注册制重构股市格局

注册制引发市场普遍关注。 CFP供图

　　■ 本报财经评论员 王平

　　国务院近日召开常务会议，明确提出在决定施行之日起两年内，授权对拟在上海证券交易所、深圳证券交易所上市交易的股票公开发行实行注册制度。证监会上周五例行新闻发布会回应注册制实施时间表,进一步明确两年过渡期安排。

　　核准制和注册制是新股发行两种不同的制度安排。在证券发行过程中,核准制不仅要以真实状况充分公开为条件，而且必须符合证券管理机构制定的若干适于发行的实质条件。管理者侧重于发行标的资格审查和批准,发什么、发多少,额度及发行节奏都可通过行政手段予以实现。其优势在可以资源集中分配使用,以便捷实现政策意图,但也容易形成权力寻租,过度干预还可能导致资源错配和配置效率低下。而由管理机构进行核准把关，投资者往往认为是政府对企业盈利能力和股票投资价值进行了“背书”,从而产生对政策过度依赖,使股市价格波动偏离价值轨道,增加监管难度。

　　在注册制下,证券发行审核机构只对注册文件进行形式审查，不进行实质判断,工作重心以信息披露为中心,突出强调事中事后监管。由于无需对企业业绩与投资价值、未来发展前景等做实质判断,管理者在监管过程中更能保持中立,避免既当运动员又当裁判员的利益纠缠,有助于监管职责边界厘清。

　　推行注册制,理顺政府与市场关系是核心。政府回到守夜人的位置,市场真正发挥自身的调节作用,这样一种改革必然伴随股市既有利益格局的调整和重建。在新制度之下,证监会以信息披露为中心,主要履行监管之职,切实维护公开、公平、公正的市场秩序。可以预见,一旦监管到位,A股欺诈发行和虚假信息披露惩罚力度将会加大,投资者通过民事赔偿诉讼获得赔偿的渠道更为便捷，市场违法违规成本大幅提升,股票退市风险增加,都可能倒逼二级市场股价波动趋于理性。

　　受此影响,上市企业只有更多地将精力放在企业经营上,力求信息披露及时准确,因为任何信息的虚假陈述和合谋操纵股价最终都可能付出沉重代价。证监会不为企业信用背书,对保荐机构和主承销商抗风险能力是一个考验,机构投资者只有更加注重对上市公司基本面研究,更精准的判断和口碑方能赢得市场。中小投资者虽然可以享受公平的市场环境,当利益受损时利用更多手段维权,但一个投资标的迅速增长的时代,股票齐涨齐跌不问价值的日子将一去不复返,如果对上市公司未来的潜力和价值缺乏把握和准确的研判,打新可能亏本,选择绩差股票可能血本无归,这一群体逐渐式微成为必然,通过机构投资者进行证券投资渐渐会成为主流选择。

　　注册制改变股市生态,为了缓解市场过度担忧,国务院常务会明确了两年内实施的时间表进行过渡安排。但必须看到,我们现在已经置身于这一改革的大潮中。如果将两年过渡期以注册制落地为时间节点进行划分,最为关键时段在落地之前而非之后。在该阶段,各市场主体根据注册制改革方向重新定位,必然引发二级市场存量股价结构调整。

　　这一调整一方面可能源自于证券监管部门为推进注册制对市场环境的整肃,经过今年年中的股灾,管理层明显加大了对市场违法违规行为的查处,这其中有正本清源之意,实际上也是在为新发行制度推出做铺垫扫清障碍。几个月来不断有违规违法案件被披露,涉及上市公司的数量也不断增多,上周复星集团董事长郭广昌被曝协助司法调查,其控股或持股的几十家上市企业都不同程度受到影响,原平安证券总经理内幕交易被查,涉及到两家A股上市公司。

　　存量股价调整更大的动力将来自于高估值以及机构可能发生的主动性调仓。历史经验表明,股票发行市场化的制度变迁,都伴随着市场整体估值水平下行。在过去20多年里，我国股票发行融资制度经历了从审批制到核准制的不同发展阶段,整体市盈率从80多倍已下降到现在的相对低位,截至上周五收盘,沪市A股平均市盈率15.75倍,深市A股平均市盈率45.29倍。当然中小创的整体估值还是偏高，其中创业板平均市盈率为103.65倍。从台湾股市的经验，注册制实施后，行业整体PE从最高时的70倍下降到了20倍以下后逐步趋于稳定，回归价值区间。

　　推行注册制还将推动多层次资本市场建设,A股除了目前的主板、中小板和创业板,上交所新兴战略板也在紧锣密鼓推进中,过去这些板之间单从上市公司的质地条件并没有太多差异,新的注册制方案是否在入市条件上让各种板块有新的定位和区分还不得而知。新三板近几年发展迅猛,当前挂牌企业超过4000家,有人估计近一两年就会超过万家,加上OCT市场,各大板块中的融通联动,当上市企业条件发生变化时,转板可能会成为退市的一种选择。

　　总之,新的发行制度将彻底改变股市的供求关系格局,金融资产配置面临多元化选择。虽然证监会已表态称，该项改革是一个循序渐进的过程，不会一步到位，新股发行节奏和价格不会一下子放开。但投资者是到逐步摒弃投机意识的时候了,因为与注册制改革相生相随的是一条股市价值重估之路。