年末行情需防范风格转换风险

　　□摩根士丹利华鑫基金 周宁

　　自9月中下旬以来的本轮上涨行情至今，市场逐渐回归常态，投资者情绪显著好转，临近岁末，市场不安定因素与焦虑情绪再起，表现在市场层面是震荡幅度的日趋剧烈，笔者认为，相比市场的调整风险，年末市场风格转换风险更需防范。

　　近期市场焦虑情绪主要体现在两个层面：一是市场继续向上运行遭遇阻力，二是负面因素预期正在积累。首先在市场层面，近两月市场的上涨，本质上可归结为风险偏好回暖下场内资金加仓结果，10月前后受内外围形势的缓和影响，投资者由于之前连续暴跌造成的极度恐慌情绪开始缓解，投资信心及风险偏好逐渐回归，推动市场向上转向。截至目前，沪深300指数反弹超过25%，创业板指数反弹超过50%，全市场反弹超过50%的个股占比超过60%，相当一批公司股价创历史新高。市场在逐渐恢复的同时，一方面累积的获利盘日渐沉重，另一方面也逐渐接近前期套牢盘的密集成交区域。在无显著增量资金入场的形势下，市场继续向上运行恐阻力重重。其次在预期方面，负面因素正在聚集，这其中包括：一是美联储12月加息在即，对全球风险资产价格必然形成压制；二是IPO重启及注册制继续推进预期下，一定程度上意味着股票供给的增加；三是6月市场大幅下跌时期监管层实施的大小非减持禁令大概率将在12月份解除，后续大小非减持压力也需要予以重视；四是年末机构锁定盈利，多头资金不得不面临博弈加剧的局面。故市场至此有震荡整理的需要。

　　然而，年末焦虑期过后展望中期，市场仍有望保持继续震荡上行的格局。这主要有以下两方面因素决定的：一是低通胀、流动性宽裕、资产荒大背景下，中期来看资金流入股市仍有望被证实。当前资产荒已是全球蔓延，从国内来看，无论房地产、债券或货币市场，低风险资产收益率不断下行，以绝对收益为目标的机构资金为匹配其成本端压力，寻求收益预期更好的资产配置将是必然之路，而A股市场过去12个月股息率超过3%的股票市值合计超过9.6万亿元，其中不乏一批具有一定成长性的公司，因此股市依然是具有较好收益预期的选择。二是从中国经济与金融市场运行发展来看，展望2016年，系统性风险相对有限。尽管当今中国经济增长面临下行压力，但我们可以看到，本届政府科学务实的执政风格，直捣经济体系中的痛点，在防范化解经济系统性风险同时大力挖掘经济发展潜力方面，取得了显著的成效，“中国经济发展长期向好基本面没有变”，这种信念与信心也必将深入人心，这将为中国股市的运行提供坚实的基础。

　　相比而言，当前形势下从资金平衡风险与收益角度，蓝筹股再度崛起带动的市场风格转换仍有必要予以重视。从前文提及的年末市场负面因素来看，已获得极高风险溢价的中小市值题材与成长股将是首当其冲，这些领域极有可能遭遇新进资金供给不足、场内筹码离场了结意愿较强的局面。相反，在资产荒的背景下，蓝筹股的低估值对场外资金仍具有较高吸引力，这也是蓝筹股的最大优势。蓝筹股行情的启动关键还在于能否取得市场共识，笔者认为，近期决策层多次提及酝酿的房地产去库存、供给侧改革等政策新导向，对于加速产能和库存的出清、化解经济系统性危机着实为应对良方，其对于优化银行资产端质量、改善房地产市场供需格局具有积极的正面影响，也或将是蓝筹股行情驱动潜在催化剂。当然对资金的巨大消耗是大盘蓝筹行情的最大障碍，但A股市场历来具有较强的年末风格转换内在机制，加之潜在的寻求高收益资产配置的场外资金，故笔者认为年末蓝筹股行情不是不可能，反而存在较大概率。从相对收益配置角度来看，年末均衡配置仍将是驾驭市场的有效手段。

　　尽管以上看法非当前阶段市场主流观点，而市场运行往往出其不意，这背后总是有着非常合理的逻辑。也许从更长的时间跨度来看，蓝筹股的配置价值仍存在争议，均衡配置作为当前阶段的权宜之计是否重要取决于资金对于持仓跨度的考虑，而这正是A股市场年末独有的不确定因素。中长期看，笔者坚信机会仍在受益经济转型升级方向的领域，蓝筹与成长股的风格分化将持续，战略新兴产业、消费升级、现代服务业将持续保持高景气度发展，也将会是资金持续追捧的方向。