雷科防务收购对象存异常库存积压

　　雷科防务(002413.SZ)在去年12月23日发布了《关于2015年度利润分配预案的预披露公告》，拟以未分配利润向全体股东每10股派发现金股利5.5元（含税）；同时，以资本公积金向全体股东每10股转增21股。

　　如此慷慨的分红送配方案，对于一家电气机械和器材制造行业的生产企业而言，在此前的A股市场中还是极难见到的。参照雷科防务2015年三季报发布的数据，公司每股净资产为6.42元，其中每股包含的未分配利润和资本公积分别为1.28元和4元，此次实施顶级送配方案将消耗掉一半以上的财务资源。以2015年三季报数据为基础，此次送转后，每股净资产将降至1.89元，其中包含的每股未分配利润和资本公积分别仅剩0.24元和0.61元，基本丧失了此后几个年度继续大比例送转的可能性。

　　雷科防务为何在此时点要穷尽财务资源实施高比例送转呢?笔者分析后认为，这或许与其正在计划实施的增发收购计划有关。

　　涸泽而渔的送转方案

　　今年2月5日，雷科防务发布了《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨重大资产重组报告书（草案）》，显示该公司将以每股35.31元的价格定向发行1520.82万股股份，外加3.58亿元现金用于收购早在新三板挂牌的奇维科技。对于该项定增计划，去年6月29日雷科防务出现停牌就因此事，在11月20日复牌时，公司就此事发布了《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨重大资产重组预案》修订稿。

　　在那次发布的增发收购预案修正稿中，公司所设定的增发股份定价并未像同期很多上市公司那样设置发行价格调整条款，而是将增发价格锁定在每股35.31元，并不会随着挂钩期间A股市场整体表现而发生任何变化。从当时公司股价及期初设定的增发定价来看，其做法对定增对象而言是具有极大吸引力的，定增价相对停牌时股价52.02元打了个7折，但谁都没有预料到后续市场会出现连续大幅杀跌，在雷科防务停牌的4个多月中，A股市场经历了2轮股灾千股持续跌停现象，沪综指从该公司停牌时的4192.87点大幅下跌到复牌时的3630.5点，期间指数跌幅高达13.41%，而也就是在当时,市场中个股区间跌幅在30%以上者就高达数百家，几乎所有的个股估值都向下进行了大幅修正。

　　在此背景下，雷科防务的估值也有向下修正的需求，仅以目前股价来看，当时所定的35.31元定增价吸引力已经相对有限，为保证增发方案的顺利进行，雷科防务必须要运用一切办法，甚至不惜穷尽其财务资源，采用涸泽而渔似的送转股方案来提振，至少是需要维持其应有的股价表现，尽力为后续的增发收购顺利完成创造较为有利的股价基础，但这样的行为无疑是对该公司后续可持续送配能力的极大透支。

　　而除此之外，雷科防务计划收购标的奇维科技也存在有很多疑点，值得投资者去注意。

　　被收购标的存不合常理库存积压

　　就被收购标的奇维科技而言，公司属于“根正苗红”的军工概念股，主营业务为嵌入式计算机、固态存储设备的研发、生产、销售和服务，主要应用在机载、舰载、弹载、车载、地面等多种武器平台上，主管部门为工业与信息化部下属的国防科工局。

　　在嵌入式计算机产品系列和固态存储设备系列两大类中，嵌入式计算机产品系列包括嵌入式模块、板卡、特种嵌入式计算机及嵌入式系统解决方案；固态存储设备系列则包括大容量存储设备、PATA及SATA标准电子盘、DOM及UDOM电子盘、定制电子盘等。虽然该公司针对主营产品进行了两个主要类别的划分，但实际上落实到具体产品型号方面，却不存在固定制式，需要参照具体合同需求进行生产和加工。对此，收购报告书也披露“产品主要用于飞机、舰船、导弹、车载、地面等武器装备，多数为非标准化产品，产品种类较多，同一类型的产品数量不大，不同产品的生产所用时间、人工数量等差异较大，奇维科技产能难以量化。”

　　与此相对应的是，奇维科技具体定制产品的型号、参数等差异也很大，各年度间的销售价格可比性不强。这一点突出体现在该公司的产品销售均价方面，根据相关数据披露，嵌入式产品在2013年、2014年和2015年前3季度的平均销售价格分别为2.54万元/套、1.84万元/套和2.26万元/套，存储类产品的平均销售价格则分别为1.13万元/套、1.37万元/套和0.87万元/套，波动幅度大且无规律。

　　这些数据充分印证了奇维科技产品具体型号和参数的复杂性，并不具备统一制式，属于一单一议的生产方式。因为在无法提前预知客户方面针对型号和参数需求的条件下，必然会采用以销定产的经营模式，不会储备大量的产成品存货，否则储备的产成品型号和参数一旦无法契合客户需求，必然会造成积压和生产资源浪费。

　　从奇维科技披露的产销数据看，在过往的每个会计期间，都存在产品产量大于销量的情形，而且这在2015年前3季度中更为明显，当期新增的产成品库存数量，几乎相当于同期产品销售量的四分之一。这样的数据表现，与奇维科技在产品型号和参数非常分散条件下采用以销定产经营模式的合理表现并不相符，这非常值得质疑。

　　更何况，既然存在着新增的库存产成品积压，就必然会导致奇维科技的库存商品科目余额出现增加。以2015年前3季度为例，新增的产成品数量大致相当于同期销售量的四分之一，参照该公司同期结转的主营业务成本1833.29万元，这些新增的产成品价值将超过400万元。这也就应当对应着奇维科技2015年9月末的库存商品科目余额要相比2014年末净增加400万元以上。

　　但事实上，从奇维科技的审计报告披露数据来看，2015年9月末的库存商品科目余额仅为868.36万元，仅比2014年末的719.54万元小幅增加了150万元左右，这与前文的数据推算结果相差非常大。也就是说，奇维科技所披露的在2015年前3季度中，产品产量超过销量的部分，并未在该公司的产成品库存中得到应有的体现，那么这些数量庞大的产成品积压，又跑到哪里去了？

　　巨额采购资金流向存疑

　　再来看看奇维科技的采购数据，根据收购报告书披露的信息，在报告期内的每个会计期间，公司实际支出的采购资金金额，都超过同期总采购额数百万元。其中仅在2015年前3季度，采购现金支出就超过同期采购总额800万元以上。

　　在正常的会计核算逻辑下，这势必会导致奇维科技的应付款项余额出现连年减少，但事实上从资产负债表披露的数据来看却并非如此，应付款项余额不仅没有减少，相反还逐年大幅增加。

　　这就非常奇怪，意味着奇维科技每年实际支出的，再加上应当支付的采购款，超出其采购总额上千万元，两年多时间积累下来便是超过3000万元的数据差异。那么这笔巨款很显然并没有实际用在采购项目上面，那真实的资金又流向了哪里呢？