从3月底开始，国债期货市场迎来了一轮快速下跌，同时 十年期国债现券收益率也在3月底触及3.06%的低点之后迅 速走高至3.38%附近。主要原因在于，年初以来市场对上半 年经济形势过于悲观，同时又对货币政策过于乐观，但在3月 各项主要经济和金融数据相继公布之后，经济温和复苏的信 号已经开始显现，可以说是预期的修复，导致了本轮下跌。周 三，3 月主要经济数据和一季度 GDP 数据正式公布，表现抢 眼，利空兑现之后，国债期货市场反而低开高走，T1906合约 创出1个月来的最大涨幅。

　　具体来看一下各项主要的经济数据：2019年一季度GDP 同比增长6.4%，高于市场预期的6.3%，同去年四季度持平；工 业增加值同比增长8.5%，远高于市场预期的5.9%，也高于前 值的5.3%；社会消费品零售总额同比增长8.7%，高于市场预 期的8.4%和前值的8.2%；固定资产投资同比增长6.3%，高于 前值的6.1%。此外，1—3月房地产投资增速11.8%，高于2018 年全年的9.5%，基础设施投资同比增长4.4%，增速比1—2月 提高0.1个百分点。

　　3月PMI数据远超预期，金融数据表现亮眼，市场对3月 经济数据超预期已经有了一定的共识。我们认为主要有以下 几点支撑一季度经济企稳：第一，去年下半年以来，地方债发 行加速，进入 2019 年之后，地方政府债的发行时间提前至 1 月，这对基建投资增速的反弹起到了重要作用，数据上我们看 到，基建投资增速从 2018 年 9 月低点 3.3%回升至目前 4.4%， 基建投资增速的触底反弹成为经济企稳的重要助力。

　　第二，房地产市场的韧性要远远超过市场预期，尤其是进 入2019年之后，地产投资增速一直保持在较高水平，这可能 跟存量施工面积较大有很大关系，从数据上看，1—3月房地 产施工面积同比增长8.2%，远高于2018年全年的5.2%。近一 两个月以来，一二线城市开始下调房贷利率上浮比例，更有不 少城市放宽落户政策。

　　第三，宽信用的政策效果开始显现。人民银行上周公布 的数据显示，2019年3月新增信贷1.69万亿元，远高于市场预 期的1.25万亿元，社融增量2.86万亿元，同样高于市场的预期 1.85万亿元。从2018年下半年开始，一系列宽信用政策开始 陆续登场，改善企业融资环境，尤其是支持中小民营企业融资 被反复提及，对于商业银行来说，新增中小企业贷款被列为重 要的考核指标，甚至直接与降准额度挂钩。这一系列宽信用 政策目前已初步显现效果，但站在当时的节点上看，市场还存 在疑虑，到底是政策的脉冲效果，还是信贷周期拐点，并不是 特别确定。直到上周3月金融数据公布，可以确认信贷周期 确实迎来了拐点，这将为经济企稳提供重要的支撑。

　　周三央行开展逆回购操作1600亿元，同时开展MLF操作 2000亿元，缩量对冲本月到期的MLF，基本确认了短期央行 不可能继续降准。

　　对于当前而言，经济基本面出现明显企稳迹象，信贷周期 底部确认，短期货币政策加码无望，期债尚不具备反转的基础。 但与此同时，十年国债收益率如果持续高于3.3%，配合当前较 低的资金成本，配置力量的介入将会限制收益率上行空间。因 此，短期在基本面和货币政策难有太大变化的情况下，国债期货 市场将会维持窄幅振荡。