下行。

　　中国证券报：同业存单利率居高难下，对债券市场有何影响？

　　李连山：同业存单居高不下现象直观反映银行负债端紧张。在同业存单纳入银行同业负债比例的大背景下，因存单具有改善银行流动性比例的作用，银行对同业存单的青睐只会增加，为存单利率居高难下奠定了基础。

　　存单利率居高不下会带动短期信用债收益率上行。首先从收入效应看，同业存单在增值税方面有一定优势，在可比资产上，投资者更愿意持有税收优惠的资产，增加投资者收益；其次从替代效应看，存单在融资方面具有优势，公募基金、银行等出资方均对存单有一定的偏好，投资者投资一部分存单替代短融等短期资产，能获得融资便利；第三，从信用风险看，同业存单发行主体为银行，相对信用债有一定保护。

　　从以上分析来看，居高不下的存单利率，会拉高同期限信用债收益率，导致信用债收益率曲线变平。

　　(原标题：民生加银资管固收部执行总经理李连山：同业存单利率居高难下)