编者按：在日前召开的国务院常务会议上，推动特殊股权结构类创业企业在境内上市，再次被提上了议程。作为特殊股权最典型的代表，大量拟上市和已在海外上市的VIE公司，进一步听到了A股市场与日俱增的呼唤。长期游走在灰色地带的VIE模式，或将迎来期盼很久的“名分”。

　　天鸽互动COO麦世恩表示，监管机构从上到下各个层面都在积极推动IPO机制的改革，对我们这些海外上市的VIE公司是重大利好

　　■本报记者 贺 骏

　　长期游走在灰色地带的“VIE”模式，有望在大众创业、万众创新的春风下迎来期盼日久的名分。日前，国务院总理李克强主持召开国务院常务会议，审议通过《关于大力推进大众创业万众创新若干政策措施的意见》，确定大力推进大众创业、万众创新的政策措施，创新投贷联动、股权众筹等融资方式，推动特殊股权结构类创业企业在境内上市，支持国有资本、外资等开展创投业务。

　　在业界人士看来，会议提及的“特殊股权结构类创业企业”主要就是指“VIE模式”的企业。VIE模式（Variable Interest Entities，可变利益实体），又被称为“协议控制”，是指境外注册的上市实体与境内的业务运营实体相分离，境外的上市实体通过设在境内的外商独资企业以协议的方式控制境内的业务实体。2000年新浪网赴美上市时，为了绕开相关部门关于外资不得持有ICP牌照的规定，首次采用了这一“变通”方式。从那时起至今15年，绝大多数境外上市的中国互联网公司，如百度、腾讯、阿里等都采用了VIE模式。不过，由于相关部门对这种变通行为一直未予明确表态，因此，尽管VIE在实操上已经成为一个通行的规则，但理论上仍是“潜规则”。

　　早在四年前，当“支付宝股权转移”引发风波时，马云就曾发微博对长期处在“灰色”地带的VIE提出三个质疑：一、假如VIE那么好，为何不能让它光明正大合法化？二、假如它不够好，为何不能完善它？三，中国的创新，互联网和资本市场会因完善VIE而毁？

　　四年后，在国家大力推动创业、创新的大背景下，这三点疑问终于等到了厘清的时机。

　　VIE模式上市实属无奈

　　对于大多数互联网公司而言，采用VIE模式实属迫不得已，其中一个重要原因就是，当年国内资本（人民币基金）还不够成熟，只有国外资本（美元基金）才有魄力去投资初创及亏损的互联网公司。“绝大多数中概股的用户、市场、团队都在国内，当年去海外上市是不得已，因为轻资产互联网公司在国内上市不被支持，必须要求有一定的资产、利润。由于满足不了国内上市要求，又接受了美元基金进行投资，在资本市场上的出路就只能是海外上市了”，天鸽互动COO麦世恩接受《证券日报》记者采访时表示。

　　按照现有的A股上市标准，即便是门槛较低的创业板，对很多互联网公司而言，都是不可能完成的任务。如创业板上市要求，最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于一千万元，且持续增长；或者最近一年盈利，且净利润不少于五百万元，最近一年营业收入不少于五千万元，最近两年营业收入增长率均不低于百分之三十。很多已经在境外上市的互联网公司截至目前都处于亏损状态，如果在国内，几无上市可能，正如很难想象目前还在亏损的优酷、去哪儿网、京东、途牛等能够在A股上市。

　　此外，A股市场采取审批制而非注册制，这意味着即使符合国内上市条件，也要排队。即便排队也存有变数，当年暴风科技就是正排着队呢，突然被告知暂停“卖票”了。

　　A股门槛或“定向”放低

　　时过境迁，对于微利或亏损互联网公司而言，A股上市的大门正在打开。纲举目张，就在李克强总理召开国务院常务会议的第二天，6月5日，国家发改委副主任林念修在国务院政策吹风会上表示，《关于大力推进大众创业万众创新若干政策措施的意见》在扩大直接融资方面提出，研究建立尚未盈利的互联网和高新技术企业到创业板发行上市制度，加快推进全国中小企业股份转让系统向创业板转板试点，这些举措为解决中小企业融资做了很重要的安排。

　　而早在去年11月，中国证监会副主席刘新华已经公开表示，证监会正在制定注册制改革方案，取消股票发行的持续盈利条件，降低准入门槛，推动互联网公司在创业板上市。

　　“我们很欣喜的看到，监管机构从上到下各个层面都在积极推动IPO机制的改革。李克强总理近期提出特殊股权企业可回国上市，对我们这些海外上市的VIE公司是重大利好。即将推出的注册制及新兴产业板，都对互联网企业在国内上市有正向推动作用”，麦世恩表示。

　　港股公司青睐小红筹模式

　　截至目前，已有淘米网、盛大游戏、巨人网络、世纪佳缘、完美世界、中手游、久邦数码、迈瑞医疗、药明康德、晶澳太阳能等多家中概股宣布或者正在进行退市工作，而退市“先行者”分众传媒日前已成功借壳宏达新材实现A股上市。至此，暴风科技与分众传媒分别成为“先见之明”与“浪子回头”的两个样本。而据《证券日报》记者获悉，不过，对于已经在美上市的企业而言，拆除VIE架构并非易事。相比而言，在中国香港上市的公司，回归A股则要相对容易一些。事实上，特殊股权结构类企业，除了VIE模式之外，还包括了红筹模式。所谓红筹模式，是指中国境内的公司（不包含港澳台）在境外设立离岸公司，然后将境内公司的资产注入或转移至境外公司，实现境外控股公司海外上市融资的目的。VIE模式其实是红筹架构的一种演变。而所谓的红筹股，又分大红筹（国企）与小红筹（民企）。

　　“无论是国内单独上市，还是在大陆和香港两地以小红筹方式上市，都是为了找到更合适公司、了解公司的投资人。相比较而言，小红筹方式上市不需要拆除VIE结构，不需要调整现有投资人结构，从流程上比较便捷和可操作”，天鸽互动COO麦世恩在被问及如何“回归”A股时表示，“未来是退市后再上市，还是以小红筹方式两地上市，还没有确定。我们和国内证券交易所及主要券商保持持续沟通，在合适的机会，我们会公布进一步消息”。

　　对一家2C的公司而言，我认为回归A股是不可逆的，这个决心要下定。即使这波泡沫赶不上，将来一定也是对的。如果你没回A股，别人回了，这个下场会非常痛苦，基本上就败了”，暴风科技董事长冯鑫表示。